東尼日誌 - 中資銀行
2009-03-31
會計帳目的一個麻煩之處,就是只能告訴你過去發生的事情。尤其是引入會計準則之後,甚至連盈利數字也不一定準確,也不能告訴你,一件資產到底值多少錢。
在過去一個星期,萬眾矚目的交行 (3328) 、工行 (1398) 、建行 (939) 和中行 (3988) 一同公佈2008年度的盈利。
市場早已預料,中行的業績會令人失望,而實際上減值的問題卻沒有想像中那麼嚴重。我們知道工行在這方面遇到麻煩,但實際業績也沒有遜於市場預期;整體而言減值亦不會致命。
另外,投資銀行高盛計劃延長持股的禁售期一年也是利好消息,但事實上高盛只持有工行很少的股權,而且沽售股權並不會影響到銀行的盈利和基本因素,因此整體影響其實不大。
建行的業績略為令人失望,而減值損失與其他兩大行相若;至於交行的盈利則高達100億人民幣。
關鍵是,2009年會有多少減值。這正是我在文章開頭抱怨會計制度的原因。人沒有預知能力,但我相信2009年仍然會有不少減值,甚至多過今年。
公司只有提供去年的業績,但我肯定銀行一定會為今年作預算- 當然,股東是不會收到預算案的。無論如何,講明是「預算」,就一定有不少猜測成份。
如果你想知應該為投資組合買入那一隻中資銀行股,那麼你就要猜測未來一年的盈利;至於長遠的投資策略,則需要做更多研究;估值原則應該首先圍繞着每股盈利,其次是資產淨值。
無論是銀行還是其他公司,估值有兩種方法,一是資產,二是盈利。長遠而言,藍籌公司的盈利必定增加,所以一定是盈利先行。至於資產估值法通常只適用於有清盤危機的公司,因為這種公司常會被吞併或私有化。
工行今日收報3.93元,每股資產淨值是1.8元人民幣 (即2.2港元) ,溢價是95%。建行收報4.25元,每股資產淨值是2元人民幣 (即2.24港元) ,溢價是90%。中行報2.47元,每股資產淨值是1.83元人民幣 (即2.05港元) ,溢價只有20%。交行報5.3元,每股資產淨值是3.06元人民幣 (即3.43港元) ,溢價是55%。
從資產角度看,中行最便宜,但這和股價有多大關係?中行的外匯交易最多,因此匯兌損失也是最大- 人民幣是最強勢的貨幣之一。似乎中行並不能沽空人民幣來對沖風險,所以盈利能力也比其他本地銀行弱。不過中行的好處,是有中央的父蔭,因此也就是最有保證的。
我認為交行的處境最好,匯控 (5) 持有20%的股權,而匯控是最有經驗的銀行之一。我認為資產淨值數字很有價值,因為這代表了銀行可以運用多少資源來賺錢。正常來說,銀行股有3至3.5倍的市賬率才屬於正常。
2008年度,工行的盈利是1,100億元人民幣,即1,250億港元,市盈率是10.4倍,市值13,000億。建行的盈利是930億元人民幣,即1,050億港元,市盈率是9倍,市值9,500億。中行的盈利是640億元人民幣,即720億港元,市盈率是8.7倍,市值6,300億。交行的盈利是280億元人民幣,即320億港元,市盈率是10倍,市值2,600億。
單看市盈率,中資銀行都很便宜,很難決定該挑哪一間。工行規模龐大,是全球市值最大的銀行,但小心會大而無當。股價會影響一個人對公司的判斷;我認為從今天的股價看,工行是最差的選擇。我會增持少量中行,也會加入一些建行和交行。不過整體而言,在這個水平,四行都值得持有,我相信一年之後,你會後悔沒有在今天買入。
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