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標題: 東尼分析 [打印本頁]
作者: 火煋人    時間: 2008-6-18 14:11     標題: 東尼分析

應否沽出中鋁？ 港股經上週下挫1,800點後出現反彈，並不令人意外，而那亦解釋了為何我建議趁著跌市的時機建立新的投資組合。這會否演變成持久的復甦，可能性則較低，因市況普遍欠缺吸引力，而大市於週一的成交亦頗低。 昨日我們談過中國人壽〈2628〉，認為該股尚可，但非抵買至極。其他具潛力的中資股亦有同樣的情況，這包括在我組合中的一些持股，例如中國鋁業〈2600〉及華能國電〈902〉。 中鋁在中國的鋁市場佔超過一半的市場份額，而該市場肯定會有增長，所以中鋁的股份亦應如此，因而此公司的長遠前景應該穩健。與中人壽在中國壽險市場的情況比較，亦非並不相似。然而，中鋁面對溢利率下降的問題，而這令我感到憂慮。 對於中鋁來說，唯一令公司增長的方法似乎是收購其他小型的競爭對手，而這可能是個沒完沒了的故事，因為當收購了一家公司後，另一個小型的競爭對手便會誕生，然後此公司亦將被收購。假如增長並非來自本身的業務，那麼可能便要面對麻煩。 美國的銀行就是一例，它們透過收購競爭對手進行擴張，並且以本身相當昂貴的股份支付收購。這些收購主要並非為了擴張營業額和銷售額，但卻可以降低成本，因為這些銀行能夠削減目標公司的員工數目，從而提升收益。但是這種想法的缺點，在於增發股本屬永久性影響，而削減員工數目僅為一次性得益，因為降低成本並不是可持續進行的有效措施。 此理據同樣可見於2000年電信公司的熱潮中，當時世界通信（WorldCom）的伯爾尼•埃伯斯（Bernie Ebbers）四周派發昂貴的股份，以圖收購整個電信市場，而最後卻以失敗告終，世界通信的股本增長得如此龐大，以致其幾乎難以應付。 中鋁以11元計，市值為1500億元，按2007年盈利110億元計，市盈率為13.5倍，但這是基於1.06的人民幣兌港元匯價計算，而現在的匯價為1.13，所以市盈率應稍微降低。然而，2007年的760億元人民幣營業額顯著高於2006年的650億元人民幣，盈利卻從2006年的118億元人民幣下降至102億5000萬元人民幣，現在的溢利率為13.5%，相較之前為18%。 這可能不是太大問題 ，因為許多產品的價格水平受到世界其他地區的價格所影響，因此，中鋁並非處於一個可以決定這些價格的地位，但由於在市場上佔有龐大的份額，中鋁確實對此產生了一定的影響。可是根據其公佈的2008年第一季業績，營業額為152億5000萬元人民幣，相當於全年650億元人民幣，盈利為11億5000萬元人民幣，亦即溢利率只有7.5%，實為嚴重的倒退。 此外，季度業績報告顯示，該公司的資產淨值現時為每股4.40元人民幣，至於截至2007年底止，據稱為每股4.60元人民幣。這並不可觀，雖然資產有所增加，但增長幅度不如資本。 我很猶豫是否應該沽出任何我於此集團的剩餘持股，但由於我已從早前沽出所得支付了剩餘的持股，這些股份的成本在我的帳簿上實為負數。對於那些資本緊絀的投資者，現階段我會建議有更好的投資，其中包括中資銀行，我會沽出中鋁以換入這些股份，而非頑固堅守。然而，我注重營業額。此外，如管理層可恢復溢利率的幅度，便可合理地收納此股於較大型的中資股投資組合中。 華能國電的處境亦艱難，雖然營業額上升，但利潤下降。2007年的溢利確實超過2006年的水平，但2008年開始時形勢非常不妙。不過，利潤下降的原因不難瞭解，可見於燃料成本上升以及在這種情況下，電費被凍結。誠然在這個時候，這並不是我會向資本不多的投資者建議買入的股份，但我依然希望中國政府非常公平，以及當時機來臨，有關當局會允許股東公平地分一杯羹。 從長遠來看，電力公司不得不承擔非常沉重的資本開支，並且由於電力需求仍在增長，政府必須鼓勵這些公司就下一階段的電力發展融資。對於這個時機會否來臨，我持樂觀的態度，因為如真的來臨，則將有若干非常重大的增益。儘管如此，我不會向任何投資新手建議買入，但對於那些欲在其投資組合中擁有適當分佈的中資股的大型投資者，我會收納此股。 按每股股價為6.50元計，華能國電的市值為800億元，而2007年的溢利為62億元人民幣，或約為6.90元，或每股略逾55仙，因而市盈率對於一般投資者而言並沒有足夠的吸引力。
作者: 火煋人    時間: 2008-6-21 10:06

跌市求勝攻略- 創科(669) 東 尼 　 淡 定 有 錢 景 去 年 底 東 尼 力 排 眾 議 ， 堅 稱 次 按 問 題 被 誇 大 ， 惟 國 際 貨 幣 基 金 組 織 最 新 估 計 ， 今 明 兩 年 全 球 金 融 體 系 的 實 際 虧 損 ， 勢 將 高 達 一 萬 億 美 元 ， 而 其 中 只 有 四 分 之 一 已 經 入 賬 。 市 場 憂 慮 次 按 風 暴 餘 波 未 了 ， 但 東 尼 立 場 堅 定 ： 「 這 些 損 失 只 是 賬 面 損 失 ， 是 暫 時 性 的 。 隨 住 通 脹 加 劇 ， 美 國 樓 價 可 能 於 兩 三 年 內 回 升 ， 屆 時 所 有 損 失 都 會 被 抵 銷 。 」 雖 然 美 國 經 濟 不 景 ， 創 科 行 政 總 裁 Joseph Galli 仍 揚 言 ， 來 年 營 業 額 有 雙 位 數 字 增 長 。 Stephan Horst Pudwill 是 創 科 主 席 的 兒 子 ， 在 公 司 負 責 市 場 策 劃 。 續 撐 創 科 年 初 東 尼 欽 點 的 創 科 實 業 ， 主 營 電 動 工 具 、 戶 外 園 藝 工 具 及 地 板 護 理 產 品 ， 逾 七 成 生 意 來 自 次 按 風 眼 的 北 美 洲 ， 加 上 原 材 料 價 格 及 工 資 等 成 本 上 升 ， 不 利 因 素 頗 多 ， 因 此 上 半 年 股 價 表 現 不 濟 ， 下 跌 一 成 四 。 但 半 年 檢 閱 ， 東 尼 決 定 維 持 原 判 ： 「 創 科 擁 有 很 多 具 實 力 的 品 牌 ， 公 司 管 理 質 素 甚 佳 ， 當 環 球 經 濟 轉 好 的 時 候 ， 盈 利 便 會 節 節 上 升 。 」 創 科 四 月 公 布 ○ 七 年 業 績 ， 盈 利 大 跌 八 成 八 ， 末 期 股 息 亦 倒 退 五 成 八 。 東 尼 坦 言 有 點 失 望 ， 但 盈 利 減 少 ， 主 因 是 公 司 進 行 併 購 ， 如 去 年 購 入 美 國 最 大 的 地 板 護 理 品 牌 Hoover ， 因 而 要 支 付 大 筆 過 渡 性 費 用 ， 「 這 是 一 次 性 的 開 支 ， 我 並 不 擔 心 。 」 事 實 上 ， 創 科 著 力 收 購 品 牌 ， 旨 在 增 加 市 場 佔 有 率 ， 同 時 提 高 議 價 能 力 。 其 行 政 總 裁 Joseph Galli 對 本 刊 說 ： 「 目 前 美 國 的 經 濟 環 境 慘 不 忍 睹 ， 相 信 要 兩 年 後 才 會 復 甦 ， 但 公 司 於 美 國 本 土 的 營 運 額 ， 仍 有 近 一 成 增 長 ， 這 是 一 件 相 當 令 人 自 豪 的 事 。 」 無 懼 經 濟 放 緩 他 續 說 ： 「 即 使 經 濟 不 景 ， 沒 有 新 房 子 落 成 ， 美 國 人 也 會 花 錢 維 修 打 理 自 己 的 舊 房 子 。 如 果 你 不 相 信 ， 不 妨 趁 週 末 到 一 些 美 國 家 庭 參 觀 。 我 相 信 這 盤 生 意 ， 在 經 濟 放 緩 的 時 候 仍 能 屹 立 不 倒 。 」 而 創 科 並 未 滿 足 於 現 狀 ， 近 年 東 征 西 討 ， 大 舉 進 軍 巴 西 、 拉 丁 美 洲 及 俄 羅 斯 等 新 興 市 場 。 為 削 減 開 支 ， 創 科 又 積 極 進 行 重 組 ， 將 位 於 美 國 的 工 廠 遷 移 至 中 國 。 未 來 三 年 的 瘦 身 計 劃 ， 預 計 花 費 一 億 五 千 萬 美 元 ， 但 其 後 每 年 可 節 省 七 千 萬 美 元 。 Joseph Galli 說 ： 「 一 次 性 的 開 支 ， 卻 可 一 勞 永 逸 ， 這 是 相 當 划 算 ， 未 來 幾 年 投 資 者 一 定 覺 得 滿 意 。 」 但 他 強 調 ， 研 發 開 支 不 會 縮 減 ， 反 而 每 年 增 加 一 成 經 費 ， 與 營 業 額 的 增 幅 同 步 ， 「 我 們 要 成 為 市 場 的 先 行 者 ， 推 出 設 計 新 穎 的 產 品 ， 讓 顧 客 率 先 使 用 ， 他 們 用 慣 了 ， 才 會 變 成 熟 客 。 」 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-6-21 10:24 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-6-24 14:31

船務公司及其他 這是嘗試了解某些中資股的好時機，這些股份我之前未有談論。今日我被問到中海集運（2866），該股現價為3.30元，似乎屬於頗低水平，因其股價於過去一年在11.80元至2.44元之間上落，這表示該股已從高位下跌了72%。那立即引起了我的注意，而我決定仔細看看。 這是一家中型的船務公司，市值接近400億元，而在過去4年中，有3年約賺到35億元。然而，2006年的表現非常差勁，溢利僅為8億5000萬元，而2008年的前景看來不妙，因為首季公佈了的溢利約為5億元人民幣，從其非常簡略的報告中，我相信這數字已包括了200萬元人民幣的非經營溢利。 去年當船務行業發展順利時，該公司落了訂單，從南韓造船商再訂購了11艘船，其價格並不便宜。在未有了解詳情下，我認為即使按該股的現價來看，亦最好先等待較佳的時機。股價圖表的訊息亦見一致，因該股在2004至2006年期間僅處於2元以下水平。 我對航運股的熱情不大，因為這並非以增長為主導的行業，主要的資產就是公司擁有的船隻，其折舊相當快，而轉售價格通常傾向下跌，儘管可以非常波動。這一切組成了資產負債表的一個重要部分。 珠江船務（560）乃規模遠較小的沿海船務公司，其股價波動相當厲害，過去兩年從3.30元回落至1.30元。珠江船務的市值只有12億元，或可少量投機賺取些微回報，因股價似乎處於低位，但也可能並非如此。 相比起來，中國遠洋（1919）仿如龐然大物，市值高達1700億元，但我卻對其盈利頗感困惑，其放大了四倍至200億元人民幣以上。我不知道這種情況是否還會出現，因為該公司注入了大量資產到其帳目中，倘若這些資產確實值回成本，那麼誰會有損失，大概作為賣家的母公司會是損失的一方。倘若這些資產並不值其成本，那麼股東便是損失的一方。 我曾被該公司所吸引，那時其市值只有250億元。所以，依此看來估值的差異太大，以致引起恐慌。不僅如此，即使經歷了市場最近的下滑，其股價已上升了500%。其後表現如何，時間會告訴我們，而在此期間，我仍將遠離該股。 當我看著不太熟悉的股票時，我被有關的縮寫難住，並欲查看CNBM（3323）所指公司為何，於是發現這代表中國建材股份有限公司。此公司有四個分部，包括輕質建材、水泥、工程服務及玻璃纖維，其中由於水泥業有豐收的一年，因而水泥分部佔營業額和溢利的50%。 我對水泥確實有點不安，因為當我在馬來西亞的時候，這是令我感到失望的行業。有關問題在於廉價進口，因而削弱了利潤，並降低了我的估計。但水泥是一種廉價的材料，並且可以競爭激烈。 按每股18元計，中國建材現時的市值為400億元，而2007年的溢利據稱為9億元人民幣，因而現時的市盈率並不吸引。此外，全年營業額為105億元人民幣，債務相當於45億元人民幣，或超過5個月的營業額。在政府採取措施遏抑建築貿易的需求之後，情況可能會更差，因為那正是該公司營業額的主要來源。 這是另一家我會猶豫是否買入的公司。不僅由於這並非真正的增長行業，因為頗為週期性，須取決於建築業，即使此業界在中國應較可靠亦然，在今後10年無疑會急速發展。令我苦苦思索的一件事是這家中型公司的奇異名稱，而主要持股人是北新建材（集團）有限公司，擁有該公司的35%股權，因而可充分保證良好的銷售，特別是今年。 我很高興檢視了這些股份，但我恐怕沒有一隻股份具有足夠的吸引力令我極感興趣。或許，當下一趟我討論某個行業界別的時候，我會更感興趣。
作者: 火煋人    時間: 2008-6-24 14:33

沮喪的日子 對香港股市的短期評估看來並不美好，儘管現時市場的氣候似乎有所轉變，紐約道指於上週五再跌200點，油價創新高，因而並不預期美國消費者會有閒錢去買非必要的東西，而市場展望聯儲局將開始加息。 這些都是暫時的措施，不應該影響較長遠的投資，但看著市況每況愈下時，也難以不感沮喪。當然，沒有任何預測是完全可靠的，而今日的市況可以上升，同樣亦可下跌，儘管我頗懷疑後者的機會或許較大。 然而，沒有理由相信恆指現處高位，而指數可能是處於偏低水平。這並非甚麼新事，而我也曾預期恆指現時牢不可破的底部為18,000點。不過，這也並非完全可靠，無論是預測最高位或最低位，因為指數也不一定要有如此的跌幅。 不過，通常都會出現預測者因預測市場將進一步下跌而出錯的情況。倘若大家都預期市場將會下跌，那麼可能沒有人會繼續持有淡倉或有意沽出。這擾亂了供求平衡，因為那些傾向於沽出的人士已經沽出，買家佔據主導地位，然後就演變為買家之間的競爭。 是否已經達到這個臨界點尚屬未知之數，但倘若情況出現變化，那麼升勢將受到更有力的推動。六月份已接近尾聲，而較大部分的上市公司將於七月下旬公佈其上半年業績，而到八月份則將有較大部分公司的公佈。 這是投資者應該善加利用這些公佈的時候，並根據其盈利狀況的任何重大變化來調整組合。 我仍然對銀行股抱有信心，因為沒有其他行業的前景能夠與之媲美。我仍然看好控（5），該股在我看來仍如去年一樣理想，經過非典型肺炎的復甦後，股價與2004年時相比變化不大。此弱勢可能令部分投資者不安，但對於我來說，此時的價格荒謬地低，該股要趕上其他股份的時間不會太長。倘若單一股票的價格取決於其本身的盈利和股息，而這是我所相信的，那麼只是市盈率倍數出現下跌，因為盈利和股息都持續增加，當週期轉向時，匯控股價將會飆升。倘若匯控的市盈率恢復至20倍的水平，一旦銀行股再度成為全年最好，其或值此估值，若真的出現這種情況，那麼股價肯定可以超越200元水平。 不過，匯控不是唯一值得買入的銀行，即使香港的本地銀行亦然，之前已有招商銀行（3968）收購永隆銀行（96）。東亞銀行（23）現正提供3.9%的股息率，2007年的盈利覆蓋比率為1.6倍。這意味著盈利率為6.25%，勝過該行的固定存款利率。這是合理但非便宜，不過，許多規模較大的經紀行愛上東亞，當然大家應更關心2008 年的溢利和盈利率。 儘管如此，應注意的主要銀行為大型的中資銀行，倘若這些銀行的半年溢利可實現其首季業績隱含的承諾，這便會是最被低估的選擇。這是為什麼我強烈建議，例如，中國銀行（3988），該行現時的市值為9200 億元，即使按去年的600 億元溢利計，市盈率只是逾15倍，而基於首季的表現217億元人民幣，今年的溢利或約為800 億元。但假設未來三季未能保持此業績，今年的溢利仍會比去年好得多，而按此換算，仍會按年上升約10%。不過，中國工商銀行（1398）亦可觀，並仍可以每股5.40元買入。 看來沒有太多其他明顯的錯誤，其中我指的是大大低估了的盈利，那是立即可見的，有些確實看來相當高。 然而，令股價波動的是牛熊兩派之間不斷的爭鬥，以及雙方所持的彈藥。此際，與賣家相比，可能有更多的買家，因而沽空者須謹慎，但這不會是我對任何人作出的建議。不過，今天我可能不會買入，但誠然在我腦海中有這個打算，我正期待在下一輪建立我的新華富財經投資組合。
作者: 火煋人    時間: 2008-6-25 14:59

估值？有誰在乎？ 我的大部份股票都以我太太的名字登記。有人或會擔心，假如出現家庭糾紛，可能會令我失去股票的控制權。不過，雖然我家也有爭吵的時候，但我毫不擔心我會失去我所擁有的股票。首先，無論我會說些甚麼相反的話，其實我也深愛我的太太，而即使有一天她要與我分開，奪去我所持有的股票，我也不會怨恨她。其次，我相信她也同樣地愛我。此外，我在世上餘下的日子會遠比她少，因為我們的年齡差距很大。 另外，我也不是一個生活奢華的人，所以我的開支不大，而我的撰稿費也夠我過活了。當然，我也頗喜歡吃得豐裕一些，享受美酒佳餚，但這些一般都會受到我太太的控制，令我不能過度沉溺其中，但除了這些外，我的個人開支不多。 投資組合內的持股以她的名字登記，不但可以節省費用，而且假如我們想沽出的話，更會增添一點不便，所以我們傾向保持組合不變，而我最不想做的就是沽出。我認為這種不便其實有其好處，因為大部份我所沽出的股票都是不必要沽出的，或是沽得太早，又或根本就是錯誤的，而我不懂沽出的毛病可算是我在財務上的一個致命傷。 這些就是我們大部份的香港股票，至於我們的海外持股，則已登記在她名下的銀行帳戶中。這是因為大家很容易會忽略公司公告，而假如我們搬家，我們將要通知公司更改地址，在我們結婚25年的歲月中，已搬了家10次，而這些公司可能不知道我們搬了家。更糟的是，假如遺失了股票證明書的話，便可能要聘用律師，因為不同的國家規定也不盡相同，並可能還要親身到該國辦理。 所以，當今天證券帳戶的銀行月結單寄來時，我太太向我抗議，指該帳戶的總價值下跌逾30%。其實她並非對此感到憤怒，而是相當驚訝，她抱怨我沒有對此資本的損失及早提出警告。也許她認為，我應該及早沽出這些股份，就可以避免錄得大部份的虧損，而倘若有需要的話，可以再買回來，不過這需要擁有預知的能力，而不幸的是我並沒有這種能力。所以，她說我應該預早告知她股價將會下挫。這是一個合理的要求，但是跌勢其實是點點滴滴地累積起來，而我認為我已經很充分地警告過她價值持續下降，對不起，價值其實仍然不變，因為持有的股票沒有變動，所以這只是價格的下跌，而這與價值的下跌有著重大的分別。 這些海外股票包括少數的美國股票，其中包括美國國際集團（AIG）和花旗集團，以及少許我並沒有吹噓的房貸美（Freddy Mac），因而這是價格跌幅最大的一部份，但最近期的下跌乃是我在過去10年持有的泰國和菲律賓股票。這些股票（泰國的暹羅水泥（Siam Cement）和暹羅商業銀行（Siam Commercial Bank），以及菲律賓的阿亞拉集團（Ayala Corp））在這幾年來有巨大的增長，並且挑戰美國股票的總值，而最近的跌幅來自這些市場。泰銖和菲律賓披索一直失守，而這些國家的政治再度轉為惡劣，這些市場因而受損，尤其是Ayala Corp，儘管最近發行紅股亦然。最近，鑒於Ayala Corp的顯著增長，此股確實成為我最大的海外持股，匯控（5）和宏利（945）則除外。然而，此股雖然有利好消息，但已由其最高位下跌逾30%，而泰國的股票亦已經以大約相同的幅度下跌。 然而，雖然發生大規模的政治動亂，就是這些所謂令人沮喪的市場令我在過去7年的表現可觀，而對大多數人的反應是這些國家會是很好的投資地方，而他們在其分派方面亦一直相當自由。因此我仍然堅信，儘管按股價估值計會有虧損，我其實累積了更多價值。 這是為什麼我不能相信我在我太太銀行的海外股份錄得虧損。事實上，有關的股票證明書不斷增加，而我現時比我在6個月之前持有更多的阿亞拉集團股份。或許，若干美國股票可能會有難以彌補的損失，尤其是Freddy Mac（幸好只是小投資）以及花旗集團。但我不甘心 AIG的表現是如此糟糕，因為並沒有證據顯示其於香港的銷售表現已經出現任何放緩。 這個組合一年前的價值為200萬元，現時的價值則相當於例如140萬元，但我看不出它如何已徹底改變，即其估值已變為按該價格計的70%。在我看來，這是估值者的過錯，他們的意見每日變更，視乎其心情和天氣。我準備用我個人的估值方法，這與股價的關係不大，並堅持不懈。
作者: 火煋人    時間: 2008-6-26 11:05

太古多寶藏 問 ： 我 在 一 百 元 時 買 入 了 太 古 A （ 19 ） ， 你 對 此 公 司 有 何 看 法 ？ 可 作 長 線 投 資 嗎 ？ 答 ： 太 古 是 歷 史 悠 久 的 香 港 公 司 ， 以 貿 易 及 船 運 起 家 。 儘 管 這 兩 項 業 務 仍 在 運 作 ， 但 已 被 航 空 及 地 產 業 務 蓋 過 。 太 古 是 國 泰 航 空 的 大 股 東 ， 國 泰 持 有 港 龍 股 權 ， 是 賺 錢 比 較 多 的 航 空 公 司 ， 雖 然 盈 利 不 穩 定 ， 但 長 線 能 持 續 向 上 。 更 吃 重 的 是 旗 下 的 投 資 物 業 ， 包 括 太 古 廣 場 及 又 一 城 等 ， 還 在 太 古 城 及 魚 涌 擁 有 大 片 土 地 。 其 真 正 寶 藏 在 於 地 產 業 務 ， 儘 管 盈 利 會 因 新 的 會 計 制 度 而 有 所 反 覆 ， 長 遠 定 能 穩 步 上 揚 。 這 是 一 間 會 持 續 增 長 的 好 公 司 ， 但 投 資 者 須 準 備 隨 時 調 校 安 全 帶 ， 以 應 付 突 如 其 來 的 氣 流 。 問 ： 我 持 有 五 千 股 中 移 動 ， 平 均 價 為 二 十 六 元 。 你 認 為 電 訊 業 重 組 後 ， 中 移 動 前 景 如 何 ？ 可 以 繼 續 持 有 嗎 ？ 答 ： 中 國 的 公 用 事 業 股 ， 遊 戲 規 則 可 謂 變 化 無 窮 ， 電 訊 業 重 組 亦 不 教 人 意 外 。 儘 管 重 組 後 競 爭 將 會 加 劇 ， 惟 中 移 動 作 為 中 國 電 訊 業 的 龍 頭 ， 以 及 全 球 最 大 的 電 訊 商 ， 不 會 成 為 輸 家 。 唯 一 障 礙 將 會 是 3G ， 但 中 移 動 有 充 足 資 源 去 應 付 挑 戰 。 中 移 動 是 向 全 球 展 示 中 國 擁 抱 資 本 主 義 的 最 佳 實 例 ， 一 舉 一 動 都 會 影 響 全 世 界 對 中 國 的 看 法 。 即 使 中 移 動 日 後 不 再 以 驚 人 速 度 增 長 ， 亦 不 代 表 會 收 縮 。 如 你 持 有 大 量 股 票 ， 現 時 可 出 售 部 分 來 分 散 投 資 ， 但 我 認 為 中 移 動 是 全 球 最 大 的 電 訊 集 團 ， 絕 對 能 夠 透 過 發 展 其 他 相 關 產 業 繼 續 擴 展 。 問 ： 我 手 持 四 十 萬 元 現 金 ， 打 算 買 入 創 科 及 瑞 房 ， 何 者 比 較 好 ？ 答 ： 創 科 適 宜 中 線 投 機 ， 多 於 長 線 持 有 。 集 團 透 過 收 購 其 他 公 司 及 品 牌 來 擴 張 ， 盈 利 卻 停 滯 不 前 ， 去 年 更 因 收 購 支 出 ， 嚴 重 影 響 盈 利 。 美 國 樓 市 不 景 氣 ， 影 響 創 科 在 當 地 的 生 意 。 但 銷 量 不 會 永 遠 下 跌 ， 只 要 美 國 市 場 的 需 求 隨 經 濟 復 甦 ， 加 上 集 團 擴 張 後 的 優 勢 ， 我 預 期 盈 利 會 谷 底 回 升 。 創 科 ○ 五 年 高 位 接 近 二 十 元 ， 如 今 下 挫 至 六 元 八 角 ， 我 深 信 會 有 反 彈 ， 只 是 不 能 確 定 何 時 。 羅 康 瑞 創 辦 瑞 房 ， 藉 以 參 與 中 國 的 房 地 產 發 展 。 首 先 ， 我 相 信 中 國 的 房 地 產 價 格 有 升 無 跌 ， 而 更 重 要 是 我 相 信 羅 康 瑞 的 能 力 。 我 透 過 瑞 安 建 業 ， 觀 察 了 他 超 過 二 十 年 ， 他 能 面 對 逆 境 ， 對 股 東 誠 實 及 公 平 。 我 不 期 望 能 馬 上 獲 得 回 報 ， 但 待 ○ 九 及 一 ○ 年 工 程 完 成 後 ， 收 成 應 該 不 錯 。 問 ： 我 打 算 買 入 惠 理 （ 806 ） 、 A50 （ 2823 ） 及 翔 龍 基 金 （ 820 ） ， 請 問 它 們 差 別 在 哪 ？ 答 ： 惠 理 是 一 間 較 新 的 基 金 管 理 公 司 ， 有 良 好 聲 譽 ， 上 市 時 間 很 短 ， 這 間 公 司 透 過 管 理 客 人 的 投 資 獲 利 。 A50 類 似 盈 富 基 金 ， 是 交 易 所 買 賣 的 指 數 掛 基 金 ， 基 金 會 在 股 息 收 入 抽 取 服 務 費 ， 剩 餘 的 派 給 投 資 者 。 翔 龍 是 一 隻 單 純 的 基 金 ， 服 務 費 會 按 照 基 金 規 模 而 定 。 惠 理 可 投 機 買 入 ， 但 不 宜 長 線 投 資 ， 因 其 增 長 依 賴 市 場 活 動 及 基 金 經 理 的 表 現 。 A50 表 現 完 全 按 市 況 而 定 ， 儘 管 股 價 波 幅 驚 人 ， 但 可 長 線 吸 納 ， 惟 現 時 A 股 指 數 仍 略 嫌 偏 高 。 翔 龍 基 金 在 去 年 七 月 上 市 ， 適 逢 當 時 市 場 十 分 樂 觀 ， 買 入 的 話 要 非 常 小 心 。 問 ： 我 是 你 的 長 期 讀 者 ， 近 來 發 現 你 好 像 對 匯 豐 及 宏 利 的 前 景 有 點 疑 惑 ， 對 嗎 ？ 答 ： 我 對 身 為
作者: 火煋人    時間: 2008-7-3 09:57

(02/07/2008) - 準備換馬 很不幸，我沒有預視股市何時升跌的水晶球，若我擁有這種法力，便不會在投資時犯錯。 組合內個別成員，我的確有點後悔仍然持有，這非關股票質素，相反我是引以為傲，因我向來愛揀管理層作風務實、業務簡單清楚的公司，只嫌他們以防守性為主，未能帶來增長。 我目標是每年組合起碼要增值一成，計及股價上升及股息收入，每年有一成半增長，更是心滿意足。事實上，組合成立九年以來，每年平均回報達兩成，遠超過定下的目標。 今年料跌三千點 零八年開始，組合舉步維艱，難以達到增長一成的目標。今年初恆指從二萬八千點出發，我擔心到年底，指只能在二萬五千點站穩。儘管零零及零一年股市下跌的時候，我也曾跑贏大市，惟去年中資股暴升推高大市，勢令今年恆指的跌幅較以往慘重。 我們的組合選股方針傾向穩健及安全，並非講求快速增長，不過，如今重新審視，我不會在現價買入組合內部分股票，尤其是石油及中鋁等中資股。這並非因為它們股價偏貴，只是我不認為憑它們能令組合再達到增長一成的目標。 中石油是令人驚喜的企業，位居全球石油業的領導位置。但基於中國政府的政策限制，油價未能與國際接軌，中石油須補貼顧客。石油業稱不上是增長行業，因為油井一經開採，石油的儲存量隨即日減，最終油井只會乾涸，然後剩下一個大洞。由於中石油只將四成半盈利用來派息，相信日後仍會收購其他資產，仍然是一部賺錢能力強勁的機器；以零七年盈利計算，市盈率約十一倍半，惟今年首季公布的盈利，卻較去年同期為低。 中石化的情況與中石油類近，雖然中石化還有其他石化業務，理應可分散盈利來源。中石化市盈率約十倍半，稍稍較中石油為佳。 中鋁發盈警 中鋁刻下市值一千二百億元，去年賺一百一十億元，表面看算是不俗。惟中鋁剛發出盈警，表示即將在八月份公布的第二季業績，會遠遠不及去年同期，令我對其前景擔憂。 既是國內最大的製鋁生產商，中鋁盈利理應能持續增長，但我對它靠收購吞併對手這做法有保留，長此下去勢令增長放緩。若中鋁能保持零六及零七年的盈利能力，那便喜出望外，刻下我只會隔岸觀火，直到情況明朗為止。 一連說了多隻令人失望的股票，我卻故意不包括華能在內，儘管它的業績相信也會令人失望，但卻是預料之內。若華能再有任何變動，相信只會是正面而非負面，但此股並不適合膽小的人。 儘管我應該替組合作出變動，惟我無意在本星期開始，因為我將有遠行，無法向讀者匯報交易詳情。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-18 10:39

東 尼 : 樓股的異同 (2008-07-17) 港 股 近 期 猶 如 坐 過 山 車 ， 不 少 投 資 者 嚇 得 跳 車 逃 生 ， 只 剩 下 勇 者 繼 續 向 前 衝 。 這 種 恐 慌 ， 在 刻 下 這 情 況 相 當 合 理 ， 因 為 大 部 分 投 資 者 ， 認 為 自 己 會 因 股 價 反 覆 而 損 失 慘 重 。 情 況 就 像 去 年 升 市 之 時 ， 投 資 者 一 窩 蜂 排 隊 入 貨 ， 個 個 相 信 尋 覓 已 久 的 利 潤 ， 將 會 在 樹 上 不 斷 生 長 ， 只 要 安 坐 樹 下 ， 錢 便 會 從 天 而 降 。 當 然 ， 也 有 少 數 人 能 夠 在 去 年 獲 得 巨 利 ， 惟 未 必 能 持 盈 保 泰 至 今 ； 因 為 賺 了 錢 的 人 ， 往 往 會 保 留 手 上 的 股 票 ， 又 或 轉 戰 至 其 他 當 時 得 令 的 股 票 ， 最 終 表 現 變 得 差 強 人 意 。 至 於 早 年 入 市 的 長 線 投 資 者 ， 賬 面 可 能 仍 然 有 利 潤 ， 但 他 們 普 遍 會 不 斷 追 貨 再 買 ， 結 果 導 致 兩 無 收 穫 。 低 成 本 股 票 固 若 金 湯 組 合 內 曾 經 擁 有 的 愛 股 ， 好 像 中 移 動 、 國 壽 （ 2628 ） ， 甚 至 是 中 國 遠 洋 （ 1919 ） ， 表 現 依 然 不 俗 。 如 果 能 在 低 位 買 入 它 們 ， 例 如 三 十 元 以 下 買 中 移 動 、 七 元 掃 國 壽 和 四 元 購 入 中 國 遠 洋 ， 這 些 股 票 仍 然 固 若 金 湯 。 可 惜 ， 現 時 的 氛 圍 充 滿 恐 懼 ， 堅 忍 不 移 的 投 資 者 只 屬 少 數 ， 更 有 不 少 炒 家 打 算 止 蝕 離 場 ， 他 們 認 為 留 得 青 山 在 ， 哪 怕 無 柴 燒 。 相 反 ， 面 對 類 似 境 況 ， 業 主 的 做 法 卻 是 兩 回 事 。 儘 管 負 資 產 曾 令 香 港 業 主 嘗 盡 苦 頭 ， 但 他 們 大 多 會 挺 風 抵 雨 捱 下 去 。 十 年 下 來 ， 樓 價 已 從 谷 底 反 彈 ， 刻 下 賣 樓 的 話 ， 更 會 有 錢 賺 。 這 就 是 投 資 物 業 與 股 票 的 差 別 ， 作 為 業 主 ， 即 使 擔 心 樓 價 下 跌 ， 亦 不 會 容 許 恐 慌 主 導 自 己 的 情 緒 ， 樓 價 有 如 天 氣 般 反 覆 無 常 ， 他 們 早 有 心 理 準 備 。 其 中 一 個 原 因 ， 可 能 是 因 為 物 業 的 交 易 費 用 太 貴 ， 計 及 印 花 稅 及 佣 金 ， 可 能 高 於 樓 價 的 百 分 之 四 ； 反 之 買 賣 股 票 只 需 百 分 之 零 點 六 。 所 以 ， 還 是 讓 能 承 擔 風 險 的 專 業 投 資 者 炒 樓 吧 ！ 有 懷 疑 　 先 沽 貨 但 股 票 投 資 組 合 的 重 要 性 ， 一 如 物 業 ， 因 為 退 休 就 是 靠 他 們 。 沒 有 人 永 遠 是 對 的 ， 假 如 某 人 認 為 樓 價 過 高 ， 有 誰 能 肯 定 他 是 錯 呢 ？ 如 果 你 賣 掉 物 業 ， 樓 價 繼 續 跌 ， 你 能 確 定 何 時 是 重 新 入 市 的 良 機 嗎 ？ 所 以 ， 就 算 正 確 的 警 報 響 起 ， 也 有 很 多 人 未 能 再 買 樓 。 此 外 ， 樓 價 不 像 股 價 般 大 上 大 落 ， 那 樓 價 下 跌 ， 又 是 否 值 得 大 費 周 章 賣 樓 套 現 ？ 如 果 股 民 對 短 期 股 市 狀 況 存 疑 ， 沽 貨 後 ， 他 朝 在 同 樣 的 價 位 買 回 ， 僅 損 失 百 分 之 零 點 六 的 佣 金 。 假 設 你 有 五 成 時 間 猜 中 市 況 ， 除 非 是 習 慣 性 地 經 常 短 炒 ， 否 則 小 小 的 佣 金 損 失 ， 應 該 不 要 緊 。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-23 11:46

東尼日誌 7月16日 - 誘惑再現 大部份人會認為，昨天的急瀉實在可怕，而那是假設大部份人都是看漲者，不想看到自己的寶物被宰割，彷彿好像查理士˙狄更斯的《雙城記》中，描寫法國大革命期間，德法奇夫人看著貴族在斷頭臺上被斬首的一幕。本週較早前便是紀念法國大革命的日子。 假如將今次的下滑與法國革命紀念日相比，那麼由於還未看到任何真正的復甦跡象，所以回升的話可能也僅屬短暫。然而，投資者其實也不一定要作出這樣的猜測，因為市場可以繼續下滑，同樣亦可迅速回升至極高水平，沒有人可以預知。 然而，假如市場波動的急劇增加反映股市接近阻力水平的話，那麼大家可以考慮買入一些會於短期內出現上升的股份。這可能與我終生持有股份的原則相違，沽出的話就是承認失敗，但其實卻與我的另一原則相符，就是與牆垣的高度有關。由於現價處於低水平，所以即使是童話故事中的雞蛋人從牆上掉下來，也不會碎裂，因為高度有限，並不足以構成太大傷害。 所以，我想到那些可能出現重大波動的股份，譬如港交所（388），今日股價跌至105元。在去年10月的瘋狂歲月中，該股曾升至265元，所以現時的跌幅相當於60%。該股可以普遍地反映市場狀況，因它顯示整體市場的成交水平。 當然，港交所去年曾被香港政府奇怪的增持行動所影響，大部份傳統的分析員都認為價格高得荒謬，而這曾吸引了一些容易受騙及缺乏經驗的普羅大眾跟隨入市，結果損手離場。 或許即使以105元看，港交所仍非理想的買入之選，但從股份的角度看，其收支平衡點較低，我的意思是指，除了被大幅提升之高層薪酬外（包括行政總裁），該公司的營運成本固定。因此，扣除此營運成本後的溢利可直接送達股東的手上，而溢利在很大程度上取決於股市的成交額。 我承認去年確曾強烈地批評該股，但其現價反映的市值為1150億元，此水平雖然高，但最終或會被證明是合理的。2007年盈利達到60億元，市盈率接近20倍，但今年的業績與之相比則小巫見大巫，今年的盈利不大可能大幅高於30億元，或是40倍的市盈率，如此的市盈率似乎太高。 該公司派發其大部分收益予股東，因此基於2007年盈利計算之股息率接近5%，但今年（即2008年）的股息率將可能被大幅削減，至大約3%的水平，假如幸運的話。這當然不算引人注目的投資，但市場的成交額肯定能夠逐年上升，即使是以此股價水平計算，似乎也不是好像40倍市盈率看來那般荒謬。 誠然，我不相信這是我不得不買入的股票，因為此股的門檻確實仍然高於我所希望的水平。不過，如此股跌至60元，便會很值得買入，收入和增值均可觀，但很不可能不久便會達到此水平 。 因此，按相同的價格區間，我再度考慮中移動（941），但並非以投資的觀點來看，而是利用市場波動作為快速投機。此股現時每股101元，按此計算，該公司的市值為20000 億元。由於今年的溢利很可能約為1250 億元（去年則為930 億元），市盈率便會是16倍，這比買入港交所更安全。此外，中移動有增長，並且如該公司能夠令市場對其本身涵蓋CDMA網絡的3G分佈感興趣，中移動會更強勁。 即使這項特別的業務失敗，中移動亦有能力發展其他新的產品。該公司就像港交所一樣，亦可被視為現金牛，因而不大可能會被處於須減少其股息的境地，港交所在這方面則很可能不得不這樣做。此股可以從這個價格水平在股價下降時繼續買入，並且適合於一般市場投機以及良好的長線投資。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-23 11:50

東尼日誌 7月17日 - 鑽石組合的買入行動 有關我的鑽石投資組合，該名稱是華富財經的同事所建議的，我已為組合買入了1,000股恆基地產（12），買入價為每股44.20元。由於這是一個假想的投資組合，因我已持有當中大部份我可能會建議的公司，我將以買賣當日的收市價作為記錄。這將可確保我不會事後孔明，而我的大部份交易一般都是基於較長線的考慮。 我不肯定恆基地產是否香港最佳的發展商，因我可以看到長實（1）、嘉里建設（683）及新地（16）等發展商都有良好理由聲稱其表現更佳，但我對恆基地產的表現最為熟悉，而我還記得在2004/05年間，當該股處於40元以下水平時，我曾極力推介。 我認為現在的市場已有改善，而2007/08年的業績將於大概9月份公佈，這些業績將較2006/07年顯著為佳。我亦預期看到，末期息將高於去年，儘管中期息維持於每股40仙，但由於股息率僅為2.5%，實在需要有所改善。 今年上半年的基本溢利為37億5000萬元，相當於每股1.92元，高於之前一年的24億元，相當於每股1.32元，所以我期望看到改善是合理的。根據截至2007年12月底止的資產負債表，資產淨值為53.50元，所以該股現價較資產淨值存在頗大折讓。 股市給予恆基地產的估值為950億元，所以假設2007/08年的溢利為60億元，現時的市盈率或為15.5倍。這或許似乎並不特別吸引，但卻前景良好，而資產淨值亦顯著高於資產負債表的數字。 令我感興趣的可能是國際金融中心，恆基集團持有該大廈的50%權益，我難以想像恆基地產能夠與另一合作夥伴新地永久地合作。我並非指它們之間存在敵意，李兆基乃新地董事會之副主席，但這兩家公司都有本身的現金需要。我的建議是，國際金融中心應該以房地產信託投資基金的形式獨立上市，而這兩個集團之股東應有資格分享股份，或有需要的話，以較低價格認購。這將可為股東們提供有用的新投資，他們可以選擇繼續持有或出售，從而令此龐大資產脫離主要的競投者之手。 至於上述的組合，我也曾在昨天的專欄中提到，我亦將加入中移動（941），以低於100元的價格買入500股，而我希望在股價進一步下跌時繼續增持。正如我昨天提到的，我認為在此價格水平，中移動既是投機於市場稍後大漲之理想選擇，也可成為長線投資之選。 我很想再買些匯控（5）和宏利金融（945），但我將會壓制自己，因我希望在看到2008年中期報告後再作決定，尤其是匯控的中期報告，這些業績將對其未來前景提供更多示。問題在於今年是否需要增加撥備，以及需要增加多少，尤其是考慮到房利美和房貸美可能處於一個資金緊絀的境地。這兩大房屋貸款機構掌握美國超過一半的按揭，倘若這兩大機構出現問題，按揭市場將崩潰，而美國樓市復甦的希望將成泡影。此外，我確信許多美國居民必然想知道，他們的銀行存款是否安全，是否應該將存款藏在床墊下，這更令銀行雪上加霜。 倘若這兩家公司崩潰，大市或許不能面對，聯儲局主席伯南克陷入的境地因而會是，運用利率打擊日益加劇的通脹，或保持低利率以避免非常真實的國內經濟崩潰問題。或許，令人稍感安慰的是，這個重大問題只是間接地影響中國，繼而香港，因為香港通常是首當其衝的受害者，但香港仍會遇到一些困難，因其與美國的出口和貿易非常重要。 鑒於看淡股市者令市況混亂，要完全理性地衡量市況變得更加困難，而主要業務在美國和歐洲的匯控或許正預期骨牌效應下一輪會在英國發生，並且匯控會面對雙重打擊。大家必須期望，匯控在約兩週後公佈的業績報告會傳達一些令人安慰的消息。 然而，大家之前已多次經歷此等大跌的股市，而就像其他所有童話故事一樣，最終的發展都會大團圓結局。大家無疑會看見，如斯干擾並沒有重大改變恆生指數的上升路線。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-23 11:56

東尼日誌 7月18日 - 無悔，繼續作戰 我想說服自己，最佳的投資方法就是買入並持有。然而，有些時候大家會後悔採取這方法，正如現時的市況便是一個極佳的例子，因為沒有在大市下滑前沽出，實在是一大損失。 我確信已將上述的投資方法傳達開去，而我自己也實在沽出了頗多主要持有的中資股，就是那些我認為價格已經顯著過高的持股，譬如中人壽（2628）及平安保險（2318），以及一些中移動（941）的股份，還有中國遠洋（1919）的全部持股，某些我在最初買入的中石油（857），另外有些中國鋁業（2600）的股份，還有北京北辰（588）及華電國際（1071）的餘下持股。 或許不幸的是，我將所賺到的資金買了一些其他股份，例如瑞安建業（983），以及少許星獅地產（535），然後再買了一些中資銀行股，並非最佳的時機，而我也將資金投資於美國的金融股！這帶來了頗具災難性的影響，當中包括有美國國際集團及花旗集團，兩者是我主要持有的美股，另外還有少許房貸美。幸好，不包括宏利（945）的持股，我的美國投資組合僅佔所有資本的少於5%，那是按成本計算，因為其價值的跌幅超過中資股，所以現時的價值遠遠較低。 然而，我認為我已作好準備迎戰熊市，因我的資本中仍然持有5%現金，而我幸好也並無借貸，因這是我在之前其他熊市中的弱點。然而，我覺得自己是幸運的，因我並不預期股息收入將會減少，即使來自華能國電（902）、中鋁、及其他油公司的股息下跌，也可被其他持股所填補，譬如中移動、及中資銀行股。不過，我仍然審慎地等待著匯控（5〉宣派的股息，那是我的一大收入來源，而即使我可選擇以股代息，股息下跌的話也會令我失望。我盼望其削減股息的可能性不大，除非美國業務真的失控，在大型美國按揭集團崩潰的情況下或會發生，因其物業按揭的比重超過50%，可能導致產生恐慌。 我曾於去年十月考慮沽出更多股份，但我並不認為自己擁有預知的能力，所以我的預測也有可能出錯。當然，我的另一個原則是我也會和其他人一樣犯錯，華倫畢菲特也有犯錯的時候（而當然李兆基也並非總是正確的！） 但我相信，我的組合應不會受到我的錯誤決定所影響，倘若你持有一個極其廣泛的組合，已經明確證明市場有最大機會及時上升並超越任何的下跌，所以，我的結論有更多可能是錯的，而我不打算依賴它們。這符合我一直向讀者灌輸的思想，因為市場的力量較任何人搖擺不定的想法更為可靠及明確。 我一直減持中石油的股份，但同時我確仍持有為數不少的股份，這正是令我現在感到左右為難的原因，因為我本應沽清中石油及其姊妹公司中石化（386），我持有後者少量股份。在這個問題上我可能犯了錯，我於華能的持股也是一樣，該股股價已經上升，但並不算太多。 所有這些燃料價格高企的受害者，都成為政府策劃者及大股東們的犧牲品，因為這些公司不惜犧牲收入來取悅普羅大眾。這是其中一個問題，我稱之為「中國問題」，因為管理層不得不屈服於政府的政策，這有違正常的商業原則，因而難以公平對待。 至於2008年，正如 2007年的情況，且在某些情況下在更早之前，在利潤或虧損上，政府有酌情決定權。當然，香港的股東已習慣於此，正如可見於港鐵（66）的例子，該公用事業公司須放棄其主要鐵路業務的利潤作為犧牲，以迎合廣大乘客的心意，但港鐵獲得獨家物業權作為補償；正如中國政府批出可觀但無償的金額，以抵銷他們在其煉油廠上被迫承受的損失。 中資政府似乎能夠公平分配這些補償，但作為投資者，這頗像靠慈善為生，因為大家不可倚賴，或甚至決定這筆利益的款額。 然而，中國政府必須看來處事公平，如果國際投資公司在中國政府曾誘導他們作出的投資上獲給予公平的回報，則沒有理由在有關公司仍在傾注新投資時宰掉生金蛋的鵝，而不管怎樣人為計算，回報必須合理。這是我繼續堅守華能股份的原因之一，因為該公司的利潤與其營業額成反比，我深信其目前的低回報最終會得到補償。不過，這是個人觀點，並且正日益被加強，也許到了一個我懷疑的境地。 但這並非大宗交易，我可用其他股份來平衡，至於中石油，我剩餘的持股量並非我凈值的一個重要組成部分，或許低於2%。一般而言，我很高興繼續沿用這方針，並且如我真的嘗試太過聰明的話，這或會再次令我的投資每況愈下。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-23 12:00

東尼日誌 7月21日 - 本週預測 上週最好的消息就是油價下跌；紐約油價從接近每桶150美元水平回落至130美元以下。這是否表示問題已經得到解決？我非常懷疑，但或許會有暫時的舒緩，並且期望150美元應該已是最高水平，至少暫時如此。 我還記得在最近的專欄中，當我談及油價時，大家必定要謹記，全球每日石油產量為8,000萬桶（如我沒有記錯的話），而消耗量則為8,500萬桶。消耗量的數字不大可能會擴張，所以任何的改變必定來自生產。 這或可輕易地改變，儘管可能也不會太容易，而美國出現放緩必定有所幫助，包括消費者的使用以及轉用更經濟的汽車，但現時的飛機不大可能會變得更節省能源。我對風力發電沒有太大信心，但我確信核能可以進一步發展，而太陽能亦可，但那是循序漸進的過程。此外，我亦相信問題最終可獲解決，屆時油價將回落至遠較舒適的水平。 油價將繼續波動，而人們將可繼續從中獲利，但輸錢亦會同樣容易。然而，現時令人安心一點，而這將令充斥市場的負面情緒得到暫時舒緩。 或許我對次按危機的預測，與分析員對金融市場較長遠未來的想法相符，因為最要緊是美國地產市場復甦，並且已有跡象顯示價格開始回升。過去數月來自美國市場的數字令人鼓舞，因為需求符合供應，倘若如此的話，或會有一批新買家湧現，因為有些人會擔心可能已錯過了市場低位。 我不知道花旗最近一個季度的業績會否令人安心，因為該集團似乎仍然錄得虧損，而在一般情況下，這或是不幸的。但是，現在採用的會計準則，較著重於資產負債表上的價值，而忽略實際盈虧，令採取實際的評估方法變得更加困難。評估和預測盈利通常較資產負債表的估值為重要，因為在公司受壓的時候，預測盈利變得十分必要。大家已經知道，大部分銀行的市值至少相當於兩倍的賬面值，因此，基於收入的估值降至基於資產淨值的估值已經需要市價降低一半。當市場發現這些公司在壓力下仍能生存時，市場將重新按照盈利預測進行估值，而這意味著股價將可回升50%。 這是我喜歡匯控（5）的另一原因，而且也是為何我確信該集團未來三年之股價可以倍升之理由。當然，我非常期待看到在兩週內公佈之中期業績會有何表現，即使需要增加美國甚或英國地產市場的撥備，我也不會灰心。 鑒於紐約上週五上揚，今日的市況應較佳，而匯控在那邊收市報123元，香港的收市價則為120元。 因此，除了油價，香港股市亦有其他上升的支橕力，次按危機的紓緩會令人鬆了口氣，另外亦由於此乃公佈中期報告的季節。業績表現無疑不會欠佳，尤其是銀行及其他金融股。然而，市場是否對全面揚升準備就緒，則值得商榷，因為價格在這個時候並非充分便宜。 此外，現時距離奧運會舉行日期只剩餘不到三週的時間，這會在兩方面促進股市上揚，一是世界其餘地區的目光都會集中在中國，且許多海外不太熟悉中國的投資經理會受到鼓勵；另一則是這會提高中國人對國家及市場的信心，包括港人在內。這亦會令人產生好感，或許奧運會是股市最大的推動力。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-24 09:38

東尼日誌 7月22日 - 那是谷底嗎？又再發問。 在過去四日，港股已經上升了1,400點，直至昨日收報22,500點水平。這本身並非甚麼異常特別的事情，但似乎證明了21,000點水平是一強大阻力。然而，僅僅1,400點的變動實在不值得詳加論述。 不過，上月指數曾經三次觸及此水平卻可能頗為重要，儘管每次都會跌多一點，但只是稍微向下。然而，21,000點水平仍高於3月份錄得的低位，但恆指之前曾有良好升勢，上升了超過5,000點至26,100點水平。 或許觀察者現在會留意，今次的升市會否強於前者，是否能夠將指數推高至26,100點以上。倘若如此，那麼大家或會預期，港股已經轉勢，不再是個醜陋的熊市。或許這不會是一次蜂擁而上的升市，但至少可以想像為市況已經穩定。 即使顯現了上述的情況，也不能絕對肯定，因為市場確有其神秘的特性，而且有時還會表現得頗為奇怪。事實上，市場或可利用現時的高位作為預備跳降落傘的位置；實在無法知曉。 所以，這是為何我根本無意猜測低位的原因，倘若大市出現突破邁向更高水平的話，那麼大家可能不僅錯失如此良機，還將失去5,000點的升幅，或接近現水平的25%。 欣慰的是我並不喜歡這種方式，正如我常常告誡讀者的一樣，大家不必將焦點放在何時見底，而是應該趁低買入以拉低你的平均買入價。對於投資者來說，便宜要比最便宜為佳，不必事事追求終極的考慮。這是為何我樂於建立一個新組合的原因，現在這個組合稱為鑽石組合，買入價相對較低，而我唯一感到遺憾的是，仍有超過一半的資金未有運用。 大家都熟知我鍾愛匯控（5），而在市況出現變化的現階段，該股表現理想。比較匯控與恆指的圖表，匯控的表現似乎更為樂觀。今年1月份跌至104元後，於5月份的升市中升至137元，升幅達30%。然後於7月份跌至113元，再飆升至昨天的125元，迅速回升10%。 這可能與最近匯控與中投的茶會有關，葛霖邀請了中投的高層茶。據《每日電訊報》猜測，中投打算購入匯控的股份，但我相當懷疑那是否真正的目的。我想知道，倘若他希望購入該行的股份，他會小心翼翼，而不會魯莽宣揚此計劃，甚或公佈出來，因為這或會令股價向不利於此計劃的方向發展。對於匯控亦然，該行似乎不需要額外的資金，在股價跌至如此地低之時更是如此，這或會攤薄現有股東的權益。 但如他正試圖策劃突擊另一間大型銀行，他便很可能會爭取匯控的合作，因此，如某人被游說注資急需的資金至瑞銀（這家龐大的瑞士銀行正在渴求金錢），或甚至蘇格蘭皇家銀行（該行已擺脫水深火熱的困境），那人會怎樣做？如他可以和匯控合作的話，那便會是有益的。 匯控已好幾年沒有作出任何重大的收購，而在未扣除股息或任何惡劣的次按撥備之前，此行每一個月正累積逾100億元，因此，現在可能是進行另一次大型收購的時候，但如收購對象尚未確定的話，那仍是不明朗的想法。 同樣地，我感興趣的是宏利（945），所以我想知道，與指數或匯控相比之下，宏利的表現會如何，而我認為其圖表頗令人鼓舞。在上一季，宏利的股價介乎270元至300元，並且現時仍在此區間進行交易。市場對其第 1季的業績有些失望，這可能不難解釋，因為宏利以加拿大元計算貨幣，但加元兌美元的匯率一直非常疲弱，這可是其大部分賺取的收入，因而有些混亂，我則不認為這是壞事。 中期業績報告將於未來一個月公佈，表現不大可能與第1季的情況有很大的差別。不過，由於此股的預測市盈率為14倍，因而沒有太大的理由會走出這個交易區間，並且或會有很好的理由揚升。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-24 09:43

東尼日誌 7月23日 - 買入中資銀行 本月早前當我外遊期間，工商銀行（1398）及建設銀行（939）雙雙發出盈喜，預期上半年盈利會較之前一年大升50%。由於我錯過了公告，但從我的持續建議中也可知道這些盈喜實屬預期之內，所以現在我想再次強調這點，因為形勢顯得更強。 這些中資銀行的現價非常吸引，倘若僅僅因為全球普遍對銀行發出警號而錯失機會的話實屬可惜。然而，這些警號特別指向美資銀行，儘管某些歐洲銀行亦牽涉其中，而這些恐慌促使中資銀行的股價跌至更低。 工行是全中國最大的銀行，最新收報5.70元，按此計算的市值為19,000億元，按市值計可能是現時全球最大的銀行。但2008年上半年盈利現時估計至少為人民幣610億元，或約700億港元，那或可輕易地讓該行成為全球首屈一指的賺錢銀行，特別是假如最接近的對手匯控（5）要對美國次按相關虧損進行更多撥備的話。 去年，工行所公佈的盈利為人民幣815億元，按當時的匯率計算相當於870億港元，所以假如沒有甚麼不幸之事的話，今年盈利亦將遠高於人民幣1,150億元，或按現時的匯率計算為1,300億港元。這些數字假設下半年的增長可能放緩，下半年的盈利不及上半年，那可能是錯誤的預測。 所以，按盈利1,300億元及市值19,000億元計算，市盈率或僅為15倍。毫無疑問，中國在未來5年的增長仍將迅速，而銀行的盈利表現將可受惠不少。工行在過去三年的盈利（按照時序），分別為人民幣375億元（361億港元）、人民幣493億元（493億港元）、及人民幣815億元（871億港元），所以預測今年的盈利為人民幣1,150億元（1,300億元）並非沒有可能的事，儘管似乎頗為樂觀。 我再度檢視圖表，該行的52週低位為2007年8月17日的4元，到3月20日的4.52元，再到7月4日的4.77元，呈現上升趨勢。高位則為1月22日的7.49元，到5月2日的6.33元。因此，現價水平看來舒適，儘管並非異常便宜，但買入也不會是壞事。 建行的情況大致相同，該行也發出了盈喜，指去年業績將增長50%。由於建行去年賺得人民幣342億元，暗示此半年盈利將至少達到人民幣510億元，或580億港元。以第一季盈利人民幣320億元計，這其實暗示第二季業績並不符合第一季的水平，相差約三分之一。儘管這可謂有點令人失望，但其實也屬預料之內，因為建行的第一季業績出乎意料地理想，尤其是考慮到其營運資本與其他中資銀行比較時更是如此。 按6.69元計，建行市值為16,300億元，所以我預計建行將於今年賺取盈利人民幣950億元，或1,100億港元，或意味著市盈率為15倍，與工行大致相同。然而，由於該行所需的營運資本較高，我認為其增長難與較大型之姊妹企業媲美，但並非意味著應該沽出該股。以其最近的表現看，該行的盈利較其他中資銀行為波動，這種情況可能會持續。 同類中較差者或童話中的三妹為中國銀行（3988），在我心目中，此乃是家中的灰姑娘，因為該行正被其在美國次按貸款的投資所抑制。我沒有詳細資料，所以我很可能不正確，但我懷疑，除非被迫將之出售，中行才會虧損很多金錢，因為有關的虧損是假想的數字，須按目前的市價計值，這最終很可能會轉為盈利。 中行第1季的盈利為人民幣219億元，而我會預期該行的全年盈利約為人民幣800億元，或900億元。按3.47元計，該行的市值為8800億元，市盈率因而僅會是9.8倍！那些惡劣的美國按揭貸款投資相對溫和，所以我不是太擔心，因為這會是可以理解的錯誤，而隨著這種威脅消失，由此產生的損失最終便會扭轉。 中行的估價似乎遠遠過低，在此界別買入的所有股份中，這是我的最佳選擇。 最後，我想看看匯控擁有20%股權的交通銀行（3328），按其每股股價9.77元計，交行的市值為4800億元。首季報告溢利為79億元人民幣，從這個角度再進一步估計，全年溢利或約為人民幣300億元，或340億元，按此計算，市盈率會是適度的14倍。這亦是卓越的投資。 誠然，這是我預期在下一段時期會跑贏大市的界別。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-25 09:45

東尼日誌 7月24日 - 油價怎樣？ 無疑油價是導致全球市場情緒改善的一個較大因素。港股受到航空股帶動而造好，並不令人意外，而金融股亦表現理想，但那是由於跟隨美股的升勢所致。 油價現時已經每桶回落了超過20美元，為市場打了一支強心針，但這較近期高位僅下跌了13%左右，並不顯示油價必定已經轉勢。即使這次調整顯著，也不能否定石油的需求殷切，因為即使暫時的庫存或可減緩供應的緊張，現時卻沒有證據顯示供應符合需求。" 換言之，現在便大唱勝利凱歌實屬言之過早。生產能否滿足需求令人懷疑，因為倘若生產不能顯著增加的話，那麼需求便要減少，或是藉著消費者的需求減少，或是使用另類能源，而那必然是個漸進的過程。 不過，在油價持續攀升的過程中，至少會有暫時的歇息，而這會讓那些最受影響的公司趕上其供應，或是致力減少其所需的供應，或是倚賴另類能源。這必然特別適用於中國，現時的補貼不是由政府支付，而是由公眾及私人公司承擔，令公司的溢利受損。 倘若這暫時的歇息可讓這些補貼變為一個更經濟的融資方式，譬如讓消費者而不是供應公司支付市價，要求煉油商承擔入口成本與公眾支付指定價格之間的差額。那麼，這些油股的股東們可以鬆一口氣。此外，對於那些即使無利可圖仍要供應需求的電力公司亦同樣適用，可以避免令其失去擴張服務的資本。& 部分評論人士抱怨投機者推高油價。然而，石油是一個龐大市場，單單一個團體難以造市，即使這個團體中包括主流的油公司。就算他們能夠囤積大量合約，但是究竟如何才能出售商品而不破壞其努力尋找買家之市場，因為買家或會撤消合約並等待另一買入機會。 投機確可取得回報，但前提是你能預測到市場的走勢，如果你的判斷錯誤，則只能埋怨自己。能夠擁有足夠空間放置滿滿一桶石油的人不多，幸好大部分石油期貨並不需要實際交付，而只是在一個日期前買賣便可；屆時投機者希望已經將之售出。}+[ 或許，他們可控制已累積的存貨，此舉可令他們讓石油抽離市場。但這樣不會保證成功，而足以產生重大分別的石油量會超出任何人的財政預算，即使買家集合計算亦然。雖然會令市場更加波動，而此舉或可說是健康的，但大家真的沒有可以操縱油價的方法。此外，在這個時候的未平倉合約數目不多，而這個因素及跌幅可能被華盛頓迫切的反投機法案、以及相對較大型的石油貿易商SemGroup暴跌所誇大了。 然而，事實上在何任市場進行買入都要有賣方的存在。對於任何投機的買家，必須有一名希望對沖其倉位的賣方，或是賣出其預期生產的生產商，或是沒精打采的看好股市者，或是見利沽售者，或只是另一名持相反倉位的投機者。不過，除非供求的差異變動對你有利，這些都不大可能會有很大的分別。大家可預測真實的市況，並因而可以藉著差額短期獲利，但如你的預期錯誤，則須承擔後果。 如紐約商品交易所8月期油的價格達到每桶121美元的水平，則可留意或有重大的復甦，雖然大家恐怕油價像這樣一次走運的大幅滑落不可能成真。就回升作好準備，但仍要保留期權，因為難以確定石油的走勢。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-28 10:47

東尼日誌 7月25日 - 匯控中期業績將至 市場人士似乎認為，我是匯控（5）的「專家」。我不知道這是否對我的稱許，但每當記者需要撰寫有關這個題目的文章時，都會不約而同地找我。就正如今早，我被問及對中投與匯控的葛霖接觸、以及對8月4日宣派的股息有何看法。! 我必須說，我不能為他提供任何新的資訊，而我就好像其他人一樣，對於上述問題所知有限，而我也沒有特權知道有關匯控的任何秘密消息。當然，我確有自己的建議，但不幸地我卻沒有來自葛霖的內幕消息，或是該行其他高層會對我特別信任，當然我也未曾見過他們。; 當然，曾有一段時間我對那裡的高層頗為熟悉，但他們大部份早已退休，而我也沒有保持聯絡。我與匯控的社交關係隨著Mike Sandburg的退休便已告終，儘管其後當他被升任為集團主席時，我也沒有令他感到尷尬。 另外亦可說的是，匯控一直是我的最佳投資選擇之一，儘管在過去年日我也曾多次表示，並不建議該股作為新的買入之選，不過我也從未建議沽出。事實上，今日當我被問及匯控是否良好的買入之選時，我傾向於提出相反方向的考慮，因我認為迅速的揚升已經過度，而對於一次過的買入來說，或可等待較佳的時機，儘管我確認為該股的估值遠遠偏低。 我的建議是，現時是良好的水平可以開始累積，而倘若每月買入5,000元的話，那麼全年便可獲得理想的平均買入價，實在不錯，而這持股應該繼續不斷地持有。這是最佳的核心持股，據我所知沒有更佳之選。 我承認從中長期來看，其他股份將跑贏匯控，而且我確實相信，部分中資銀行股，例如工商銀行（1398）或交通銀行（3328），其增長將較匯控出色，甚至恆生銀行（11）較長遠的增長都可跑贏匯控。但是我仍較喜歡匯控，因其擁有多元化的地區業務，而且我對管理層很有信心，很難挑出他們的錯處，儘管該企業的增長規模確實增加了嚴格控制各部門營運的難度。 讓我再說，我不清楚匯控與中投管理層的會議內容，但我懷疑中投會否要求匯控向其發行新股，因為這對現有股東並不公平，且攤薄股東的權益，而股價卻如此之低。或有人猜測，其他銀行或已聯絡中投，可能包括早前宣佈需要籌資的瑞銀。倘若中投與匯控成為合作夥伴，這可令情況更靈活。若中投希望購入匯控的權益，唯一的方法就是在公開市場上買入股份，甚或想私有化該行！事實上，上週匯控買盤激增或暗示有大買家購股，但我仍懷疑這是不是中投。 我不清楚該行的上半年盈利將會如何，要視乎為次按虧損所作的撥備。我預期，半年盈利將超過1,000億元，但若需要為次按資產作出撥備，預期盈利或會降低。當然，即使現在為次按虧損作出巨額撥備，最終亦會在未來三至五年中回撥，令其盈利大增，屆時股價亦將飆升。 因此，如果中期溢利為650 億元，此股便值得買入，因為此等額外的300 億元將在以後收回，而這會增大隨後的溢利。這就是為什麼我如此強烈不滿要將可能的資本虧損列入損益帳，而非在資產負債表作出調整。 倘若你想購買可賺錢的股票，價格便通常會取決於要賺取利潤的評估，而非資產負債表顯示的高資產水平。這些只會適用於可能清盤的情況，而據我所知，匯控不大可能會在不久將來的任何時候進行清盤。工行現時的資產淨值約為每股2元，而按潛在的盈利計，其市價為每股5.80元。與此同時，匯控的資產淨值約為90元，市價則為130元。此兩者都並非依賴於資產值，因為兩者均沒有清盤的跡象。 匯控的另一特徵必然是正在懷孕，因為胎兒越來越大，足以形成另一次較大型的收購，匯控已有好幾年沒有進行重大的收購活動了。我曾經說過，中投可能正在接觸葛霖，以採取一致的行動作聯合進軍，或是對於匯控，我向來最喜歡的獵物仍是美國運通。不過，對於股東來說，最有益處的會是匯控運用任何可以找到的可用資金購回匯控本身的股份，因為這會是市場中最抵買的股票。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-30 10:14

東尼日誌 7月28日 - 美資銀行及花旗 糟透了！紐約股市顯著下跌，因6月份房屋銷售量由499萬跌至486萬，跌幅之大令人震驚！ 大家是否應該認真地看看這些統計數字，抑或不必理會其錯謬的結論？這是房屋銷售量，並非其價格，而這是信心的測試，並非量度人們願意繳付的金額，儘管兩者之間的關係非常緊密。 可能再有價格的急跌，特別是潛在的買家會頗自然地等待價格會否出現進一步下跌，另外也會有些買家由於其財務安排而不能等待，但價格似乎的確正在見底。市場上將有更多縮減的情況，某些僱員將被大公司辭退，但亦將有新業務的誕生，或是企業擴張至其他行業，儘管這未必能夠吸納所有的緩滯，但將肯定有助紓緩。 不過，這僅是命運齒輪的另一轉向，隨著時日推移又再會有新戲在金融影院上映。自經濟週期誕生後，古老且備受推崇的好電影便一而再地上映。劇情已經烙印在記憶中，問題只是大家決定會何時上車。 假如大家選購這些金融股，而這些都是在跌市中表現糟透的股份，那麼便要考慮兩個問題，第一是買哪一隻，其次是何時買。 這些銀行股的估值無疑極低，至於花旗、美國銀行或摩根大通，甚或瓦喬維亞銀行（Wachovia）是否更佳之選，大家必須自行決定。這些銀行不一定會被此風暴打倒，因為這些銀行倘若破產，不僅影響到自己本身，還會影響整個資本主義的銀行體系。 這些大型銀行的股價過去一直都徘徊於約50美元的理想水平，但其後繩索折斷，市值下跌逾3,300億美元，或僅僅三家銀行就蒸發了2,500億美元。花旗下跌最為嚴重，儘管其在全球銀行市場中佔據最為重要的地位，主要原因在於許多美資銀行相當滿足於維持以本國業務為主。花旗在Sandy Weill的領導下，於過去20年積極擴張，因此在證券市場，亦即按揭衍生品市場中的業務比重最大，而現在，花旗的市值已較之前的股價水平縮減接近2,000億美元，至少暫時如此。 在這三家銀行中，花旗最容易受影響，但其規模卻為最大，因此也最為重要，而正是這樣一家銀行，政府絕不允許其倒下。美國銀行目前的市值已經縮減約1,000億美元，之前為2,350億美元，在加洲和南部地區都擁有非常強勁的業務表現，而摩根大通在Sandy Weill前助手Jamie Dimon的領導下，市值僅由1,700億美元縮減了400億美元。大家不知道他們如何避過麻煩，但如果股價沒有大幅下跌，必然與其管理層的優秀表現有關。 在市場處於高峰期時，這些銀行，就花旗來說，每年的盈利逾 200億美元，而目前的市值為1,000億美元。於2007年12月，花旗的股東資金淨額為1,130億美元，有形資產淨額（即可隨時進行轉讓，而非全部的價值）為500億美元。與此相比，美國銀行的盈利一直並非大幅少於花旗，但其截至2007年12月的股東資金淨額顯示為1300億美元，其有形資產淨額則為600億美元。美國銀行目前的市值為1,300億美元。 在同一基礎上，摩根大通目前的市值亦為1,300億美元，股東資金淨額為1,250億美元，有形資產淨額則為700億美元，但這主要是因為減記下降，通常的年度收入約為150億美元。 再次檢視這些數據，我會首先選擇花旗，但買家必須準備放棄賺快錢或預期快速升值。此外，如該集團須籌集更多的股本，其股價可能會被削弱。然而，我非常懷疑花旗會變得全無價值，而倘若該集團的利潤可重返其先前的水平， 3年的潛在回報無疑便會是100%，並且就像任何增長公司一樣，其上限會像天一樣高。 花旗在這次倒退中曾低至每股14美元，所以此股已由最低價上升30%，因而大家確實須要勇氣才能買入此股，但潛在回報並非那麼惡劣。我個人認為，並且亦包含在某種程度上，該集團有望不會倒閉，而基於先前的表現，這是幾乎可以保證的，因此該集團將會復甦，而投資者可能須花費的只是時間 。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-31 10:34

東尼日誌 7月29日 - 太早好過太遲 我是那種常常都會早到的人。若我要搭飛機，或火車，我會是最先到達機場或車站的其中一人，而約朋友午膳的話，我通常會首先到達看著餐牌等待友人前來，除非那人和我都是同一種人。 這似乎令我的孩子不快，他們似乎喜歡玩相反的遊戲，試圖直到最後一刻才會到達，或僅是想試試領隊的耐性吧。幸好已有手機，儘管我實在古老得連按正確的按鈕都不懂，所以我已放棄攜帶手機，讓別人找到我在哪裡。 同樣的情況也見於股市，就是當我認為價格便宜之時，因我按捺不住自己的購買意欲，我擔心假如現在不買的話便會錯失良機。這是我的其中一個問題，因我通常太早入市，而當市場進一步下跌時，我便沒有資金可以再買。 我確嘗試為這種令人煩擾的習慣找些藉口，通常會說這是我的策略，我喜歡較早買入，讓我可以在股價再跌時繼續降低平均買入成本，而我確認為這將可讓我以接近低位的價格買入，但能否勝過於最低位一注買入呢？X 當然不能。但我觀察那些等到最後一刻的投資者，似乎都無一倖免地錯過了最低位，所以當大市回升時，他們便要與其他買家爭奪股份。 這就好像我自己的問題，其實卻又是不是一個問題？當我在機場排隊時，我可以選擇自己的座位，或是當與我午膳的友人到達時，他會顯得匆忙不已，而我卻可頗安舒地等待用膳。 但我永不能選擇在最恰當的時機買入，而我近期一個最糟糕的錯誤就是過早累積花旗集團和AIG的股份。這是由於我已決定，只在一個自己限定的範圍內買入這些股票，超過這個範圍就會停止。這個範圍在較早之前已經達到，無論是數量還是佔我投資組合的比重，都不是太大。! 或許有一天，我會希望進一步增持，但我現在相當擔心美國的稅務系統，而即使我看錯了，我仍擔心另一件事，就是新政權會改變基本的規則，而這會影響到我。我被告知，如果我持有以美元計算之股份達到一個固定的數量，我將要繳付遺產稅。我樂觀地認為，在市場復甦的時候便可達到此水平，而我一向都很樂觀，特別對一些股份充滿信心，儘管其股價最近遭遇下挫。: 這是我沒有增持宏利（945）或匯控（5）的原因，因我估計我已達到自己所定的限額，我於兩者所持的價值已經各自大約相當於我個人總財產的10%。宏利在過往八年都有相當不錯的升幅，而匯控則在每次宣派股息時都有所增長，因我選擇了以股代息。( 至於中石油（857）和中移動（941），我的做法亦一樣，但隨著這些股份的上升，我樂於將持股降低至一個更恰當的水平。減持中石油是因為我看不到該股存在穩定的增長，因為貢獻其大部分盈利的石油儲備正不斷被消耗，而中移動處於一個我並不了解的行業，在這個行業中，技術不斷演進，所以該公司或會被迎頭趕上，正如電盈（8）在香港電訊市場的遭遇一樣。 不過，在這些情況我太早便買入。當中石油跌破2元時，我開始買入此股，而在那時當其股價大幅下跌40%達到1.20元的水平，我不得不放棄買入；至於中移動，當此股首次上市時，我買入及沽出此股獲利100%，在這之後，我是由每股逾60元不斷下跌至25元的時候才再買入中移動，而我最後的買入價在15元以下，再次比我較早前的成本存在著逾40%的折讓。 隨著我買入花旗和AIG這兩美國公司，我依然希望我會看到此類升值，因為我不能相信花旗在不太遙遠的將來不會再次達到50元，或是當AIG回升至100元時會遇到更多的障礙，我相信這在我剩餘的有生之年會有令人滿意的發展。 我亦有充份的信心看到我在宏利和匯控的持股繼續增長及升值，而這些股份的增長幅度會和我的整體投資組合增長差不多。這是我確實信賴的股票管我不能告訴你花旗和AIG在未來兩年會派發多少股息，而倘若這兩家公司在此期間將之大幅削減，我亦不會太過痛苦，但我有信心在那之後的下一階段將會是利潤和股息增長期。我仍然莫明其妙的是，匯控目前的股息率為奢華的5.5%，相當罕有，而宏利會繼續增派的季度股息，正如其之前一貫的作風。
作者: 火煋人    時間: 2008-7-31 10:56

東尼 - 天下第一倉 (30/07/2008) - 不揀港交所 問︰你為何不挑選港交所（388）？它是市場唯一的經營者，理應前途無限？ 答︰港交所是一隻優質但表現反覆的股票，我也曾考慮納入組合之內。惟它的市盈率太高，每股資產淨值只有十元，股價卻是十倍以上，在我而言實屬危險。此外，我認為其今年盈利，會較去年回落。 問︰早前我買了四萬二千股怡邦行（599），貪其派息豐厚，請問你認為應否繼續持有？ 答︰怡邦行經營廚具浴室的生意，規模細小，很難讓你致富。這行業相當反覆，好壞與樓市成交掛；刻下雖然不俗，惟過去十年，經營數據卻參差得很，曾虧損二千萬元，亦曾賺四千萬元，因此不熟悉此行業的人不宜沾手。怡邦行每股資產淨值約一元，我傾向換馬更穩健的股票。 問︰我的組合現約貶值了一成，若視之為長線投資，你有什麼評價？此外，我還有二十萬元現金打算投資有關金屬的基金，你認為可以嗎？ 答︰你的組合很多元化，並有良好的升值潛力，派息亦會遞增。我認為匯豐和中行位處香港最便宜的上市公司之列，實屬你組合的核心。創科現時疲弱，全因美國放緩，其管理層作風優異，須細心等候，假以時日定能扭轉劣勢。 過往玖紙升勢太快，此行業競爭激烈，管理層亦未能證明可成功克服問題。此股現價合理，惟須繼續多加留意。今時今日，賬面損失一成實屬平常，投資者需要忍耐。 我不熱衷投資有關金屬的基金，一來我嫌管理費昂貴，而且我不喜歡投機炒買金屬或商品。它們內在不會有增長。我建議你買更穩重的股票如宏利，又或增持匯豐及中銀。 問︰我建議你的組合表現，改為按年計算，因為現時的累積計算方法，作用不大。 答︰我認為彼此看法不同，我的目的是買入優質股票，並長線持有收息，不考慮短暫的股價變動。組合每年能平均升值一成至一成半，我已心滿意足。 而你是另一類人，追求快速回報，希望藉高風險賺取更高回報。這種想法很普遍，惟非我那杯茶。 我的做法穩中求勝，不會像賭博般能贏大錢，但優點是能面對逆境。保留長線回報，正是為了證明這做法更可取。 問︰你曾提及中鋁因吞併對手，而導致盈利放緩，為何有此想法？ 答︰我真的希望中鋁能繼續保持盈利動力，惟它作為全國最大製鋁商，不斷靠吞併細小對手，而非以其競爭力擊退敵人。這方法本末倒置，因為一雞死一雞鳴，中鋁不斷運用資源來吞併對方，最終導致盈利停滯不前，甚至放緩。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-1 17:02

東尼日誌 7月30日 - 預備，站穩… 當我看到昨天的股價時，我開始垂涎三尺，期望大市會於最低位收市，那麼我會毫不猶疑地買入。我的鑽石組合還有一半資金有待運用，我期望可以再買一些便宜的股份。 無疑我的注意力集中在中資銀行股，不僅是中國銀行（3988），還有工商銀行（1398）、建設銀行（939）、交通銀行（3328）、以及招商銀行（3968）和中信銀行（998），儘管現時我較傾向於中行、工行及交行。 在中資上市公司中，這些銀行股確實出眾，我期望可以從這個界別中取得高增長，正如以往的中石油（857）和中移動（941）一般，還有我昨日於專欄中提及的其他中資股。 雖然工行現時已是全球市值最大的銀行，但未來仍有龐大的增長空間。中國擁有13億人口，為全球之冠，相較美國僅有3億人口，或少於中國的四份之一。此外，中國經濟仍在迅速擴張，而美國經濟卻已好像一輛舊式汽車般緩緩前進。 然而，這些銀行股卻以即日的高位收市，工行收報5.66元，最低曾跌至5.56元；交行收報9.70元，昨日最低曾跌至9.51元。我不是不願意支付這些較高的股價，只是我有一種奇特的習性，就是嘗試以當日的最低位買入。 毋庸置疑，我的買入價無論是5.56元抑或5.66元，在股價升至10元時，差別其實不大，而我很希望在未來四年中能夠達到此水平，正如我買入中石油的平均價為1.50元，而現在該股已經突破10元關口，又例如中移動現在的股價超過100元，我當時以15元買入抑或20元買入，差別亦不大。!~ M若我有信心工行的股價在短短若干年內可升至10元，那麼在何時買入又有何相干。不僅如此，我相信即使股價到達10元，工行仍可保持增長動力，而且會進一步上升。我對交行的前景同樣有信心，而且信心更大，因為匯控（5）將通過交行開拓國內市場，而擴張至中國一直是匯控的長期夢想。 這些銀行的前途無可限量，我認為最終可透過好像大魚吃小魚的方式，演變成已發展國家那樣的環球銀行一般。當然，市場上仍會出現小型銀行，提供較獨特的服務，但這些銀行的存在取決於創辦者的名聲，而且難以維持很長時間，而大客戶將需要更大型的銀行，為他們提供更多的資源。 這就是為何我很少關注細節，即大公司依靠以迷惑投資者並令他們不得不倚賴其詳細分析的各項統計數據。不過，我確依賴廣泛基礎的分析，這些分析可就價格水平向我提供意見。這一般取決於預測市盈率，以及我本身就不久將來作出的溢利預測。 我已經就2008年上半年的溢利作出最低的估計，我不算將之改變，而我認為這些股份價廉物美便是以此為基礎。但這些預測需要以實際的數據加以證實，也許下個月便有所分曉。 倘若今日我可以低於9.40元的價位買入交行，我便會非常樂意買入5,000股。此外，如果我可以每股5.50元買入工行，我亦會落盤買入10,000股。倘若我未能買入這些股份，我便不會落實買盤，或者我會以其收市價買入，正如我上述的個人規則所言。^ 但如我確實買入這些股份，我的銀行股比重便會非常高，在我的投資組合中，7隻股份中便有4隻是不同的銀行股。然而，這種情況並不打擾我，因為我確實相信其質素，此等銀行相當優質。不過，我亦考慮到除了這些銀行以外，我會難以找到其他符合我個人考慮件的股票。此外，這也許令我相信我的耐心會得到回報。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-4 09:39

東尼日誌 7月31日 - 讓奧運展開 萬眾觸目的奧運會已經臨近，而作為香港市民的我，為著中國今年能夠主辦這盛事感到非常光榮。不過，論到國籍問題，我似乎是頗混雜的族類。 作為英國人，我感到自豪。這小島滿有令人讚嘆的傳統，但儘管我是英國人，我已不再是英國公民，因為當我成為新加坡公民時，我便放棄了我的英國護照。那是1957年的事，當時新加坡宣佈獨立，而英國公民在當地居住兩年便可獲得投票權。新加坡新成立的政府尊重這種做法，所以我有權選擇保留英國公民權或是換取新加坡公民權。結果我與大部份同事一樣，選擇了新加坡公民權。 作為新加坡公民，我感到自豪，因為政府在那近50年的歲月中表現出眾。我曾與那政府發生糾紛，但我肯定在其所有的行動中，都是以整個群體的最大利益為依歸。這個城市小國在各方面都有驕人成績，包括公共房屋、教育、醫療及環境保護，而我認為，新加坡在上述各方面都勝過香港，儘管香港的公共設施亦算不錯。在旅遊時使用新加坡護照，仍然令我感到自豪。 作為香港公民，我感到自豪。直到現在，我已在這裡居住了超過30年，期間我娶了一位中國籍太太（香港廣東人），而我們育有四名子女。意外的是當我們前往英國時，我的子女會使用英國公民入境通道，儘管他們從未踏足那裡，而我和太太卻要使用其他海外人士的入境通道，在我的出生地發生此事令我憤慨。 在我的孩子們中，儘管持有歐盟英國護照，但大部份仍會認為自己是中國人，尤其是三個接受香港中文教育的女兒，不過她們會聲稱父母是來自不同種族，而其中兩個女兒更曾於英國讀大學。當然，更複雜的是，她們去了不同的大學，其中一個在倫敦，另一個在愛丁堡，而我的兒子就讀澳洲的大學，最後一個女兒則正準備到美國升學。 當然，我祖先的異國歷史令事情更複雜。我的父親在日本出生，雖然他的父親在上海工作，但他卻在威海衛讀書，當時從上海到威海衛相當麻煩，乘船要8天的時間，所以一年中只有一個學期，但長達8個月。這結果證明很有用，1937年時我們住在上海，當時日軍攻佔上海，而由於他們以為我的父親可能支持他們，所以他能夠駕車離開。但由於當時我只是一個小孩，而婦孺可獲優先對待，所以母親、姐姐和我被送到香港，在這裡我們與父親的姨母住在一起，她和我的祖母一樣，在香港出生和成長。所以我至少可以自稱在超過70年前曾於香港居住，這勝過了今天許多廣東人和其他居民的紀錄。 我感到自豪的是，香港現在或是將來乃中國的一個城市，因而我可自稱是中國居民。事實上，我在超過50年前取得特許會計師資格之後，這一直是鼓勵我返回來發展的其中一個因素，不過我在這功能組別尚未登記為選民。即使在當時，我深信香港和東亞會受惠於中國崛起以及中國重新融入全球經濟，但我在這方面的熱望亦是過早，正如我傾向提前作出我大部分的其他預測。 我對中國的未來有充份的信心，我一直熱切注視中國經濟和社會領域上的發展，，包括重視已不斷改善的人權發展。也許，這從任何角度來看尚未完善，但有什麼國家在這方面是沒有污點的呢？尤其是美國使用的酷刑，比中國任何侵犯人權的過失更不受歡迎。 我歡迎全球焦點下個月將集中於中國，我並且希望越來越多的人會以開放的心靈來看中國，因為在沒有取捨的情況下，要開放所有13億人口絕不容易。我歡迎那些曾忽略此大國的企業家，因為發展無疑必然驚人。此外，我亦希望是次奧運會能夠吸引遊客持續多年來到這個幅員遼闊的國家，即使在奧運的歡樂和比賽結束之後亦然。我歡迎中國的未來，以及其對自由世界其餘國家的必要依賴。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-4 09:44

東尼日誌 8月1日 - 月亮有多高 物業價格可以多高？你知道嗎？我也不知道。 有更多人認為，香港的樓價太高，而他們會引述豪宅市場的情況，那當然似乎頗昂貴，但是否表示價格將會回落？我和其他人一樣所知有限。 但有一件事，就是香港物業市場似乎仍有大量流動資金，而且沒有跡象顯示，那些超買的投機者受到壓力。事實上，現時在香港的物業市場中，尋找機會購買而非出售的投資者為數更多。這或可一夜間轉變，因為銀行斷定其放款能力正受限制，但在香港，一般的按揭利率低於最優惠利率。其實我也想知道，銀行是如何對最優惠利率作出定義，因我會預期，最優惠利率就是給予最值得信賴的客戶之最低利率。 但另一方面，大家看到美國物業價格不斷下跌，而我個人懷疑，美國物業價格的下跌速度會否如之前一般迅速，甚或現在可能正在形成底部。但與此同時，這種不適或可同樣輕易地傳播至其他國家，而我特別想到英國及其他歐洲國家，但這些市場已受影響，儘管那並不表示它們已經見底。然而，我會預期譬如澳洲的樓價或有更多下跌空間，儘管澳洲的經濟正受惠於中國對商品和金屬的龐大需求，還有大量的動力繼續前進。 當全球其他市場被吹得東歪西倒時，香港的物業市場是否仍能屹立不倒？倘若香港可以被視為中國的一部份，那麼或會跟隨國家的市場趨勢，而我個人認為（當我發表自己的樂觀看法時很多人或會不認同），現時的暫停只是價格升浪中的一次歇息。假如有一件中國經濟正在做的事，就是產生越來越多的百萬富翁，遠超過世界任何其他地方。 以中國的背景來看，香港只是偌大湖中的小蝌蚪，人口僅佔0.5%。但香港的有錢人的比例較高，若以百萬富翁來看，此比例更高。然而，香港不應以人口作為計算標準，而應以金融中心的地位取勝，這正是香港獨一無二的優勢所在。不僅由於香港蜚聲國際，而且擁有金融優勢，還在於香港的生活水平超越中國的大部分城市，這是中國有錢人的理想定居地，因為在這裡可以方便他們與其他金融市場接觸，而且景色優美。 在美國賭場紛紛進駐澳門之前，我無法想像她能夠如此輕易地超越拉斯維加斯，儘管澳門其時僅形成賭城的雛形，在這裡我一定要向何鴻燊致歉，儘管他因為一些過時的藉口而浪費了機會，但他確實作出了貢獻，而且意義重大。澳門的博彩收入已經超越了拉斯維加斯，澳門建成能與拉斯維加斯抗衡的娛樂中心只是時間問題。 一旦香港和澳門攜手合作吸引遊客到訪，另外深圳無疑應加入組成鐵三角，而非妒忌地互相競爭，這整個地區便會欣欣向榮，香港的樓價隨之亦會飆升，因為香港的居住優勢仍然存在。 中國曾試圖限制物業過度投機，因為肯定是必要的，且將來會出現由於地產商過度擴張而造成的損害，但這些真的微不足道，因為只要數以億計充滿渴求的人民還在掙扎提高他們的生活水平，物業仍須繼續擴張。 物業暫停升值的情況可能會持續一段時間，但我不知道直至何時，不過物業價格十分可能會在下一個10 年高於現在。如你擁有自住物業，那麼為何要將之出售？如你正在尋找新家園，你便可能有若干理由須深思熟慮，但我不會勸阻你購買。這可能是也可能不是谷底，而大概不會是，但即使樓價確實下跌，無疑之後便會升值。 不過，如果你是為了投資而買入，我便肯定會建議你謹慎行事，因為如樓市真的造好，我便會預期股市的表現會更佳，管理上亦輕鬆得多。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-7 10:10

東尼 - 天下第一倉 (06/08/2008) - 買工行交行 去年就是在這段時間，香港股市開始瘋狂暴升，恆指由二萬點急升逾五成，十月底還衝破三萬點大關。我雖然不認為今年會再有這種奇遇，但卻相信港股再下跌的機會更低。 刻下是上市公司公布中期業績的季節，尤其是銀行股，我預期表現會好過去年。我寫這篇文章之時，匯豐還未派發成績表。匯豐持有逾六成恆生銀行股權，還有交通銀行（3328）及平安保險（2318）各兩成股權。 匯豐的業績不大可能耀目生光，因盈利會少過零七年同期。不過，匯豐出售子公司帶來了特殊盈利，而且壞賬撥備會較去年下半季大幅減低。 派息慷慨　穩如泰山 因此樂觀者如我，認為匯豐上半年盈利有可能勝過去年下半年，全年表現亦可能好過去年。相反悲觀者認為既然去年下半年盈利下挫，全年業績倒退的可能性大為增加。零八年的全年成績表，會決定匯豐的股價去向，惟半年業績卻不會有太大啟示。 匯豐派息慷慨，刻下息率達五釐半，更有可能在明年三月增派末期息。不論匯豐的業績是好是壞，中資銀行股的盈利必定能勝過零七年，部分中資銀行股早前更發出盈喜，表示上半年業績遠勝去年同期。部分淡友卻擔心中國經濟逆轉，銀行盈利會在零九或一零年開始倒退；惟我們欠缺未來的數據，難以反駁他們。 受到美國及中國這兩股相反的影響夾擊，港股未來走勢仍會相當反覆。刻下美股確實令人失望，市場傾向認為會繼續衰退多於溫和復甦，相反中國就似一隻縛了鎖鏈的狗，須防止牠跑得過快。 五年內工行股價十元 由於悲觀者和樂觀者正互相角力，我希望趁機在這十字路口買入中資銀行股。我認為它們非常便宜，更早已增持現金，準備在五元五角以下，候低出擊買入五萬股工行（1398）；以及買入二萬股交通銀行，限價九元五角。 若成事的話，組合的銀行股將由三間增加至五間，佔了組合三成半比重；若一併視宏利為金融股，比重更達到五成，我承認確實有點冒險，但卻絕對值得。 我深信五年內，工行股價可升至十元，而交行則見二十元。兩者計及股息，每年回報可達一成半。 很多人質疑我為何要蝕讓陽光房託，惟我買入此股的目的，是用作防守。因為當其時的指數遠高於現在，而我認為刻下股票已很便宜，特別是這兩隻中資銀行股十分抵買，因此我決定轉守為攻。 雖然隨香港樓市復甦，陽光房託股價有望回升至二元五角水平，但我卻對它能升至三元存有保留。 這兩個買入指令，有效期至八月十四日。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-7 10:53

東尼日誌 8月4日 - 高想入雲 這是派發股息的季節。我們曾有中資銀行表現特別理想，盈利遠高於從前，譬如工行（1398）預計升50%，還有一些二線銀行股的表現甚至更好。另外有一些公司，譬如國泰（293）和中資電力公司，發出了盈警。 我在思想，假如投資者持有國泰或太古（19，87），在現階段應該怎樣做。是否應該趁機在本週稍後的業績公佈前沽出？抑或趁著股價低迷時建立持股？ 國泰業績差勁的原因明顯地是受累於燃料價格高企。隨著油價持續高企，航空公司未能將其價格的升幅趕上油價，所以當能夠追上成本時，油價又再飆升，結果仍然錄得經營虧損。假如油價回穩，航空公司或可取回成本；而假如油價下跌，航空公司或可受惠一段時間，直到他們因同業競爭而需要下調價格。 在某程度上，航空公司或可對沖燃料成本，但這可能存在危機，而或許這就是他們犯錯的其中一些年日。然而，國泰的盈利往績一向波動，曾於1998年錄得5億元虧損，但於2007年則錄得70億元的最高盈利紀錄，其間的表現亦不太穩定。與此同時，於2000年的盈利已升至50億元，但接著於2001年的盈利卻回落至僅為6000萬元，可見其表現非常波動。 其後的5年，國泰賺得盈利介乎30億至44億元，除了於2003年跌至13億元外。據此，我頗懷疑盈利將於短期內回升至70億元，但我確預期，盈利於今年下半年出現復甦，而這改善將於未來三年持續，特別是他們將能懂得面對油價的情況。 這是屬於需要買賣的股份，因為盈利的波動性太過厲害，這類股份並不適宜長線投資。在這種情況下，此時可能是買入的時機，假設上半年盈利顯著低於10億元，而盈利越低，股價便越吸引。或許我們可以合理且保守地預期，未來三年的平均全年盈利將至少為40億元，而其中一年的盈利將超過50億元。 但買入的時機似乎還未成熟，因為收入下降的影響可能需要一段時間才能被消化，但應可在11月以前買入，而我確信今年下半年業績將較上半年有顯著改善，但在未收到上半年的數據前，我不能計算確切的數字。 在此時便買入太古可能亦非審慎之舉，因為其2008年盈利也將受到國泰收益下降的負面影響，這同樣適用於其半年業績及全年業績。 來自地產分部的盈利將會增加，但留意太古採用愚蠢的會計準則，亦即要求公司就其市值進行價值重估，並將重估盈餘或赤字歸入損益表中。這意味著太古廣場、又一城及太古城的大量物業需要進行價值重估，而差額會扭曲已公佈的盈利，儘管太古根本從未想過或未有打算出售這些物業。 鑒於香港樓市此刻的狀況，全年可能會出現赤字，因為預期樓價升值不會是不現實的事。即使大多數國際物業市場正停滯或衰退時，這亦會影響太古的溢利。在過去四年，太古的溢利已由於這項政策而增加逾500億元，因此，如現在有一小部分逆轉，亦不會令人感到驚訝。 太古A於2007年的股息為3.23元，這看來較為保守，所以仍可望增加派息。不過，考慮到該公司作風儉省，我不會預期今年的股息會超過3.60元，按此計算，股息率為良好但並不格外可觀的4.2%，並且這取決於較高的派息率。太古的數據相若，對於投資者來說，這是比A股更佳的選擇。 太古的物業分部乃可觀的長線投資，但與國泰非常波動的業績合併在一起。因此，雖然我確實喜歡太古B，並且擁有此等 B股，但我並不認為這是買入此股的最佳時機。 倘若油價對國泰的業績造成嚴重的損害，我便會想知道油價又會對中資航空公司產生什麼必然的影響。中國東方航空（670）、中國南方航空（1055）和中國國際航空（753）的管理層表現尚未太令人興奮，東方航空和南方航空錄得的溢利幾乎與虧損一樣多，而中國國航與國泰有較緊密的聯繫。此等股份亦非在我本週的購物清單內。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-7 10:57

東尼日誌 8月5日 - 匯控中期業績 匯控（5）中期業績究竟令人滿意抑或失望？我也不大知曉。對我來說，其公告就好像廢話連篇，令我難以理解。 最為令人注意的數字，就是該行為物業按揭作出的撥備，而在公告中此數字超過100億美元。當與純利數字77億美元比較時，這是一個巨大的數額，但即使看了葛霖（Steven Green）和紀勤（Mike Geoghechan）在公告中的解釋，其實也不甚清楚背後的原因。 究竟這是不能挽回的真實虧損，抑或是為負資產作出的最壞打算，又或是否與任何市場衍生工具掛勾，最終要由所謂的大拍賣來決定？這或表示，在未來年日其中會有一大部份被視為壞帳回撥，令當時的溢利飆升。我完全不知道究竟是甚麼，但我確懷疑這會是潛在負債中的優先項目。 中期息維持不變，較2007年同期的季度股息上升1美仙，但假如全年派息跟隨增加，那麼股息的覆蓋或將大大減少，因為每股盈利僅為0.65美仙。末期業績可能任由董事決定。 可能沒有原因令我對此表現感到失望，但也好像在汪洋大海中缺乏了方向和動力。假如決定沽出（此舉是我從不建議的，但此時我也不會樂於建議買入），我頗肯定會是錯的，但我不能清楚看到，究竟該股價格是太高還是太低。或許在我消化了這些資料後，我會更有信心，但現時我感到有點沮喪。 另一個令我感到迷惑的問題是，匯控在香港賺得的盈利低於去年，而我肯定在今天的報章中可以找到答案。此半年盈利為30億美元，而在去年，該行分別於上下半年賺得盈利35億美元和40億美元。這在一定程度上與少數股東權益減少有關，大部分為恆生銀行（11）的少數股東權益，儘管該行在其獨立公告中，宣稱盈利有所增加。但是，這可能與興業銀行上市有關，但大部分的影響應該到下半年才會顯現。 預測匯控下半年的業績似乎並不實際，因為來自其美國附屬公司的盈利，或許我應該稱為虧損，似乎相當難以理解。以美國分部過去三份半年業績來看，收益分別為24億美元、23億美元和29億美元，因此2008年下半年可能錄得30億美元盈利或30億美元虧損，盈虧的機會參半。此外，大家或想知道，此危機會否蔓延至歐洲，歐洲的物業市場亦已出現疲弱的跡象。 我記得曾在7月25日說過，我並不真的期望匯控的業績報告會就今年餘下時間的溢利給予任何實際的指示，甚或不會有可作為這個階段以後預測的可靠資料。事實上，倘若該行的董事局繼續會有更多的訊息，我會頗感驚訝，他們正如我一樣所知有限。 然而，我認為匯控的投資者無需對我今日的情緒太過在意，但這可能並非全然由於業績所致，而是由於匯控職員昨日給我頗為冷淡及輕率的印象。可能相關的是，自從我於1955年首次在匯控開設帳戶後，我便一直使用該行的服務，包括曾在Mercantile Bank，並且包括我的家庭成員，我們確實至少擁有15個活躍帳戶，結餘總計達到八位數字，並且是一名持股數目逾5位數字的股東。 我曾冒昧要求為我最小的女兒開設帳戶，但我被告知竟要花費800元！倘若潛在客戶需要懇求才能在匯控開設帳戶、以及要就該行得到的好處付錢而感到洩氣，他們誠然便會喪失我的惠顧。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-8 17:00

東尼日誌 8月7日- 灰心喪志？失望而已 通常市場會從極度的衰退中恢復過來，然後走勢越來越強。所以當匯控（5）發表了令人消沉的中期業績後，市場的底部或許正在形成。 然而，一次重大的衰退並不保證復甦將會來臨，而通常壞消息會接踵而來，絡繹不絕。不用多說，假如壞消息接踵而來，那麼下跌的壓力仍在。 我頗肯定，不久我便會消化了這令人消沉的報告，而當我回看時或會成為一個機會。不過，好些金融業界的明燈預測，市場會有進一步衰退，他們包括在電視訪問中的葛霖和格林斯潘、甚至香港本土的金管局領袖任志剛，其預測出錯的機會似乎不大。特別是葛霖的言論，帶著審慎警剔的語氣，絕非樂觀的論調。 不過，渣打（2888）在翌日公佈了業績，充滿著樂觀的情緒，盈利增長30%，市場評論頗為雀躍，但當然渣打沒有涉及美國的業務。戴維斯稱，「我們擁有強大而可持續的業務，以清晰和貫徹的策略邁步向前，我們將以良好的狀態進入下半年。」真是天淵之別！ 至於東亞（23）的業績，則沒有如此令人雀躍，因他們涉及的按揭債務證券需要撇掉超過10億元，盈利下跌50%至9億元。這表現甚至遜於匯控，但又是否可以帶來一點安慰？ 從這些情況中，我猜想大家是否應該在首次聽到警告時便沽出股票。假如這樣，大家便會笑逐顏開，但每個問題至少總有兩面，因為何時沽出會是一個問題，因為根本不會有清楚的訊號顯示，「現在就是時候了」，同時大家亦不會清楚知道，何時應該再次買回。 至於匯控，我一直對其中期業績過於樂觀，就算不好至少也會令人滿意，所以即使股價到達140元我也不會沽出，那其實較現價亦不是高很多，僅10%而已。但假如決定現在沽出的話，那麼有多少機會可在較便宜的價格買回？不要忘記還未計算交易費用和股息收入。換言之，假如沽空該股並以手頭上的持股作為填補，能否預期可以獲利？或許可以賺取微利，但是否真的值得嗎？ 答案必然與匯控今年下半年的業績有關。在現階段，匯控的市值為15,500億元，因此相對1,600億元的盈利會是極為便宜。鑒於這些盈利表現並非正常，一旦美國地產市場顯示復甦的跡象，其盈利定可顯著高於此水平，最終出現資本升值僅是時間問題。 所公佈的600億元盈利必然是此周期的低位，若真是如此，下半年將有所改善，儘管盈利的升幅或不會太顯著，但撥備有望大幅降低，因此即使假設更壞的情況，其今年盈利或為1,200億元，相當於每股10元，令該股的市盈率或為12.5倍，這並不算太昂貴。 我相信，我對這些數字的失望，並非由於我認為匯控的股價昂貴，而是因為我期望，或希望，這些業績能為此股注入一些動力，因我發現其缺乏動力。我的失望並非全因糟糕的業績，假如這算糟糕的話，而在於盈利的規模遠低於我個人的預期，或希望。 股價仍屬便宜，我甚至沒有考慮過沽出，但這並非意味著我會警告敢於冒險的炒家進行短缐買賣。在明年3月的末期業績公佈前，取得穩健盈利表現的機會甚微，因此期間該股的股價會像風中的蘆葦一樣左搖右擺，在現時的股價水平上下起伏。 附錄 暴風將至之時，一般人首先會做的事就是綁緊船艙物件，將容易鬆動的東西放離風暴影響的範圍，包括關好門窗。 在週一晚聽取過匯控的業績後，我必須說我感到頗像這樣。但只是因為一場風暴臨近便拋棄所有財物，正如大家在船上面對非常嚴竣的壓力時可能需要做的一樣，這便會於事無補，因為大家知道這場風暴只是暫時性的，並且強風將會平息，太陽將會再現。 這一直是我對股票的方針，因為我最終發現到，實際上最賺錢的是股票持有人，巴菲特亦不例外。如買賣雙方頗為內行，他們會賺錢，但如他們會賺大錢，則會不尋常，並且在佣金和買賣差價上，他們需要支付更多的金錢。不僅如此，他們確要為自己的錯誤付出代價，並且請相信我，他們真的會犯錯。 倘若你在慎重考慮後買入其股票，便應該有信心你所購買的是股價便宜的良好股票。即使有阻礙，這亦幾乎每天都發生在我身上，我亦知道我支付的股價物有所值。雖然譬如匯控的股價下跌，這可能亦適用於太古（19，87）或華能國電（902）或中國石油（857）和中化香港（297），但我有把握的是，經過一段較長時間後，我將會比那些削減及變動其投資組合的人賺取到更多的錢。 我會留待大家閱讀我昨日撰寫的文章，但我想補充的是，隔夜於週二晚，美國道指上升320點，匯控也大幅回升 4元，至131元。雖然我並不預期匯控的未來盡是康莊大道，但這令我困惑不解。我絕對不知道此股下個月的股價將會如何，可升亦可跌，大概兩者皆會出現，而這是一個非常好的理由不去斬倉，因為我唯一確實知道的是，三年過後，130元的股價便會變成投資者渴望能夠買入但已成遙遠過去的股價。 與颱風及股市作戰的唯一肯定方式是綁緊船艙物件，並且靜觀其變。這仍是長遠來看從證券交易所獲利的最可靠途徑。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-11 09:12

東尼日誌 8月8日 - 太古悲哀 故事發展越來越糟，更多盈利下跌的消息湧至。今次是太古（19，87），儘管其實早已非常明顯，因為來自國泰（293）的應佔溢利下降，而我所指的是直截了當的古老數字，就是實實在在從業務營運而得的溢利，由52億5000萬元跌至2008年上半年的32億6000萬元。 然而，放眼未來會勝過專注於這些較低的盈利數字，因為未來的股價將由未來的數字來決定，而這是眾多投資者所相信的。我不是要就未來的股價走勢進行辯證，但股價只是一日之間的現象－ 如你未能於當日買入或沽出，你便或許不能在明日進行同樣的交易 － 但如你著眼於股息，那便是白紙黑紙般實在的東西，就是你放進口袋的真金白銀。不過，股價本身其實也重要，而最終將由公司的溢利來決定，但它並非與溢利表現直接掛勾，而頗受投資者的情緒所影響。 太古擁有兩項主要業務，分別是地產及航空，另外亦有好些細小的分部，對整體盈利的影響不大。兩大主要業務平均約為應佔溢利的80%。 地產業務越來越大，因集團發展更多商廈，規模和收益同樣增加。隨著他們完成於太古城及側魚涌的大型發展，這將繼續穩步向前。他們的焦點集中於商用及租賃物業，看來或許有點可惜，因為似乎缺乏價格更為波動的住宅物業，但卻或許較能抵禦市場的影響。這曾於香港發生，僅在興建國際金融中心之前，在沙士疫情期間，那時的商業租金需要多年才能恢復，而零售亦一樣。假如太古增加其物業組合中的住宅比重，可能不錯。當經濟下滑時，零售物業難以租出，而且將要較長時間才能恢復。 然而，地產分部肯定會繼續擴張，而且會變得更穩定和更可靠。正是該業務分部，可確保太古的未來增長。 目前，航空分部相當重要。航空業務收益的主要來源國泰航空，過往的盈利往績非常波動。國泰最近一次產生實際虧損是1998年亞洲金融風暴之時，其錄得虧損5億元。但其後，盈利於2000年飆升至50億元，這是國泰賺得最多的盈利，直至2007年錄得盈利70億元才突破此數字。國泰的業務表現也於2001年出現逆轉，當時世貿被襲，國泰盈利跌至6億元，而2002年錄得40億元盈利後，再在沙士疫情期間跌至13億元。於2004至2006年期間，盈利相對穩定，保持在30億至45億元的水平。 從以上的數字可以看到國泰的盈利何等波動，大家或想知道，那些在弱勢時買入國泰股份，並在強勢時沽出的投資者，究竟賺得多少收益。在亞洲金融風暴期間，投資者或可在10元以下買入國泰的股份，而稍後則可於16至18元沽出。然後，也可在另外兩次下跌中以10元以下的價格買入，但可能需要耐心等待，才能以同樣高的價格沽出，儘管之前或已錄得相當不錯的收益。 但有一件事似乎可以肯定，那就是國泰在溢利暴跌時值得買入，以便在此股回升時獲利由於現時油價可能正在回落，今年下半年的溢利或會大為好轉，不過迄今實在仍是過早打如意算盤因為油價可能相當波動。但如現時買入後，在未來的個月內不會賺取到可觀的快錢，大家或會感到驚訝。 因此，在檢視太古2008年上半年溢利的時候，大家可預期下半年將會好得多。按目前股價計，太古現時的市值為1200億元，因而其2008年全年溢利很可能會是80億元左右，而這會令較便宜的B股每股獲利約1元，按此計算，市盈率或約為15倍，就目前的市況而言屬於較高水平。 此乃可靠的投資，並且應該持有，雖然此股應不會大幅下跌，但我不會匆匆以此股為主要的投資。不過，該公司的2009年溢利仍是一個大問號，這會在很大程度上取決於國泰的溢利以及油價的前景，但無論怎樣，他們應會上升。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-14 09:31

東尼日誌 8月11日 - 鑽石組合的買入之選 上週五，我們為鑽石組合買入了5,000股交通銀行（3328），買入價為每股9.40元；這正如我在7月30日的專欄中曾聲稱會採取的行動。然而，市場看來似乎有點反常，今日可能表現上升。 假如我可將其他走勢較快的股份塞進投資組合中，然後在即日收市前沽出，那麼按我現時訂下的規則我可以操縱組合的表現，所以我會改變規則，在我獲准買入前的幾天、甚或一天，我便會宣告有意採取的行動；別的做法或會顯得不公平。 我並不是建議投資者應該跟隨我的行動，而在現今的市況中，我會忠告各位有意跟隨我的建議的人，我對自己的信心也不高，所以必須自己能夠承擔風險，但我至少可以容讓有意的人跟隨。不過，即使我缺乏信心，我確期望在不必太過嚴謹的情況下，組合的表現將可跑贏大部份其他投資者。 我確信經過一段時間後，我將能賺取至少每年10%的利潤，包括資本增值及股息收入。即使在現時低沉的市況中，我也能說這番話，因我肯定今日的跌市不會永遠維持下去，並且我們現在遠較接近谷底而非高峰。因此，假如情況許可的話，我會樂意買入其他股份。 這些我會買入的股份其實並非甚麼新穎的選擇，而是我在《壹週刊》投資組合中的舊愛，包括中移動（941），考慮於100元買入500股，還有宏利（945），考慮於270元再買入200股。 中移動將於月內公佈中期業績及股息，與去年相比，業績會有很大的改善，盈利將可能超越600億元人民幣。這些股份的現價較其2007年的高位水平低36%，跌幅低於大部份中資股的平均下跌幅度。此全球市值最高的電訊公司，市值達20,000億元，由於中國採用3G，中移動亦要革新。電訊當局希望能夠引入更多競爭，但中移動已經利用其優勢建立了一個金漆招牌，其他競爭者在目前難以挑戰其地位，但競爭肯定會變得更加激烈。 但是電訊行業的成本大部份都為固定成本，因此扣除了成本後的大部份盈餘收入將被併入損益表；這說明了過去三年盈利分別大幅增長30%、28%及40%的原因。所以，即使競爭加劇，中移動仍將可賺得更多利潤，預計今年的盈利將較2007年高出大概40%。 這在一定程度上與人民幣大幅升值有關，匯率將繼續攀升，但正常的電訊業務盈利也會大幅上升。按照預測盈利計算，預期市盈率不到16倍，估值吸引，中移動仍是中資股中的理想之選。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-14 09:35

東尼日誌 8月12日 - 中國跌勢！ 今日我們以每股100元買了500股中移動（941）。市況令我頗感意外，看到上週五紐約股市錄得強勁表現後，港股卻如我們之前所預期的，較受國內市場的影響，亦即上海和深圳的股市，未有緊隨美股走勢。 這或僅是一次過的模式，假如美股受壓的話可能不會維持太久，因為國內市場或會受累於美國市場，間接地影響香港市場的表現，一如以往的情況。所以，要將此歸納為象徵性的表現乃言之過早。 但國內市場可能正在蘊釀下塌的危機，滬深股市僅於一日內便急跌超過7%，所以港股下跌亦非意料之外。港股的跌幅於下午出現，因為截至午飯時段恆指仍升350點，而全日接近400點的跌幅都在下午錄得。於週四收市，上海A股報2,862點，而昨晚收報2,592點，兩日內錄得270點的跌幅，或下跌9%。 不過，投機者將矛頭指向政府的缺乏行動，儘管任何人都會記得，我和其他很多的人曾猜想，股市如何可以升至去年10月那般的顛峰。當時，我們並非唯一指出市場出現泡沫的觀察者，而我們曾經警告公眾，市場必然會出現反作用力，而現時這種反應實為無可避免的後果。 上證指數現已從高位回落了大概60%，儘管大家或會預期出現一次強勁的反彈，但難以認為大部份的中資股是便宜的。當時市場上的愛股，例如保險巨頭和奇怪地一些航運公司，現價仍然偏高，儘管大家對於中人壽（2628）的評論，或會由於中期業績可能高於現時的預期而有所改變。 我不斷以較高的價格沽出我所持有的中人壽，而只保留很少量的股份，在其低位時，我曾認為這些股份是我的核心持股。我已經減持了超過75%的中移動股份，我更沽出了中國遠洋（1919），因為該股在股價昂貴的時候，似乎是被傳聞推高了。中國遠洋的股價曾經達到40元，目前的股價為13.50元。 按股價28.35元計，中人壽的市值為8000億元，預計其全年盈利約為300億元人民幣，主要來自證券交易或所謂的交易收益，所以市盈率約為25倍。因此，當你看到宏利金融（945）與中人壽一樣經營同一業務，而業務卻不局限於中國，且管理層紀錄良好，而市盈率僅為中人壽的一半時，無疑會選擇宏利金融，尤其是中人壽的管理層表現似乎相當不盡人意。中人壽尚未披露其業績公佈日期，但其競爭對手平安保險（2318）已經定於2008年8月15日公佈業績。 近期股市大跌的原因，是由於眾多在首次公開招股時享有特權而能以較低股價獲發更多股份的投資者，持股禁售期快將完結，市場擔心這些股份會迅速地湧入市場。然而，倘若真的如此，這些大型投資者不再打算持有這些股份，那麼其他投資者最好還是應該沽出其股份，因此懸在股價上的神秘力量將會消失，或會阻礙未來的股價上升。最壞的情況莫過於此，一旦這些投資者撤離，市場會變得更健康。 這種出售可能會不利於即時的股價，但大量多餘的股份在股市構成持續的威脅乃較大的風險。如果此等股份並非為較長遠的投資，則首先不應分配這些股份，但如在下跌60%之後，投資者仍想沽出，並且此等公司的股份沒有較大的買家，他們便會得到他們應得的，就是碰了一鼻子灰，承受重創。 倘若這些享有特權的投資者（或例如李兆基等投資者）對他們的投資沒有信心，並欲沽出，他們便不能得到活躍市場的保證。然而，我誠然會預期那些由李兆基、或淡馬錫或其他主權投資基金取得的股份不大可能會被沽出。可能被沽出的是那些給予中資保險公司及銀行的股份，這些機構當時正在吹噓他們的營運是如何的了不起，並且他們獲分配的股份超過其投資需求。 那時我確實提醒過讀者，在新的資源股首次公開招股時不要瘋狂地認購，當中的一些股份乃聞所未聞的金屬，例如洛陽欒川鉬業（3993），這是很少人知道存在並具有特殊用途的金屬。此等股份現時已下跌75%，至每股4.85元，並且不少投資者對該金屬的供求統計數字仍然瞭解不多，所以很少人會敢於趁低買入。 如果我是投機者，我肯定會慎重考慮現時在股市買入。這可能並非谷底，但不可能距離很遠，因此我現時想下賭注，並且考慮買入A50 中國基金（2823）。我會以12.50元為限，並且會力圖今日在股市買入。如股價繼續下跌，這會給予我進一步買入的空間。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-14 09:36

天下第一倉 (13/08/2008) - 跨過股市風暴 我挺過了很多颱風，今次的風暴算不上勁量級；低氣壓儘管令人難受，但接二連三收到令人失望的成績表，才更令我消沉。 上週投資組合的匯豐及太古公布中期業績，比我預期差，而且較早前中鋁、華能、中石油及中石化兩間油公司也發布了壞消息，我不禁開始納悶，在逆境中堅持按兵不動，這策略是否仍然正確呢？ 幸好恆生指數的表現足以帶來安慰，它證明港股受得住任何風浪。過去四十年，指升逾二百倍，它涵蓋市值最大及交投最活躍的香港上市公司，當中大部分表現也不遑多讓。 這麼多年以來，我們曾多次感到絕望，如七十年代中期爆發石油危機，股市勁挫逾六成半，有錢的港人，蜂擁移民加拿大或其他避難所，然而港股對此不屑一顧，繼續上揚。八七年股災，指跌剩一半，卻能迅速反彈，九七亞洲金融風暴情況類同，當時指成分股蒸發了六成市值，之後還不是回復正常。還有科網股泡沫爆破、零一年九一一襲擊，零三年又有沙士疫症，事後回看，指幾乎沒怎樣受損。 美國爆煲　中港無懼 那麼，遠在美國的樓市崩潰，又如何影響香港？和美國息息相關的，尤其是當地金融機構，當然備受打擊，惟香港和中國關係日益密切，得到中國經濟繁榮的庇蔭。正如九七年金融風暴席捲亞洲，美國能夠獨善其身，中國及香港今次為何不能置身事外？ 恆指目前幾被中資股新面孔淹沒，這改變了其本質，反映中國面對的挑戰多於香港，香港遲早要退位讓賢，然而，次按風暴勢無法掩蓋其光芒。 匯豐公布中期業績須為壞賬大幅撥備，亦未有顯示今次是最後一次，其上半年盈利比去年同期下跌兩成九，由一百零九億美元跌至七十七億美元，但去年其實是下半年撥備較多，故今年上半年表現已略為改善，不過，這不算什麼安慰。 就算下半年成績無寸進，匯豐全年也可賺一百五十四億美元，即每股盈利十港元，我相信下半年撥備有望再減，如此看來，匯豐不算昂貴。而且美國樓市遲早會復甦，屆時甚至有可能出現回撥，匯豐自然會全面反彈。 國泰比預期差 因油價無休止地上升，加上操縱價格被美國政府罰款，國泰出現虧損，拖累太古業績，情況比原先預期差。但國泰會克服油價高企的問題，業績將能復甦。過去十年，國泰遭逢三劫，包括亞洲金融風暴，九一一恐怖襲擊及沙士疫症，都能跨過逆境，故太古盈利遲早重拾升軌，不過，航空業仍會繼續反覆。 對長線投資者而言，仍能收到太古及匯豐的股息，恆指的上升軌雖然被打窒，惟過些時日，連其成因也會被淡忘。我如今心情低落，但相信總有一天陰霾會散去，屆時這個組合將會再度令我自豪。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-15 10:28

東尼日誌 8月13日 - 組合繼續買入 今日我們買入了20,000股A50中國基金（2823），買入價為每股12.48元。我們仍有工商銀行（1398）及宏利金融（945）的買盤，買入價較現價不是低很多，但我們正在邁向一個較能接受的水平。 一眾中資銀行快將公佈業績，現在它們已佔組合的一大比例，而我也開始有點膽怯。我看不到今年上半年有甚麼問題，而我也頗感欣慰下半年不會出現信心下榻，但不肯定增長速度能否於明年維持，或是國內地產價格出現下瀉，導致銀行面臨壞帳的問題。 這或許需要考慮，但從我的經驗中，中國人的借貸較美國人審慎。中國人傾向於勤奮努力，他們並不慣於享受社會福利，而家庭關係更為緊密。這並不適用於所有中國人，特別是那些背景並不傳統的人，儘管最終大部份人都會實行其承諾。 中國的市場經歷了一次強勁上揚，這不僅指股票市場，亦包括物業市場，很多物業被投機者買入，而當然其中很多運用借貸的資金來進行，除了銀行外還有甚麼更佳的借貸地方？某些銀行借出的貸款變為壞帳僅屬自然的事，或至少困難地取回，這或會反映於下半年給予股東的業績報告中。 我並不預期，這些給予窮困客戶的貸款會過多，或物業價格將大跌，但若升幅縮減，我也不會驚訝。然而，這會否影響到股市，尤其是銀行股的表現，則尚未可知，或許即將公佈的中期報告會有所啟示。 不過，我仍會繼續為鑽石組合買入，因為我很有信心，中國物業市場的較長遠前景理想，而且這些銀行巨頭的股份會有相當不錯的表現。市場的整體氣氛仍頗悲觀，而我確承認自己多少也受到這些悲觀情緒的影響，然而，正是此時如能抱持相反的看法才可賺取更豐厚的回報。 我並不預期，香港市場在此時此刻會出現逆轉，但我感到高興的是，進一步的下跌將會輕微。我相信，此時買入股份勝於沽出。 在我以每股100元買入中移動（941）後翌日，此股下跌5%，我猜想這是由於瑞銀的分析員所致。我相信我曾經說過，我認為此股處於高位，但我不顧一切繼續買入，因為我不欲錯過機會，欲以較便宜的股價買入此等不可思議的股份。因此，我不欲輕視瑞銀，因為我自己亦抱持他們的看法，但我們對於相同預期結果的看法頗為不同，或者市場對他們的反應是如此。 瑞銀的評論實際上與我的意見一致，但我不會操心為此投資給予目標價，因為他們現時對中移動的目標價已由178元削減至138元，並且一想到此股可能正如他們於去年10 月作出的預測般達到178元，我便會發抖。市場的反應只不過是公眾情緒處於低迷狀態的另一個症狀。中移動的中期業績報告將於8月27日公佈。 對於今天我買入的A50中國基金，我亦並非完全有信心其股價特別便宜，但我真的感到這個中國市場快將揚升。此股已由去年10 月30日的 28.90元下挫，或跌57%，並由今年5 月5 日的19.50元簡直不停地下跌，或在持續的跌勢中下跌36%。然而，此股是否真的可揚升再次會是難以預測，因為接著或會恢復其最近的跌勢。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-8-15 10:29 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-8-19 10:30

東尼日誌 8月14日 - 鑽石恆久 鑽石組合正在穩定擴張，今日我們以每股5.30元買入了10,000股工商銀行（1398）。大市似乎呈現一種模式，就是上午上升，然後下午回落。然而，以此為慣例跟隨的話便會危險，因為難以斷定背後存在任何合理的原因。 所以，除非我們得以再買200股宏利金融（945），我會停止在現水平繼續買入。 正如我昨日所說的，對於在今日買入這些股份我並沒有很大的信心，因我懷疑股價會否明天便會揚升，但我確有十足信心認為，這些股份可於未來4或5年出現倍升，而那對我來說遠較明天的股價如何更為重要。然而，昨日我犯了一個無心之失，就是說買入20,000股A50中國基金（2823），但其實我是想買入2,000股，讓我可以有大量空間趁低再買。今日我會要求作出更正。 此組合的主要目的，是在一段長時間內提供收入和增值，儘管我自己的餘生也沒有這麼多的時間，又好像建立房屋為自己退休之用，而我對股票和建立物業均採取同一政策。我不想在升市中建立，但我能看到未來溢利和股息的增加。房屋的價值相對地不重要，其他的好處更要緊，就是我可居住其中，對我來說，這較其市值更為重要。 假如我買賣物業的話，情況就不同了，因為我會留意買賣的差價，走運的話我更可賺到可觀利潤。然而，我願意冒險買入，若在此市況中決定明天便要賣出的話，可能會有虧損，因我覺得物業市場現時頗為散漫。但當然若我是從事物業買賣的話，此時會是買入的不錯時機，因為在初次買入物業後，經過好幾個月或可能是數年的時間，物業便更適合出售。 然而，我從事的是投資業務，而我正在建立一個理想且不斷增長的組合。我知道，工行將公佈的上半年盈利至少達到600億元人民幣，因為市場已於8月21日被提前告知。或許正如我昨天所說，下半年盈利可能有所減少，或有一些壞帳，因此我預計，全年盈利將處於1,100億元人民幣的水平，或按現時匯率計算，處於1,200億港元的水平。按收市價5.25元計，工行的市值為17,500億元，因此其市盈率或為16倍，鑒於該銀行的盈利增長潛力無可限量，現價對我來說似乎物有所值。我確信，工行未來十年的盈利將繼續增長，而且增長幅度將為較高的15%，與眾多著名分析師的預期相比，這僅屬低水平。我對其更新後的股息政策很感興趣，若按股息率2.85%計算，盈利每股33仙可確保每股派息超過15仙。 然而，投資對於眾多投機者來說卻是一個污名，這或不足以成為推動股價上升的催化劑，儘管若此公告在去年秋天時公佈或會引發股價飆升。因此，不同的投資者對市盈率可能有不同的期望。 這亦適用於中移動（941），但尚未訂定公佈日期。除了首季的溢利為240億元人民幣，以及下一季的營業額已穩步提高，便沒有關於半年溢利的宣佈。按每股92.80元計，中移動的市值為18,600億元。如溢利為1,100億元，市盈率或為17倍，但這應是非常保守的溢利估計。 在完全理性的決定上，這可被視為相當高，因為我通常會將市盈率為10倍的股份視為值得買入的水平，但往往難以找到，或如市盈率為偏高的20倍，則會視股價頗為過高。但如某人預測未來3年的溢利，這便會是絕對的饋贈，因為溢利每年應會繼續增長20%。 我現時有4隻不同的銀行股，其中包括3家為中資銀行，因為我非常有信心此乃全球其中增長最佳的股票，因為我亦認為中國乃全球其中最佳的投資市場，在未來十年及以後的時間肯定會增長。再加上中國優質的物業股，我認為一旦恢復購買意欲，此等股份便會非常出色。儘管我有所憂慮，我認為匯控（5）顯然是估值偏低，一旦美國物業市場復甦，此股便會回升，並且其股息回報可觀。匯控依然會是此投資組合的中流砥柱。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-19 10:33

東尼日誌 8月15日 - 如何才能清醒？ 人人都頭昏眼花！包括我自己在內！ 我已難以數算有多少讀者對於股市感到沮喪，無論是香港、中國抑或美國，有時似乎再沒有希望了。那些最近買入股份的人擔心股價會否進一步下跌，而那些等待機會的人更感消沉，因為市況似乎仍然持續向下。 其實我自己和他們一樣，所以也沒有甚麼鼓勵的說話可以贈予他們。我的愛妻昨日問我，今年我們輸了多少，她也對此感到後悔。回看今年上半年，投資者實在沒有甚麼可能會賺到錢，除非是那些沽空者。` 當然，我愉快地告訴妻子，我們的大部份持股都是去年之前已經買入的，而其中大部份仍能錄得不錯的利潤。此外，我們於2007年戰績輝煌，把握了最佳時機沽出一些股份，儘管大部份賺到的資金已再投資於較安全的股份，其中一些的表現相對地不錯，但也有些仍低於我們的買入水平。 這包括我們投資的瑞安房地產（272），還有其於香港和倫敦的姊妹公司，另外亦有小量投資於星獅地產（535）。這些持股均已報跌，雖然星獅還未跌至我們的成本價，但我們於瑞安或已錄得一些輕微的虧損。 但這又如何？這些持股並非為了賺快錢而買入，我所考慮的是一段較長時間，譬如至少5年，而這些公司的長遠前景並未改變。我們曾經錄得一些驚人的利潤，譬如好些年前我曾於1元左右買入的北京北辰（588），最終以超過5元沽出，還有華電國際（1071），買入是低於1元，最終亦以上述類似的價格沽出。從這些股份可見，假如有耐性及懂得把握機會的話，可以賺取驚人的利潤。 讀者應該記得，在中人壽（2628）上市時，我非常樂觀，我曾勸說讀者們在5至6元水平吸納該股，幸運的是，我遵照了這個建議。當股價飆升三倍、甚至更高時，我確實沽出了部份股份，直至高達50元，我僅留下了象徵性的持股。此外，讀者應該也聽過我對中移動（941）的持股心得以及中國遠洋（1919）冒險旅程的驚人轉變，在該股高達20元以上時，我堅決認為應該沽出，而我是在發紅股前以每股3.80元買入的。另一隻為我帶來驚人回報的股份乃中國鋁業（2600），在鋼鐵市場熾熱時，我決定削減持股，當時股價已高於我認為合理的水平。 我仍然持有的股份為華能國電（902），因該股從未到達極高之水平，所以我沒有沽出。我認為這是一隻理想的公用股，該股稍後將有不俗表現。由於該公司不得不受到價格規管，而其用以發電的主要燃料成本則任意飆升，其盈利人為地受壓。我認為，在下次的升市中（無論這是否會到來），華能將成為其中一隻跑贏大市的股份，屆時華能或可獲准從經營中賺取利潤，而且會有豐厚的收益。我並非試圖推薦該股，正如我從沒有推薦過北京北辰或華電國際一樣，但需要說明的是，我正持有這些股份。 但我確實建議買入這些我認為股價便宜而吸引的中資銀行股。我相信這些銀行股的投資者最終會正如我過去投資於中人壽和中移動等股份一樣，會獲得良好的回報。雖然不會是明天，但最終無疑會來臨。我現時並沒有特別偏愛某家銀行，但我真的視中國銀行（3988）為最便宜。然而，正如我們常見於股票的情況，並非最便宜但通常是最進取的股票才有最高的增長率，而最便宜的股票可能有點兒乏味。 為什麼中移動跑贏其他電訊股？原因不在於此乃最便宜的股份，而在於中移動在建立自己的品牌上最進取。至於本地的永安國際（289），股價逾30年以來一直便宜，但迄今依然便宜，並且沒有跟上其競爭對手。同樣的說法亦適用於匯控（5），此股的表現一直遜於其競爭對手，在過去5年極少升值，不過股息十分可觀。5] 同樣地，從各物業發展公司可見，並非最便宜但通常最具效率的股票會上升較快。倘若中行每年增長10%，而工商銀行（1398）譬如增長15%，那麼市盈率為16倍的工行不久便會超越中行，儘管中行的市盈率為10倍亦然。 我不知道是否已治癒你的宿醉，但事實上，今年的虧損一點兒也不接近去年的溢利，這誠然是我的良方妙藥。我的女兒問我英文語句「the hair of the dog」的含義，我告訴她此乃一個人酩酊大醉之後，在翌日早上飲用對於緩和宿醉有明顯幫助的另一杯酒。不過，一吐心中鬱悶確實令我感到好一點。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-19 10:35

東尼日誌 8月18日 - 平安保險 平安保險（2318）按現價49元計，市值為3,600億元人民幣。這是市場給予該公司的價值，代表著以今日的股價買入所有已發行股份的金額，而那或許不可能實現，因為很多持股人可能完全沒有意欲沽出。 2008年上半年，該公司賺到97億元人民幣，而假如下半年的盈利錄得類似水平的話，2008年的總盈利或為200億元人民幣。假如1元人民幣兌1.1港元，該股的市盈率或為16.4倍。 基於較長線投資的考慮，這是頗能接受的回報水平，當然這是假設公司能以繼續增長，譬如每年平均15%左右，而那似乎頗能實現。事實上，作為著眼於中國並預期盈利增長速度會更快的長線投資者，此水平或可算是便宜，儘管較短線的投資者或會認為並不特別令人興奮。 雖然盈利低於之前一年的水平，但有一些良好跡象，就是來自大部份業務的盈利均相當可觀。人壽保險核心業務儘管面對較為不利的情況，但仍能錄得接近30%的保費升幅，那必然顯示該業務將繼續增長。 然而，我從未預期中國財險（2328）會有穩定表現，其業務就像從事客戶索償的賭博，而我認為這並非良好的增長業務。在此期間特別是看到中國發生了不少天災，這似乎令索償比平常多，但我更關注的是汽車保險索償，因我還未看到從事這業務的任何公司能夠整體取得成功。 平保正嘗試建立其銀行業務，從其收購富通銀行的顯著權益可見其意圖。這或構成危險，因為平保故意及個別地指出，其已避免對任何次按貸款或此投資之價值作出撥備。這或會成為重大憂慮，我懷疑在受到此約束的情況下，平保的股價會否揚升，也可能受到招致更大的撥備所限。作出最壞打算通常會比遭受未知的撇帳更好。至少對於樂觀者如我來說，認為作出最大撥備後，較長遠而言未來的撇帳或可成為額外的盈利來源。 管理該公司的巨大股份組合以及其客戶投資資產，包括其合資格境內投資者機制（QDII）的投資分部，情況未算太糟，但該公司對股市的依賴或是一項錯誤的政策。該公司從蓬勃的股市中賺取了可觀的收益，浸淫在這暫時的得益中，認為這將可成為永久的收益來源，但最終只會發現，這些好處未必是好事。 從較長遠來看，大家可以看到此投資的潛力，因為所有這些分部的收入將會增加。但迄今為止，我沒有信心該公司已渡過這嚴竣的局勢。不幸地，就這家相對較新的公司而言，他們很容易便可得到機會，並且無須拼命賺取利潤，因而大為豐厚的資本似乎已令其自滿起來，並且首次公開招股在最美好的時候到來，因而分配到遠較高的資本。 所以，此乃最終會被納入名單上的公司，但我不欲在此階段買入。不過，這是許多大型中資公司的症狀，而除了銀行界別以外，我會猶豫熱心買入，希望銀行股已從中國的投資主流分隔出來。 正如可以從我上述的評論推斷，我懷疑平保今年的溢利是否會超過200 億元人民幣，並且可能會少得多，首先是因為可能需就富通提供虧損撥備，並且對於他們的投資是否將會成功，我亦有一些疑問，此外在這最近的半年之後，或有進一步的減值。 中人壽（2628）亦快將公佈業績，並可能會導致我改變主意，但我傾向預期中人壽與平保的表現大致相同。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-20 10:35

東尼日記 8月19日 監管矛盾 中國保監會正在採取的行動，似乎已經有點太遲。 假如監管者於去年各公司進行首次公開招股時便已作出警告，提醒各保險商要量力而為，不要持有過於作為合理投資的股份數量，那或會是明智得多。 但現在未曾提及的事終於發生了，市場已從去年的昇平境況中出現崩潰，不得不如鐘擺般走向另一極端，而監管者才姍姍來遲地說出去年該說的話。現在股價已跌超過50%，監管者正在插手干預，要求保險商減持股份，其持股的價值也僅餘下一半。 一如我們所說的，很多A股仍頗昂貴，特別是採礦和資源股。地底下的礦藏其實有限，一經開採後便沒有人可以填補。礦藏的儲量可以很多，但開採後便會永遠消失。 我在新加坡時曾對金屬頗為熟悉，當時在新加坡和馬來西亞只有一個交易所，而那時馬來亞主導著錫市場，其產量佔全球的30%以上。今時今日，錫在哪裡？所有曾經賺大錢的錫礦已經消失，而任何舊有大企業的名字現已轉移至其他行業。但是，現在的需求已經微不足道，而錫最主要用於大馬Selangor的錫器，是錫臘製品的主要原料，儘管較多在家庭中使用，特別是作為飾物，而非日用必需品。 但智利的銅礦有必要被關閉，因為過去銅主要用於電線，而無線電收音機和激光的使用已大部份取代其電訊上的用途。僅是由於中國大量使用銅才令情況有變，但那只會是短暫的。我沒有信心銅可以作為長線投資。 我不清楚鉬具有甚麼策略性用途，儘管這已在公司的招股章程中詳列出來，但我並不完全相信鉬會是一種具有如此價值的金屬，甚至飛機沒有了鉬便不能飛行，但它可能是必須的，總之我不大可能會將之納入我的組合中。 我對黃金的價值也頗為懷疑。除了牙科之外，黃金可能還有其他用途，但其實人們最通常的做法是用來儲藏，用以保障財產不會蒸發。但美元經過長期下跌後，最近表現轉強，黃金正在喪失其光芒。大部分現代金礦的規模都很小，而且普遍不需要太多資金進行開採。通常開採者會有資金，或一些私人資本機構需要借此引入資金，因此，當看到一家這樣的公司需要向公眾集資，我會相當警惕。 到目前為止，很多公眾問題都由政府規管。這並非意味著政府毫無用處，反而表示他們終於要做些事了。 有個別公司的表現實在非常理想，例如中移動（941），但也有個案顯示，政府的做法似乎並不正確，例如對於國內航空公司和其他被售予公眾的公司，政府的做法就有欠公允，政府似乎忽略了一些現實問題，例如不太顧及公眾股東利益的電力公司和油公司。 或會有人認為，政府對待其他金屬或鋼鐵公司的處理手法令人困惑，政府似乎十分在意公眾的利益，但大家都感覺到，政府仍然控制著主導權。煤礦公司也是一例，這些公司可以採用國際市場價格出售煤炭，但其發電客戶卻必須維持電價不變。但經過一段時間後，煤炭的使用將可能降低，原因在於減少碳排放，而我並不認為需求會獲准提高。 國有化產業的公開招股通常被視為價格偏低，因此，公眾以及那些獲給予特權配股的保險商和其他公司在可能的範圍內，可賺取他們的利潤。自那以後，只有當管理層能夠經營有關公司的時候，這些公司才會做好，而政府通常仍持有控股權。 至於將來是否興旺則不能保證，並且保險公司應運用其本身的分析技巧以決定是哪些股票，而非只是接受所有提供予他們的廉價選擇。 在這方面，中國保監會的警告應適用，但僅限於沽出那些昂貴並增長較慢的股份。倘若某人獲建議發售廉價股份，而那些股份確實有良好的增長前景，則不應急於將之沽出。 不過，中國證監會一直愚蠢地叫投資者不要沽出，但中國保監會的意見是直接反對中國證監會的規定，因為這在他們看來會推遲沽出，但准予這些公司持有多餘的股份，他們只是在建立一個從此以後超額的負擔，從較長遠來看，這會阻礙復甦。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-21 09:50

$160沽恆生 2008年8月20日 (星期三) 中資銀行紛紛在港上市，令港人得以獲得上佳投資門路，可說是自我年前購入中石油及中移動之後，最佳的投資機會。 不過，哪間中資銀行巨擘會成為王者，我並不曉得。工商銀行是當中最大的一間；中國銀行刻下最抵買；交通銀行有匯豐做其主要股東，管治較佳，或許最能和國際接軌。但它們的表現，未必及得上第二梯隊的中資銀行，如招商銀行（3968）及中信銀行（998），而這些少壯派有望在將來被較大型的銀行收歸旗下。 此外，中國人壽（2628）亦有可能成為我投資組合的核心。雖然不知道工行、中行及交行見底未，我也有心理準備其股價會繼續下滑，但我不在乎，皆因我知道它們前途肯定無可限量。正如我早年買中石油及中移動，我是在中石油跌穿兩元時開始入貨，之後其股價再挫至一元二角。我買中移動之時，其股價已由高位六十元勁插至廿五元，但仍未能止瀉，更曾低見十五元。國壽我則是在七元左右時睇中，之後該股也曾跌穿五元。 $5.2買入工行 我上週五在五元二角買入五萬股工行，它未必立即扭轉跌勢，甚至有可能跌穿四元半才翻身，但我深信它一開始發力，便能再創高，旁觀者只有食塵，其增長潛力無止境，持有時間愈長，獲益愈多。 不過，這段路不無障礙，尤其是大陸房地產市場一如其他國家般深陷羅網。去年中國房地產熱爆，豈料至近年尾，股市泡沫爆破，樓市也不能倖免。雖然國內對樓房需求日增，但炒風失控，銀行放貸有可能過度寬鬆，問題實在需要解決。今年底，以至明年，銀行壞賬將會湧現，更會收縮信貸。幸好中國政府已警告銀行須小心監控，多少能緩和情況。 銀行股比併　大陸勝本地 工行事先張揚，今年上半年盈利會比去年同期高五成，當時該行賺四百億元人民幣，意味今年上半年工行賺六百億人民幣，計及因樓市呆滯帶來的額外壞賬，推算工行全年可賺一千一百億元人民幣。 工行現價約五元二角，即市值一萬七千四百億元，若全年賺一千一百億元人民幣，折合港元一千二百億元，工行預測市盈率十四倍半，以中國的增長潛力來看，工行實在又正又抵買。 為了減輕銀行股佔組合的比重，我決定沽出恆生銀行，定價一百六十元或以上。雖然恆生仍屬優質投資，獲高度評價，惟我預期在未來十年，中資銀行股的上升潛力將較香港銀行高。以一百五十五元計算，恆生市盈率十六倍半，而且估計其下半年盈利和上半年相去不遠。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-25 09:26

東尼日誌 8月21日 轉勢之風 今天起床我第一件想做的事情就是入貨。可是當我一睜大眼睛看盤就馬上大失所望：原來很多人都想一起入貨，結果令港股進賬超過400點。 當紐約道指的跌幅再擴大130點的時候，我實在看不透為甚麼香港的股市會上升。另一個使我驚訝之處，就是恒指升竟穿了三月的低位20900點，因為我曾經在一月時說過，指數會跌至18000的水平。我還以為20900點只是邁向更低位的其中一步。 那時候我還說過指數跌至18000點才會獲得重大支持。在牛市時，如果指數徹底擊破了一個重大阻力位，通常那個價位就會成為熊市的支持；按此理論，既然18000點是1997年和2000年的阻力，那應該是今年跌市的支持位。當然世事無絕對，我也只是凡人一個，豈能主宰股海的風浪？ 如今我最好還是不要堅持上述的觀點了；既然股市下跌了，我就應該準備買入－－等等，東尼，你肯定那是最佳買入價？ 可惜我不是奧運金牌跑手；對我來說，分秒之間的勝利意義不大。與其在百米衝刺爭分奪秒，不如在馬拉松賽事決戰於千里之外。我以長線利潤為目標。例如中國移動（941）就是我長久以來的心儀對象；即使股價在100元的水平續展疲態，我也絲毫不擔心。 中移動是國內－－和世界上－－最大的電訊企業，擁有極大的競爭優勢。它不但有強大盈利能力，而且增長勢頭不減；例如2008年第一季的盈利就比去年同期增加37%。不過，假如今年的增長稍稍放緩的話，取其中庸之道，2008年全年的純利將會是1100億元人民幣（即港幣1200億元），同比增長達三成。 中移動的市值高達19000億元，以1200億元盈利計算其市盈率為15倍。在市況正常的時候，即使市盈率高達20倍，投資者依然會慷慨解囊入貨；可是現時的香港股市彌漫著悲觀情緒，人們連在15倍買入或者都成問題。 我認為12倍應該是中移動的市盈率的底線，這代表股價跌至70元，即是市值縮水至14400億。這已經不是正常的跌市，要是真的發生也只會是短暫的現象，之後的股價也必定會一飛沖天。對投資者來說這簡直是發夢也想不到的好事；我可不太相信這真的會發生。 即使股價在短期內下挫，100元的中移動仍然物有所值；如果跌至85元我就會更加樂於入貨了。話說回來，當股價最終升至200元的時候，無論以100元、80元又或者是70元買入，又有什麼分別？我說不準中移動會不會回到85元的低位，卻肯定它一定會升至200元，然後升完再升。 我又以268元落盤增持200股宏利金融（945），雖然買盤應該仍未完成。以2008年的預測盈利計算，宏利的市盈率只有12.5倍，是又一隻短期內失寵的股票。這間公司的業務相當簡單，而且在行內經驗豐富；它在過去8年增長驚人，如今只不過暫時喘息整固，但仍然不乏增長空間－－天下之大，豈無容身之處？上半年公司繼續增加季度股息，惟美中不足的是投資者必須向加拿大政府繳交20%股息稅。 現時組合中仍有一半是現金。我本想繼續增持匯豐控股（5），不過謹慎起見還是選擇按兵不動；倒是很想買入更多中國銀行（3988），以增加現存三隻中資銀行股佔組合的比重。其實現在仍然太少股票、太多現金了，這只會對組合有損無益。只要買入的是優質股，其股價必然上升，因此我其實應該「訓身」買入。 如果今天股市逆轉背後的原因是中央政府要「救市」，那只會把買家嚇走，只會令市場更加混亂，也只會令調整期延長，最終只會令政府手上有一大堆待價而沽的股票。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-8-25 09:27 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-8-27 09:42

東尼日誌 8月25日 中資銀行 誰會曉得何時見底？然而，大家確知道本港股市的大部份上市股票現時都屬便宜，正如好像去年9月及10月時股價明顯過高的情況一般眾所周知。 當時很多投資者及投機者皆預期，或是期望，股價會仍再上升，而很多之前的樂觀者在高位時已經全面入市，假如他們想沽出的話，那麼便要以較低價格沽出，這種情況亦與現在有點相似。因此，現時有不少投資者正在預期，或是否應該說期望，股價將進一步下跌，他們正在耐性地等待著有人敲鐘宣告，已經到達底部，但那卻是看不到和聽不見的訊號。 經過上週大肆宣揚中資股抵買後，其中一些大型中資銀行已經公佈業績，表現並不令人失望。其中最大的是工商銀行（1398），該行稱錄得盈利646億元人民幣，或約為720億港元，其現市值為17,000億元。盈利表現較去年同期錄得的410億元人民幣高出57%，該行於下半年亦有類似的表現。 現時的環境由悲觀者主導，而大家預期會有更壞的情況出現，即使未必一定發生。所以，我被迫接受下半年的盈利表現會有所下降，收益會出現下跌而壞帳亦可能會溫和上升。所以按此基礎，我會預計全年盈利約為1,300億元，即下半年賺到580億元。按1,300億元盈利及17,000億元市值的基礎，市盈率為13倍，在正常情況下此比率水平看來相當不錯。 而當可以藉著便宜的市盈率買入一家擁有強勁增長前景的大型銀行時，大家其實還應否因股價可能再跌而感到猶豫不決呢？ 雖然工行的價格固然好，但建設銀行（939）也不弱，後者的盈利達到587億元人民幣，較之2007年同期的342億元人民幣高出71%，建行乃中國第二大貸款行。以今年剩餘時間的表現來看，大家或預計其全年盈利將可達到1,030億元人民幣，或1,150億港元，按現價每股6元計，市值為14,000億元，因此市盈率僅略高於12倍。 我必須承認，我覺得這似乎太理想，因此我不想看作是必然的。所以我比較傾向選擇略高的工行，儘管我並沒有充分清晰的理由。但我會繼續留意建行，看看該股為何表現如此出色，而我的感覺可以輕易改變。 但這些股份的表現與另外兩家規模較小的中資銀行相比卻較為遜色，這兩家銀行為招商銀行（3968）和中信銀行（998），盈利增長均超過100%。招行公佈，6個月盈利為132億元人民幣，大家要記得，東亞銀行（23）的全年盈利約為40億元，而2007年上半年則為61億元人民幣，上升超過115%。按現價25元計，招行的市值為3,700億元，因此如果你預計其全年盈利處於250億元的水平，那麼市盈率約為15倍。這也意味著招行在一般情況下也是不錯的買入之選。 不管這些預測溢利是否正確，以及2008年的溢利遜於預期，並且即使2009年的溢利仍有點波動，我誠然會預期2010年的溢利會返回正軌以及從這些溢利數據快速上升。這亦適用於工行和建行，因為此等溢利數字決不會是他們的上限水平。 中信銀行今年首六個月的盈利為84億元人民幣，比2007年同期的32億元人民幣上升160%。此外，如中信銀行可於下半年賺取61億元人民幣，則每股溢利為16港元，按每股4.50元計，市值為1,750億元人民幣， 市盈率為11倍。 悲觀主義者可能會看淡今年的盈利潛力，但這並非此等銀行的最後一年，並且事實上，銀行盈利確實有望增長，未必會是今年甚或明年的事，但幾乎可以肯定會在未來三年內發生。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-27 09:45

東尼日誌 8月26日 中石化與中國 香港有些上市公司須依靠政府的補助求存；例如長江實業（1）就曾經一度受益於政府的支持，不過如今政策方向改變，對長實的表現有輕微的負面影響。政府一直以來都應該不論新舊幫助各行各業的經營，尤其是助它們一臂之力發展海外業務－－這就是成立工業貿易署的原因。 香港鐵路（66）就是明顯的例子。本來港鐵的主要目標是營運鐵路；可是單靠鐵路的收入根本無利可圖，政府惟幫幫港鐵，把優質物業分配給它。結果，港鐵差不多全部盈利都來自政府的優惠補貼。現在仍然有投資者相信這間公司有能力繼續支付－－甚至增加－－派息，又相信公司的資本應該穩如泰山。他們可沒有看清事實：政府不會再增加對港鐵的補貼了；同時鐵路業務（尤其是機場快線）難以賺取厚利，根本不太可能錄得增長。 然而，投資者仍然經常要依靠政府補貼才能賺取合理回報。政府或者半官方機構把手中的業務上市後，就把集資得來的資金以補貼形式派給投資者。中石化（386） 就是一個例子。 中石化昨日公佈業績，一言以蔽之：差。公司的純利重挫77%，跌至83億元人民幣的低位，盈業額倒是沒有下跌。在國際油價高企的情況下，中央政府有責任保障人民能繼續使用汽油，而中石化就成了政府保障人民的工具。中央不會容許中石化和中石油（857） 用加價向消費者開刀，即使要兩間公司蝕大本也在所不惜。正常來說，沒有公司會肯在無利可圖的情況下繼續煉油；可是，一間叫做中國石油化工集團公司的官方機構負責管理和控制中石化，又持有中石化達76%的股份。其他投資者嘛，入貨沽貨悉隨尊便。 可是中央政府也相當老實，左手拿走公司的利潤之餘，又用右手回贈一筆沒有詳細交代、也沒有數據支持的補償給中石化。至少去年政府自確這樣做。這一切都是中央的政策，中石化只好嚥下這筆虧損，同時又要為開採部門上繳暴利稅（公司可不能向政府預告開採的成果）。 要是股東被迫補貼人民，要是國際油價持續高企，要是公司要就低油價額外繳稅，似乎投資者正陷入一個必敗的處境，驟眼看來應該把手上的持股沽清。事情可不是這樣簡單：考慮到中央政府的利益，這個情況其實是不可能長久維持下去的。我肯定中央不會希望剝削股東的正常收益，同時不給予他們一定的賠償。結果，股東是否應該持有，靠政府去維護少數股東的利益？這真是一個兩難的局面。 即使你真心相信政府是公義的，你應否依靠這份信任？靠政府的補貼賺錢，我相信這可不是股東樂於看見的。因此，無論有沒有像去年一樣的補貼，我認為投資者應該避開中石化。無論中石化集團－－也就是中央政府的化身－－對投資者如何公平，保本增值一定有其他更加可靠的方法。價廉物美的中資股多的是，何需拘泥於中石化？買入其他被低估的中資股也許更有保障。 電力公司的情況如出一轍。電廠必須用人為的低價向大眾供電，即使蝕錢也在所不惜。投資者應如何自處：不理盈利的波動堅決持有，抑或是沽清所有電力股？ 要沽貨的話，現時電力股和石油股的股價的確便宜，再等一會兒的價位也許比較高。還記得幾個月之前，我曾經說過，投資者買入這些一度由國家持有的股份時，必須同時考慮這個中國因素（不如叫做中國毛病）。這類股票的前景很不確定，雖然有可能帶來巨額利潤，但同時有機會蝕大本。中石化的投資者只能盼望，公司會有翻身的一天。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-28 09:36

天下第一倉(27/08/2008)-中鋁現價合理 問：中鋁股價跌至非常低，相當吸引，但我怕商品市場反覆無常，影響其盈利，你認為其前景如何？星獅看來也相當抵買，惟我憂慮中國對地產市道的調控，下半年也不會放鬆，你意下如何？ 答：中鋁是國內鋁業的大哥，市佔率近一半，在這個增長中的市場，由於其產能較大，可戰勝競爭對手。這行業近似鋼鐵業，原材料成本應可轉嫁至客戶。 不過，中鋁不以實力撼贏對手，而是採用吞併同業的方法來增加生意，惟一雞死一雞鳴，削弱了我對其信心。 無論如何，中鋁最少應能賺六十五億元，和零四至零五年度差不多，雖則該公司零七年盈利曾高見一百一十億元。以現價六元半計，公司市值八百八十億元，市盈率十三倍半，尚算合理，如能重拾高峰期表現，更屬抵買之選。 我喜歡星獅，它市值雖少，卻有新加坡母公司Fraser And Neave做其強勁後台，就算中國政府暫時緊縮信貸，也支持得住。其資產淨值為每股廿四仙，應能隨時日及優質管理而改善，Fraser And Neave旗下其他附屬地產公司的表現是明證。 問：你既是研究匯豐的專家，可否評論其中期業績？它是否合乎你預期？會否令你改變對其全年表現的評估？ 答：我雖然觀察匯豐演化四十年，是其擁躉，說專家就談不上了。 對匯豐的中期業績，我有點失望，由於美國樓市大幅下滑，要為次按進一步撥備，是盈利倒退的主因，我不認為全部都算得上是虧損。香港之前也出現過負資產恐慌，本地銀行要大幅撥備，最後卻發現大部分業主沒有斷供，樓市好轉後，部分更得以撥回，令經濟及銀行業加速復甦。不過，我不滿是有其他原因，其一是香港貢獻降低，雖然和之前一年有非經常性項目有一定關係。 我不懂做盈利預測，寧願作長線趨勢評估。匯豐下半年表現，視乎要再作多少撥備。我期望匯豐賺一百七十億美元，即一千三百五十億元，若估計有誤，便要再作考慮了。 目前判斷次按風暴對大型金融機構的影響，屬言之過早，難料刻下是撈底良機，抑這些機構會永久受創，風光不再。 不過，一如往昔，美國樓市始終會翻身，只是不知何年何月而已。 問：浙江滬杭甬（576）市盈率低，派息高，幾乎無借貸，手頭現金每股廿五仙。中國（香港）石油（135）亦是十多倍市盈率，股息率有四五釐，手頭的現金每股七毫。你對此兩股有何評價？ 答：浙江滬杭甬看來的確廉宜，可能買得過。但大陸的公路股，公路並非屬公司所有，只是向政府租用，我對此有所保留。以此點看來，公路股恍如礦股，合約完結後，資產歸零。雖然可協商新合約，但資產不會自然增長。 中國（香港）石油只是其母公司的小玩意，收購時並無石油業務，雖然之後獲批一些合作項目，但對母公司中國石油天然氣集團而言，該公司屬滄海一粟，前途觀乎母公司會否慷慨解囊，董事缺乏話事權。
作者: 火煋人    時間: 2008-8-28 09:53

東尼日誌 8月27日 美國國際集團 我持有美國國際集團（AIG）的股份。這間美國的保險巨頭現正陷於水深火熱之間，我應該如何自處？ 如果我選擇繼續持有而公司的情況變得更糟糕，我將會親眼目睹這隻股票跌去一個又一個價位，感覺肯定如坐針氈。 從另一角度看，這有可能是百年一遇的機會；滿街鮮血正是入市之時，如今的殺戮就是買入的好日子。一代投資宗師約翰·鄧普頓爵士（Sir John Templeton）也許會覺得今天的局面正是入市良機。 我一直都有留意AIG。AIG不是一間時髦的新公司－－它是一間經驗豐富的機構、一間透過不斷努力、最終成為世界上最大的人壽保險集團。AIG至少有60年歷史，甚至在1939年二次世界大戰之前已經開業了，業務集中在東亞地區。它在40年前一度成為我的客戶，因此我對它心存敬畏。 AIG的第一個麻煩來自紐約檢察官史皮策（Elliot Spitzer）的嚴懲。當年恐懼和不安充斥公司上下，最後AIG近乎以「莫須有」的罪名解僱了年資深厚、經驗豐富的格林伯格（Hank Greenberg）。不過，背後的原因也許是公司大難臨頭時格林伯格在高壓統治下的不當行為。 AIG是以人壽保險起家的，當規模變得太大就開始闖進其他業務－－例如一般保險。保險公司一如賭場的莊家，專為別人的不幸遭遇設賠率。公司永遠都不可能精確計算賠率，因此這盤生意有一定風險。當有懷疑的時候，怕的莫過於最懷的情況要發生，保險公司也就要承擔更大的風險，有時甚至超越了公司的承受範圍。 作為保險界的領導者，AIG管理著一個巨額的投資組合，同時又為客戶管理財富；香港的強積金就是其中一例。此外，AIG擁有大量物業，當中包括很多公司自己的寫字樓大廈。為了提高回報，AIG的投資更涉及到次按貸款和投資項目。 很不幸地，沒有人能準確知道這些投資帶來的潛在負債。公司只好趁著這個機會一次過大掃除，甚至連廚房裏的垃圾也不能倖免撥備一劫。 我決定甚麼也不做，堅守下去等待寒冬的結束－－我不相信這間以風險管理為業的公司竟會令自己落得如此田地。我相信AIG有能力承受仍然隱藏的負債，因為其員工可能是業內最出色的風險評估專家。公司在9個月前仍然有950億元的有形資產淨值，經過巨額減值之後，到了6月底公布的數字只剩下670億。即使還有其他尚未公開的負債，我相信那一定會遠低過這個數字。 以18.8元的股價計算，AIG的市值為500億美元，比我估計的資產值最少有25%折讓，因此即使公司再虧損200億元，有形資產淨值仍然比市值高，這對股東來說很有保障。以去年的平均股價70元計算，AIG的市值高達1850億元，如今竟蒸發了1350億！有可能發生嗎？我實在不太知道，倒認為AIG的價值應該沒有下跌那麼多。最近3個季度業績顯示，AIG分別虧損了50億、80億和50億元；所以即使要繼續為虧損減值，仍能維持一段時間。 我打從心底裏相信當次按危機解除後，AIG會重執主業－－人壽保險（絕大多數客戶仍會繼續光顧AIG），不再自作聰明。如果以20倍預測市盈率計算，這絕對足夠令股價在幾年內升至100元，市值則為2650億。 我為人固執，不會輕言放棄對AIG的盼望，也不會沽售AIG的股份。要出售我有信心的股票，從來都不是我的作風；尤其是當我年輕時還沒有錢買入AIG的股票的時候，我已經開始崇拜這間公司。這份固執多年來都使我獲利甚豐；我從來都不會止蝕，因為止蝕盤會迫使投資者在市場底部沽貨。當我對公司作出了評估，除非實際公佈的數據有所改變，否則我通常都會維持原判堅守下去。市場上的謠言只會使我不勝煩擾，卻不會令我改變主意。 來吧，我會仍然堅持！
作者: 火煋人    時間: 2008-9-3 09:30

天下第一倉 : 中鋁現價合理 (28-8-2008) 問 ： 中 鋁 股 價 跌 至 非 常 低 ， 相 當 吸 引 ， 但 我 怕 商 品 市 場 反 覆 無 常 ， 影 響 其 盈 利 ， 你 認 為 其 前 景 如 何 ？ 星 獅 看 來 也 相 當 抵 買 ， 惟 我 憂 慮 中 國 對 地 產 市 道 的 調 控 ， 下 半 年 也 不 會 放 鬆 ， 你 意 下 如 何 ？ 東尼 答 ： 中 鋁 是 國 內 鋁 業 的 大 哥 ， 市 佔 率 近 一 半 ， 在 這 個 增 長 中 的 市 場 ， 由 於 其 產 能 較 大 ， 可 戰 勝 競 爭 對 手 。 這 行 業 近 似 鋼 鐵 業 ， 原 材 料 成 本 應 可 轉 嫁 至 客 戶 。 不 過 ， 中 鋁 不 以 實 力 撼 贏 對 手 ， 而 是 採 用 吞 併 同 業 的 方 法 來 增 加 生 意 ， 惟 一 雞 死 一 雞 鳴 ， 削 弱 了 我 對 其 信 心 。 無 論 如 何 ， 中 鋁 最 少 應 能 賺 六 十 五 億 元 ， 和 ○ 四 至 ○ 五 年 度 差 不 多 ， 雖 則 該 公 司 ○ 七 年 盈 利 曾 高 見 一 百 一 十 億 元 。 以 現 價 六 元 半 計 ， 公 司 市 值 八 百 八 十 億 元 ， 市 盈 率 十 三 倍 半 ， 尚 算 合 理 ， 如 能 重 拾 高 峰 期 表 現 ， 更 屬 抵 買 之 選 。 我 喜 歡 星 獅 ， 它 市 值 雖 少 ， 卻 有 新 加 坡 母 公 司 Fraser and Neave 做 其 強 勁 後 台 ， 就 算 中 國 政 府 暫 時 緊 縮 信 貸 ， 也 支 持 得 住 。 其 資 產 淨 值 為 每 股 廿 四 仙 ， 應 能 隨 時 日 及 優 質 管 理 而 改 善 ， Fraser and Neave 旗 下 其 他 附 屬 地 產 公 司 的 表 現 是 明 證 。 問 ： 你 既 是 研 究 豐 的 專 家 ， 可 否 評 論 其 中 期 業 績 ？ 它 是 否 合 乎 你 預 期 ？ 會 否 令 你 改 變 對 其 全 年 表 現 的 評 估 ？ 答 ： 我 雖 然 觀 察 豐 演 化 四 十 年 ， 是 其 擁 躉 ， 說 專 家 就 談 不 上 了 。 對 豐 的 中 期 業 績 ， 我 有 點 失 望 ， 由 於 美 國 樓 市 大 幅 下 滑 ， 要 為 次 按 進 一 步 撥 備 ， 是 盈 利 倒 退 的 主 因 ， 我 不 認 為 全 部 都 算 得 上 是 虧 損 。 香 港 之 前 也 出 現 過 負 資 產 恐 慌 ， 本 地 銀 行 要 大 幅 撥 備 ， 最 後 卻 發 現 大 部 分 業 主 沒 有 斷 供 ， 樓 市 好 轉 後 ， 部 分 更 得 以 撥 回 ， 令 經 濟 及 銀 行 業 加 速 復 甦 。 不 過 ， 我 不 滿 是 有 其 他 原 因 ， 其 一 是 香 港 貢 獻 降 低 ， 雖 然 和 之 前 一 年 有 非 經 常 性 項 目 有 一 定 關 係 。 我 不 懂 做 盈 利 預 測 ， 寧 願 作 長 線 趨 勢 評 估 。 豐 下 半 年 表 現 ， 視 乎 要 再 作 多 少 撥 備 。 我 期 望 豐 賺 一 百 七 十 億 美 元 ， 即 一 千 三 百 五 十 億 元 ， 若 估 計 有 誤 ， 便 要 再 作 考 慮 了 。 目 前 判 斷 次 按 風 暴 對 大 型 金 融 機 構 的 影 響 ， 屬 言 之 過 早 ， 難 料 刻 下 是 撈 底 良 機 ， 抑 這 些 機 構 會 永 久 受 創 ， 風 光 不 再 。 不 過 ， 一 如 往 昔 ， 美 國 樓 市 始 終 會 翻 身 ， 只 是 不 知 何 年 何 月 而 已 。 問 ： 浙 江 滬 杭 甬 （ 576 ） 市 盈 率 低 ， 派 息 高 ， 幾 乎 無 借 貸 ， 手 頭 現 金 每 股 廿 五 仙 。 中 國 （ 香 港 ） 石 油 （ 135 ） 亦 是 十 多 倍 市 盈 率 ， 股 息 率 有 四 五 釐 ， 手 頭 的 現 金 每 股 七 毫 。 你 對 此 兩 股 有 何 評 價 ？ 答 ： 浙 江 滬 杭 甬 看 來 的 確 廉 宜 ， 可 能 買 得 過 。 但 大 陸 的 公 路 股 ， 公 路 並 非 屬 公 司 所 有 ， 只 是 向 政 府 租 用 ， 我 對 此 有 所 保 留 。 以 此 點 看 來 ， 公 路 股 恍 如 礦 股 ， 合 約 完 結 後 ， 資 產 歸 零 。 雖 然 可 協 商 新 合 約 ， 但 資 產 不 會 自 然 增 長 。 中 國 （ 香 港 ） 石 油 只 是 其 母 公 司 的 小 玩 意 ， 收 購 時 並 無 石 油 業 務 ， 雖 然 之 後 獲 批 一 些 合 作 項 目 ， 但 對 母 公 司 中 國 石 油 天 然 氣 集 團 而 言 ， 該 公 司 屬 滄 海 一 粟 ， 前 途 觀 乎 母 公 司 會 否 慷 慨 解 囊 ， 董 事 缺 乏 話 事 權 。 東 尼 Tony Measor
作者: 火煋人    時間: 2008-9-3 09:31

東尼日誌 8月28日 中國與中人壽 我對中人壽（2628） 感到非常困惑，其半年業績報告的第一句是：「進入2008年以來，國際和國內經濟形勢複雜多變，經濟增長的不確定性因素和潛在風險明顯增多，國家遭遇了嚴重冰雪天氣和特大地震災害，使得公司的經營環境發生了較大的變化，本公司的經營發展也面臨著前所未有的挑戰。」 到底中人壽的角色是什麼？是宏觀經濟中的金融鉅頭？抑或是一間普通的人壽保險公司，業務最大的風險來自投保人比預期早逝？如果中人壽為投保人提供自然災害的保險，那麼它再也不是我當初投資的中人壽；因為我喜愛人壽保險公司之餘，卻很怕做一般保險生意的公司。 報告後來卻又加上一段，說中人壽在汶川地震一個月之後才開始提供自然災害保險，因此這方面業務帶來的損失不太多。過量投資才是公司表現惡劣的主要元兇，絕大部分要歸咎於管理層的經驗不足。 2007年由頭到尾，我們一直都在警告，繁榮期終有完結的一天。可是中人壽的董事似乎漠視崩潰的危機，不斷買入增持；對一間人壽保險公司來說，投資組合裏的投機成分實在太重了。 以30元股價計算，中人壽的市值為8500億元，而公佈的資產淨值為1670億元人民幣，對投資者來說仍有很大風險。過去6個月公司的資產淨值從2060億的高峰下跌了18%。作為一間保守的壽險公司，投資組合的分額由始至終都不應該這麼高。這種錯失實在責無旁貸，完全是出自管理層的貪念。 保費收入有理想的增幅，上升了25％至790億元人民幣，而且多數都來自傳統的人壽保險；而壽保的市場佔有率高達43%。以現時的環境看，中人壽的增長將會放緩；不過，只要消費者肯接受保單的條款，公司能繼續增長。 2008年上半的的盈利為158億元人民幣，去年同期卻高達238億。假設投資組合的收入和損失能攤平，那麼純利應該介乎200億至250億元之間。又假設2009年的盈利是450億元（即500億港元），市盈率則為17倍。這勉強可以接受，不過以現時的環境來看，無論是用市盈率還是市賬率計算都略嫌太高了，相較之下中資銀行比中人壽吸引得多。 以宏利金融為例（945） ，公司的經驗豐富得多，市值為4000億元，其背後卻有高達1300億的資產支持，而市盈率則只有12倍。從數字比較中國人壽實在不太吸引，而其管理層的能力更加令人質疑。 我曾經在8月18日談及平安保險（2318） 。與中人壽比較，我反而喜歡平保的誠信，也因而屬意平保作為投資對象。不過，如果中人壽減少業績報告中的水份，我也許會回心轉意。 如果你想看一份直截了當的業績報告，中移動（941） 會是很好的選擇。中移動昨日公佈半年業績，報告顯示公司的前景樂觀，盈利比去年同期增長45％至549億元人民幣，相信下半年公司會以同樣的速度增長。如果下半年的盈利相同，那麼全年的純利就是1100億元（港幣1200億元），以96.5元現價計算的市盈率為15.5倍。以一間如中移動般出色的企業來說，這一點也不昂貴。 最後不得不提華能國電（902） 。在中央的聖旨下，這間公用事業虧蝕了8億元人民幣。即使營業額上升了30%，但華能卻不能把上升了近70%的燃料成本轉嫁到消費者身上。事實上，營業額由231億元增加至303億，增幅為72億；而燃料成本由127億增至214億，增幅達93億；再加上收購新加坡電力公司大士能源（Tuas Power Ltd）所帶來的資本損失，難怪華能要蝕本了。公司一定要做些事情去保障少數投資者的利益，而我相信救星很快就會來到
作者: 火煋人    時間: 2008-9-3 09:33

東尼日誌 8月29日 忽冷忽熱，升少跌多 殘酷的股市緩緩下跌，港股維持日升日跌的格局，且升少跌多，大方向是「向下」。 這不代表投資者應該舉白旗投降，因為長線而言股市必定上升。無論是恆生指數、道瓊斯工業指數抑或是倫敦金融富時100指數，都已經證實了這個真理：自成立的第一日起，三個指數都一直在穩步上升。 當然，你可能會說，那麼日經平均指數又怎樣呢？日經在1990年創下40000點的高峰後，如今只剩下12500點左右；關於這點，與其說否定了「股市必升」的立論，我寧願相信日經是一個特殊例子。另外，我手頭上沒有數字去證明泰國股市、菲律賓股市又或者印尼股市都乎合這個理論。 事實上，菲律賓是亞洲區內最早擁有股票指數的市場，其指數在1960年代已經開始運作，甚至比香港恆指、馬來西亞和新加坡的指數更早。菲律賓指數的成份股實力雄厚，包括菲律賓長途電話（PLDT）、阿雅拉集團（Ayala Corp）和一度陷入困境的馬尼拉電力（Manila Electric）。雖然菲律賓的政局混亂，但股市仍然無懼風雨節節上升。我建議投資者不要忽略這些公司，因自從科拉桑·亞基諾當選總統後，我就一直持有阿雅拉集團的股份，其股息和股價的回報都十分理想。 我仍然記得泰國股市在1980年代一片歡呼聲中展開序幕，本地和外國股票在同一市場裏大放異彩；客戶在國際大行的慫恿下，紛紛以溢價投資外國股票。到了1997年亞洲金融危機時，人們還沒有反應過來，股市指數已經應聲崩潰。當時我買入了一些泰國股票，至今仍然持有。除了銀行股斯人獨憔悴，其他股票均表現理想；尤其是核心持股暹邏水泥（Siam Cement），我自入行以來已經久抑這間公司的大名，如今它令我收獲甚豐。 可是印尼股市自1990年左右成立以來，一直都沒有起飛過。這個市場的上市公司不多，供應量也很少，因此股市偶有上升；可惜人們的道德意識薄弱，公司從來都不對股東負責。我曾經觀察過印尼市場，幸好當時認為此地的股票的估價嚴重偏高；過了幾年我回頭再看，市況已經完全崩潰了。這時我入股一間科技公司，到了幾年後的科網狂潮，股價一飛沖天，升幅令我咋舌。我倉促沽出了一半的持股，收回的資金已經大大超過了入股的總成本；至於剩下的一半股票，其後一直都往深淵下沉。 因此，即使這些股市下跌也與我無干。可是過份的自信卻有可能帶來災難，我對紐約市場的信心可能會令我陷入滅頂之災。我很希望眾人皆在犯錯，因為我相信股市必定穩步上升，而且遲早會反映在股價上。 中國移動（941） 昨天才升了3元，在公佈中期業績後，今日就旋即下跌6元並成為市場的大輸家，跌幅之急令我大為驚訝。雖然市盈率不算太吸引，但我現時已經持有500股中移動，並準備在明天嘗試以88元增持500股。 最後，中國銀行（3988） 公佈上半年業績，純利為422億元人民幣；即使來自中銀香港的貢獻輕微減少，整體盈利仍然上升42%。以全年純利750億元人民幣（800億港元）推算，中銀現價為3.32元港，而公司發行了2530億股，總市值是8400億元，以此計算的市盈率就是10.5倍，是絕佳的買入對象。即使純利在短期內走軟，將來也一定會更上一層樓，以一個字形容現時的股價：平。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-3 09:36

東尼日誌 9月1日 中移動和工行 你心裏要想的，是股票屬便宜還是昂貴、現在是否買入時機，而不是股價會漲還是會跌。當然，你個人的財政狀況也是考慮因素之一；如果持有太多現金（我不太知道甚麼叫做「太多」），有些人一定會急不及待入市，恐防錯失良機。 人人都想在市場底部買股，惟能夠真正做到的畢竟屬少數。我個人不太喜歡在升市中買入，因為我很怕市場會在我入貨後馬上下跌。即使那只是暫時的高位，被套牢的感覺仍然不太好受；反而我沒有那麼怕跌市，即使買入後股價繼續下跌我仍能坦然面對。 這可能是出於虛榮心吧：在跌市中我能用我喜歡的價位買入；但在升市裏，迫使我買入的是客觀環境而不是我的主觀意願。跟隨主觀意願買入的好處，就是我可以清楚自己的一舉一動：買甚麼？何時買？當然萬一出錯，我只能夠抱怨自己，可不能怨天尤人。 此時此刻，中資銀行股成為了整個股市平貴的標準。如果它們都很便宜，市場就會在它們的帶動下上升；但如果仍然昂貴，那麼投資者只好忍手等候。中資銀行股的總市值超過50000億；相較之下中移動（941）有18000億，電訊股加起來也只23500億；中石油（857）的市值為18000億，而三間石油巨頭加起來也只有30000億。 中移動對大市的影響舉足輕重，而要判斷其平貴，只能從市盈率入手；至於其他電訊股則可謂無關痛癢。以目前的情況看，石油公司的股價只會對自身的石油行業有影響；無論中石油是升是跌，都不會影響整個大市的方向。 到底中移動「正確」的市盈率是多少？我一直都覺得20倍絕對是極限了。在去年的市場高點，中移動的市盈率曾一度高達35倍，而且那是用預測盈利（而不是往績數據）計算出來的；不過經過市場一輪的震盪，2008年的預測市盈率已經下跌至14至15倍的水平，差距十分之大。到了如今，仍然有人認為14倍的中移動太昂貴。 我個人認為16倍市盈率的中移動已經相當吸引；如果有一天牛市重臨時中移動升至20倍，絕對不足為奇，到了那時國際大行又會不斷唱好。公司上半年的盈利為550億元人民幣，如果下半年的利潤相同，乘二就是1100億，折算港幣即1220億元，以16倍市盈率計算，相應的市值約為19200億元，又或者是每股96元。16倍的估值已經不算太高，而且2008全年盈利的預測也相當保守，因此我入貨的價位100元相當合理。 我在文章的開頭曾經提及中資銀行。類似的準則也適用於銀行股，只不過有人會懷疑它們在不久將來的表現。以銀行業一哥工商銀行（1398）為例，截至2008年6月的上半年盈利為645億元人民幣；用現價5.4元計算，工行的市值與中移動相若，兩者皆為18000億元。 買股還是看前景。長遠而言，由於使用者人數的增幅會放慢，加上通貨膨脹和保留盈餘的運用，中移動的盈利增長會漸漸放緩至每年15%左右。此外，我認為工行的增長率也相若，不過確定性就比中移動高。保守估計，中移動盈利的起點應該離1200億元不遠，但工行就很難說了。 工行的07年上半年、07年下半年和08年上半的的盈利分別為410億、405億和645億元人民幣。也許今年下半年的業績難以達到上半的的水平，但我認為應該會超400億。如果說下半年的盈利是500億，那麼2008全年就是1140億。即使2009年不幸跌至1000億，我仍然認為盈利會很快重拾升軌，而今天的數字也只不過的將來更上一層樓的起點。 保守地以1100億的純利計算，市盈率就是16倍，而市值則為1760億元，與今天的價位相距不遠。倒是很多分析員信口開河，他們預測的盈利有的低至800億，有的卻高達1300億。, 從上述的論點，現時買入的理據仍然不算很強，惟沽出的理據同樣脆弱；不過，如果長線買入這兩隻股票，應該不會出錯。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-3 09:37

東尼日誌 9月2日 忍耐是一種美德 自2007年10月起，香港股市差不多連續下挫了10個月。雖然這輪跌市的威力不及過往的熊市，但投資者仍然傷亡慘重。有人認為這只是故事的開端，綿綿不絕的跌市陸續有來，恐怕投資者仍有一段時間夜寢難眠云云。 其實，美國的颶風不會對香港有實質的危害，只不過有些間接的影響罷了。香港對祖國的依賴比美國更甚；與此同時，中國現時的難題與美國的困境大相徑庭：當美國聯儲局靠放鬆銀根去刺激經濟的同時，中央政府卻在收緊信貸，從而冷卻過熱的市場。 聯儲局為了迎合大型金融機構，竟然縱容它們的行為，結果只會仍痛苦延長。不過，樂觀的我深信，只要股市仍然存在，某一天它一定會回復正常，危機過後一定會有新景象。 無疑香港已經受到美國影響。不過，香港人通常都會把壞消息放大炒作，令股市變得更加波動。雖然美國處於暴風眼的中央，但直到如今道瓊斯工業指數只下跌了19%至11540點，恆生指數的跌幅卻高達32%，正正說明了香港人的過度反應。 這代表著次按危機的嚴重性，也許比很多分析員想像中小。雖然我不會質疑市場的主流意見，但希望危機能會比評論員想像中快完結。不過，市場可能正處於下跌的開始階段，跌市仍會接腫而來。 正如英國人和美國人，香港人慣看樓市的風風雨雨，因此牛市時過分炒作的機會不大。以英國為例，對上一次樓市崩潰已經是20年前的事情：在1987年樓市下跌後，金融市場下挫，加上保險商Lloyds的倒下，令英國經濟在1990年代初陷入衰退，更在5年後越洋蔓延到美國去。 香港經歷過1997年亞洲金融風暴、以電盈（8）出售為頂峰的科網熱潮、以及後來的非典瘟疫。關於樓市下跌的慘痛經歷，香港人應該記憶猶新，因此投資者應該不會再相信「樓價必升」的神話，對樓市的疑心甚至比美國人更重。 與跌市對抗者，難勝矣，離場觀望方為上策。當股市總值從30萬億跌至20萬億元時，差不多人人皆是輸家，少數的贏家亦是僥倖。跌市時首要任務是減少損失，儘量買入穩健的股票。如果硬要從熊市中賺錢，當然並非不可能，但絕對講求風險和運氣。 今天我很高興有幸能以87.80元買入500股中移動（941），令組合的現金減少至38萬元；將來要是股市回升，我應該不會後悔了。倒希望很快就能為餘下的現金找到出路。 我只會在股市的低潮儘量買入便宜的股票，「尋底」從來都不是我的目標。我的目標是長期的回報，因為短期利潤的風險太高、太講求運氣了。這可能不是你所追求的投資目標。不過，請仔細想想你的心態：到底你想投資組合每年穩賺10%，還是今年賺三成、下年蝕一成？前者能帶來長期的回報，後者卻反覆無常，難以評估－－你想要哪種投資？
作者: 火煋人    時間: 2008-9-5 09:29

大東尼日誌 9月3日 中資銀行 從我的計算可見，中國銀行（3988）是在香港上市的大型中資銀行中最便宜的一間。當然這不代表它是最佳的投資對象，因為雖然中銀的盈利表現比較穩健，但其他競爭對手的增長可能更佳；不過，在跌市時保本為上，公司的穩定性比增長前景更加重要。 雖然資產負債表有時不甚可信（尤其是國企紅籌），不過它仍然能顯示公司的相對強弱狀況。因此我在下面列出了幾間中資銀行的股價、資產淨值、市賬率和市值。我很驚訝中信銀行（998）的市賬率竟然比中國銀行更低；等一下我再在本欄談中信。
股價（元） 資產淨值（人民幣） 市賬率 市值（十億人民幣）
工商銀行 5.35 1.64 3.2 1800
建設銀行 6.25 1.95 3.2 1400
中國銀行 3.35 1.70 2.0 850
交通銀行 8.90 2.84 3.1 440
招商銀行 25.40 5.27 4.8 370
中信銀行 4.24 2.31 1.8 165
這些市賬率數字都相當合理。雖然匯控（5）和東亞（23）只有1.5倍左右，但在好景時3倍的市賬率仍然可以接受。不過話說回來，與賬面值相比，公司現時或者將來的盈利對股價有更大影響力。我手頭上的數字顯示，恒生（11）的市賬率更高達5倍。 上星期我們看見思捷（330）、港交所（388）和利豐（494）的股價下挫。下跌的理由眾多，但三間公司的共通點就是高市賬率：當市況變壞時，它們的股價就失去了資產安全網的保護，因此當買入只有少量淨資產的股票時，我會格外小心。這些公司的股價都會比較波動，惟牛市重臨時它們的升幅往往高於有資產支持的公司。 不過，公司的盈利對股價更有決定性。中資銀行的盈利增長迅速；以最大的工行（1398）為例，兩年前還要經過資本重組改頭換面，才能向公眾發售上市，如今它已經在投資者心目中擁有崇高的地位，而且2008上半年的純利高達640億元人民幣，去年同期則只有410億。 中資銀行的盈利數字不無爭議。對有些人來說，雖然中資公司普遍享受高增長率，可是銀行的增長幅度實在太高了，遠超過很多人的預期，因此即使有人懷疑其真實性也不足為奇。
中期盈利（十億元人民幣） 2007 上半年 2007 下半年 2008 上半年
工行 410 405 645
建行 342 348 587
中行 295 267 422
交行 85 117 155
招行 61 91 132
中信 32 51 84
____ ____ ____
總計 1225 1279 2025
這些數字實在令人懷疑其可持續性。尤其是市況變壞，人們開始質疑銀行業能否維持下半年的增長。不過，即使下半年的盈利跌至1500億元甚至更少，我仍然樂於接受。 再看銀行股的市值，你可以算出整體市值大概是50000億元人民幣左右。假設2009年的中期純利平均是1500億元，乘2就是全年3000億，以此計算的2009年預測市盈率為16.5倍。當然上述的假設有很多漏洞，因此我最好還是不要作出預測。 今年在中央政府的調控下，銀行壞賬的情況應該不會顯著變壞；倒是當經濟增長放緩時，銀行的收入會受到一定壓力，因此盈利倒退也不是沒有可能。不過無論如何，長遠來說，中資公司的盈利升幅會勝過其他任何一個主要國家的公司－－這點不容置疑。 在文章的開端我說中國銀行是最便宜的銀行股，又提出中行是否最佳買入對象的疑問。這間銀行最接近中央的金融機關，而且有廣大的分行網絡，這保證了中行盈利的穩定性，反過來說卻又可能會限制它的增長潛力。 工行則是最大的銀行，因此有一定的競爭優勢；這同時使我有點困惑：管理層如何打理這間巨無霸？又如何杜絕貪污？至於建行（939）去年的增長最快，因此經濟放緩對它的打擊也可能會最深，所以也令我有點疑心。交行（3328）的企業管治水平可能最高，皆因外資持有較大的股權，例如匯控就擁有多達20%的交行股份。 招行（3968）的業務集中在深圳，因此香港投資者會比較熟悉，也深得股民的愛戴。中信則比較便宜，買入與否悉隨尊便。 可是，如果你的組合裏沒有一間或以上的中資銀行，你遲早會成為輸家。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-5 09:32

天下第一倉 : 審評兩大內銀股 (3-9-2008) 對 投 資 者 而 言 ， 剛 過 去 的 中 期 業 績 公 布 期 ， 無 疑 令 人 失 望 ， 縱 使 有 部 分 企 業 如 中 移 動 及 思 捷 （ 330 ） 交 出 亮 麗 成 績 ， 也 同 樣 被 人 摒 棄 。 兩 星 期 之 前 ， 我 在 此 預 測 中 資 銀 行 股 會 是 市 場 的 焦 點 所 在 ， 雖 然 中 資 銀 行 股 公 布 的 業 績 對 辦 ， 但 悲 觀 者 仍 害 怕 下 半 年 前 路 茫 茫 。 第 三 季 度 的 成 績 ， 將 在 十 月 下 旬 或 十 一 月 初 陸 續 公 布 ， 惟 要 作 出 盈 利 預 測 較 以 往 困 難 。 就 以 工 行 過 去 的 數 據 為 例 ， ○ 七 年 上 半 年 賺 四 百 一 十 億 元 人 民 幣 ， 下 半 年 幾 乎 不 變 ， 賺 四 百 零 五 億 元 人 民 幣 ； 而 ○ 八 年 上 半 年 則 急 速 上 升 至 賺 取 六 百 四 十 五 億 元 人 民 幣 ， 若 再 細 看 ， 其 實 今 年 首 季 賺 三 百 三 十 億 人 民 幣 ， 次 季 則 賺 三 百 一 十 五 億 元 人 民 幣 。 逢 低 吸 納 銀 行 股 工 行 ○ 八 年 盈 利 得 以 大 幅 上 升 ， 很 大 程 度 歸 功 於 息 差 擴 闊 。 雖 然 息 差 難 再 進 一 步 拓 展 ， 但 我 亦 不 擔 心 盈 利 增 長 步 伐 會 回 復 到 ○ 七 年 水 平 ， 何 況 銀 行 已 累 積 更 充 裕 的 資 金 借 貸 給 顧 客 。 經 營 銀 行 ， 能 年 復 年 將 盈 利 聚 沙 成 塔 ， 有 助 長 遠 持 續 發 展 ， 因 此 我 很 喜 歡 趁 低 吸 納 銀 行 股 。 刻 下 工 行 市 值 一 萬 八 千 億 元 ， ○ 八 年 市 盈 率 十 五 倍 ， 實 屬 抵 買 ， 假 設 未 來 兩 年 盈 利 仍 繼 續 增 長 ， 全 年 料 賺 一 千 二 百 億 元 。 我 不 認 同 悲 觀 者 的 看 法 ， 他 們 認 為 工 行 盈 利 無 以 為 繼 。 我 無 意 預 測 人 民 幣 兌 率 的 走 勢 ， 但 以 一 點 一 二 港 元 兌 換 一 元 人 民 幣 計 算 ， 一 千 二 百 億 港 元 約 等 於 一 千 零 八 億 人 民 幣 。 換 句 話 說 ， 下 半 年 工 行 只 須 維 持 ○ 七 年 的 盈 利 水 平 ， 賺 取 四 百 三 十 五 億 元 人 民 幣 ， 便 可 輕 易 達 標 。 中 行 的 情 況 更 具 魅 力 ， 雖 然 有 人 質 疑 它 的 增 長 速 度 遠 遠 不 及 其 他 中 資 銀 行 股 。 中 行 市 值 約 八 千 六 百 億 元 ， 剛 公 布 的 半 年 業 績 ， 盈 利 達 四 百 二 十 二 億 元 人 民 幣 ， 折 合 約 四 百 七 十 億 港 元 。 假 設 下 半 年 賺 三 百 七 十 億 港 元 ， 市 盈 率 只 是 十 倍 ， 非 常 超 值 。 中 行 預 測 市 盈 率 僅 九 倍 相 對 其 他 中 資 銀 行 股 ， 中 行 的 業 務 更 為 國 際 化 ， 惟 它 不 幸 買 入 了 小 量 高 息 結 構 產 品 ， 以 及 在 次 按 風 暴 中 受 損 。 但 不 幸 之 中 的 大 幸 是 僅 受 輕 傷 ， 並 已 為 此 進 行 了 撥 備 。 過 去 的 三 個 半 年 ， 中 行 分 別 賺 二 百 九 十 五 億 元 人 民 幣 、 二 百 六 十 七 億 元 人 民 幣 ， 以 及 最 新 公 布 的 四 百 二 十 二 億 元 人 民 幣 ； 若 以 賺 二 百 八 十 億 元 人 民 幣 來 做 中 位 數 ， 最 壞 情 況 全 年 打 算 亦 可 賺 五 百 六 十 億 元 人 民 幣 ， 市 盈 率 約 十 四 倍 。 但 若 進 取 一 點 ， 下 半 年 中 行 盈 利 只 要 保 持 今 年 上 半 年 的 水 平 ， 全 年 便 可 賺 八 百 四 十 億 元 人 民 幣 ， 預 測 市 盈 率 便 只 有 九 倍 。 工 行 現 價 五 元 四 角 ， 每 股 資 產 淨 值 一 元 六 角 四 分 人 民 幣 ， 股 價 是 資 產 淨 值 的 三 倍 ； 而 中 行 現 價 是 三 元 四 角 ， 每 股 資 產 淨 值 是 一 元 七 角 人 民 幣 ， 股 價 是 淨 產 值 的 一 點 八 倍 ， 因 此 中 行 安 全 度 較 工 行 為 高 。 我 相 信 這 兩 間 公 司 的 股 價 早 晚 會 飛 升 ， 屆 時 投 資 者 便 不 再 苦 臉 ， 笑 容 便 會 重 現 。 東 尼 Tony Measor 在 證 券 界 有 三 十 五 年 經 驗 ， 八 七 年 股 災 及 八 八 年 股 市 冒 升 時 ， 他 所 管 理 的 香 港 基 金 表 現 都 是 香 港 最 出 眾 的 。 他 之 前 是 財 經 網 站 Quamnet 的 總 編 。 在 此 之 前 ， 他 在 嘉 洛 證 券 工 作 ， 管 理 客 戶 二 億 五 千 萬 元 資 金 。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-9-5 09:33 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-9-5 09:35

東尼日誌 9月4日 思潮起伏 英鎊匯價已經跌至1英鎊兌13港元。到底美元的沽售潮是否暫告一段落？外遊的香港人也許會鬆一口氣，因為港元升值會令外地的物價顯得便宜；如果以外幣計算，我們放在銀行裏的儲蓄更會驟然增加（當然用港元計算的話，其實一點分別也沒有）。 到底是甚麼使人們的情緒有一百八十度的轉變？是近來油價暴跌嗎？這可能會帶來一點憧憬，但由於石油供求的問題仍然未解決，因此只要有點風吹草動，油價即有可能逆轉近日的跌勢，所以現階段仍難言樂觀。 美國出口增長和中國入口減少都是重要因素。不過，如果中美之間的貿易赤字減少，那只會減慢中央政府投資美國債券，卻不會改變美國人放縱的消費模式（這正是一直以來中國繁榮的原因）。 另一個因素可能是投機客大規模撤出商品和金屬市場。近日很多投資者手上的商品長倉都損失慘重，因而重投美元貨幣市場的懷抱；與此同時，持有大量美元空倉的投資者也被迫補倉。 我很懷疑近來美元的升勢能否持續，不過這至少代表著跌勢已經得到暫時的舒緩。我不排除美國經濟復甦的可能性，如果這真的發生的話，那麼上述的指標不會持續很久。 很多人都想油價下挫，我卻恐怕會事與願違，油價跌不下去。不過，高油價的確為沙地阿拉伯等產油國帶來一片繁榮，而政府的盈餘造就了主權基金的興起。近年主權基金四出投資，其資金就是來自生產石油和礦石的國家。 誰拿錢出來投資美國的次按市場？正是中東的富商。雖然近來美國的跌市令他們不願再沾手，但這些富商和主權基金手上有的是錢，而且其規模仍然不斷壯大，正在靜候投資機會。這些資金很快就會帶來新一代的財富，例如我們就時有聽聞個別俄羅斯、印度的富商以誇張的方式炫耀自己的財富。 今天泰國前總理他信向中東財團出售曼城足球會的控制權。雖然到底這是否他的個人財富我們不得而知，但原有的本地的品牌已經發展成為蜚聲國際的名牌。 中國的巨企走遍一個又一個國家，不斷搜索石油、礦產和其他商品的投資機會；例如中國鋁業就收購了力拓集團（Rio Tinto)，而中石油集團也在哈薩克有石油業務。這些都可能只是冰山一角；在不久的將來，中國的億萬富豪就會在倫敦、紐約買入一大片一大片的物業－－我甚至相信，他們現在已經開始這樣做。 世界真細小。 歐洲貨幣下跌使當地的資產變得相對便宜。不過，由於一個月之前美元匯價仍在下挫，實在令人懷疑到底現在是否買入歐洲資產的時機；關於這點我沒有答案。但是我不得不認為，美國物業市場的入市時機已經成熟。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-8 09:26

東尼日誌 9月5日 收購匯源 在如今的投資環境裏，可口可樂收購匯源果汁（1886）是莫大的利好消息。匯源的股東固然一夜暴富；而對其他投資者來說，這次收購也說明了跨國企業正在虎視眈眈，垂涎市場裏便宜的股票。 在可樂公佈收購建議前夕，匯源上星期五的收市價為4.14元，折算市值只有56.5億元；而該頂收購的價值高達200億元，股價甚至比去年12.1元的頂峰更高。多數投資者都會以現價來衡量公司的價值，但可樂卻是憑著它對匯源的評估而訂價的。 匯源在2007年度的盈利為6.4億元人民幣，當中有2.05億元人民幣來自去年二月成功上市時超額集資所產生的利息收入。公司去年的毛利率為36%，與往年同期的33%相比稍有進步（毛利即是公司從出售貨品產生的收益，並未加上其他來源的收入，也未扣除銷售成本）。 扣除2007年的利息收入後，匯源的純利為4.35億元人民幣（港幣4.85億元），以此計算的市盈率為40倍，倍數的確很高。公司會在9月9日才發佈中期業績，所以一般人無從判斷其今年的表現。不過，我相信可樂已經一早看過這份成績單，因此即使中期業績大有進寸也不足為奇。 2007年匯源的營業額同比增加27%至26.56億元人民幣，而銷售和市場開支則佔營業額的21%，高達5.7億元，比去年同期的3.8億大有長進。可口可樂垂涎的，正是匯源在國內的物流鏈和銷售網絡；憑著在美國豐富的市場推廣經驗，可樂一定會令匯源在國內增加曝光率。 可樂的市值為1200億美元；如果收購匯源成功的話成本也只是25億美元，相較之下微不足道，更何況匯源的收入和利潤有可能會激增。只不過可樂自身的市盈率只有20倍，收購價格之高令投資者甚為注目。 事實上，主席朱新禮持股高達41.5%，而第二大股東則是一間法國的食品及乳製品巨擎，因此匯源的股東沒有理由反對可樂的建議。我認為這次收購不太可能會告吹。 這次收購有趣的是，大型跨國公司放眼神洲，不但把匯源納入投資組合裏，更視它為打入國內市場的策略性部署。中國有潛力成為世界上最大的市場，而可樂正正想利用一間本已有龐大市場分額的公司作為跳板打進中國。 香港股市是跨國企業搜羅收購對象的理想地方，因為持有控制權的股東比較願意交代公司的狀況；而今次就是可樂主動表示收購的興趣。以當下的環境來看，我唯一有可能買入的飲料企業是青島啤酒（168），不過現時它相當昂貴。 如果我是一間像戴爾（Dell）、惠普（Hewlett Packard）般的大型跨國電腦公司，而又想在國內展開龐大的業務，那麼我會密切留意聯想（992）。以11倍市盈率計算，聯想的市值是450億元（58億美元）；而惠普的市值則高達1110億美元，市盈率為14.5倍，因此能在不降低自身市盈率的情況下吞併聯想。相較之下戴爾就很難與惠普競爭了，因為它的市值只有400億，而且市盈率也有15倍。對股東來說，這項交易當然非常吸引－－如果我要收購聯想的話，我最少會訂價為每股7.5元。 不過，靠買入有可能被收購公司的股票而賺錢並非上策，甚至通常都會失敗，因為這些收購非常罕見。你不會重注買入這類公司，因為成功的機會實在微乎其微；如果你投放十分之一的資本的話，即使股價倍升，你也只能令整個投資組合升值5%。無論你的計劃如何精明、眼光如何獨到，回報也頂多只有這麼多。 當然，如果你發現一間公司乎合你心目中的投資條件，而同時又可能成為收購的對象，那麼你無論如何都應該買一點。從這樣看，我認為聯想是不錯的對象，而青島則太過昂貴而令我卻步。不過，聯想的純利非常波動，而且淨資產的支持不多，因此風險不少。 另一個可能就是法國達能（Danone）收購蒙牛乳業（2319）。蒙牛的市值為300億元，但市盈率卻高得嚇人。我有時會心裏懷有一點憧憬，不過作為一個投資對像還是避之則吉，因為隨時踏中地雷就連性命也不保。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-9-8 09:27 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-9-11 09:32

東尼日誌 9月8日 事後人人皆孔明 大家一定想在股價急跌前，一早沽清手上的持股，然後坐在一旁看著市場崩潰。 能夠及早沽貨當然比看著股價下跌好得多。不過，我清楚自己沒有預測能力。如果我早知股市會跌得這樣急、早知美國次按危機的嚴重性、早知國內A股高處不勝寒，那麼我一定會改變投資策略......不過事後人人都可以是孔明。 我承認自己低估了美國次按危機的嚴重性，對此我只能向大家致歉；不過，我確實觀察到A股市場的泡沫，並且已經警告各位讀者，大家心目中應該自有公論。在股市不斷上升時，我亦開始有系統地拋售手上的持股。 但是，我清楚知道這樣做的後果就是我手頭上會有越來越多現金；而當時我的確認為，持有太多現金只會對自己的財富有害而無益。因此，我呼籲讀者不要用槓桿投資，但仍然要持有前景秀麗的公司的股票。 中國人壽（2628）就是其中一個例子，當時的股價就高得離譜。雖然中人壽的業績可能會在2008年甚至2009年有所倒退，但是公司的盈利會在未來五年繼續增長。此外，當時中國移動（941）的股價已經預計了未來三年的盈利，因此我出售了手上大部分的中移動。不過，無論是當年還是現在，我仍然相信一個真理：長遠的收益一定會遠超短期沽貨的獲利。 我一直都有買入前景較佳的股票，瑞安房地產（272）就是其中一例。我信任瑞安的管理層，而且深信瑞安有美好的將來，只不過其回報要在2009年或2010年才會實現。事實上，它的中期盈利仍有增長，又增加了派息；不過我倒是怕國內樓市緊縮會令這間公司放慢增長。 我深信中國物業市場的前景亮麗。雖然今天上海的樓價仍然不及香港，但我認為在10年內就會超越香港，因此我願意長線投資國內的地產股。不過，現階段國內的樓市仍然受壓，而且宏調仍會持續一段日子。瑞安的股價（4.5元）相對於資產值（每股5.6元）仍然有溢價，這也許會令投資者處於不利的境地。不過，如果市況稍有好轉，那麼物業投資的槓桿效應會令瑞安的盈利增長有所改善。我仍然記得本港樓市在1987年的崩盤後迅速回升；當時恐慌籠罩市場，尤其是投機味道較濃的恒基地產（12）和信和置業（83）股價更只跌剩2元左右。 在如今的熊市裏，好股票壞股票一齊下跌。你需要很大的勇氣和一點運氣，才能明辨好與壞的分別。我買入的股票雖然都錄得賬面虧損，但跌幅一般都不及我判了死刑的公司。 在任何情況下，股市裏的買家和賣家的數目必須相等，因此股價上升和下跌的機會均等。年紀大了，我遠不及年輕時那麼固執、自信，開始相信任何事物都有懷疑的空間，因此總想為自己的建議拿出理據來。我甚少建議出售股票，因為通常一間公司在某時期的表現不濟，過了一段時間又可能會再度值得買入。不過，正如我強烈建議買入中國銀行（3988），我間中也會毫無保留建議投資者沽出。 我唯一次建議出售的，就是中國遠洋（1919）。當時中遠洋一度是我的公開組合的成員之一，不過後來它在沒有足夠理據的情況下升得如火如荼，因此我建議沽出。在同一個上升浪潮中，我還沽清了手中餘下的北京北辰（588）和華電國際（1071，前稱山東國電）。如今我仍然持有極少量的中遠洋作為紀念品，不過直到如今我已經有六年沒有推薦過這隻股票了。 我有兩類讀者。第一類是忠實的長期讀者：他們訂閱了最少五年，期間一直都表現理想，如今部份已經坐擁價值最少數百萬元的投資組合。另一類是比較新的讀者：他們的表現未如理想，部份近期才訂閱的讀者甚至正在蝕本。我鼓勵大家堅持下去，終有一天我們的投資組合會茁壯成長，今天的熊市只會成為長期股價圖上毫不起眼的一點。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-11 09:33

東尼日誌 9月9日 出乎意料 昨天的股市走勢實在出乎意料。當國內百股凋零的同時，港股在房利美（Fannie Mae）及房貸美（Freddie Mac）被接管的消息刺激下衝上雲霄，升勢一如脫彊野馬。 如果說接管兩房就能馬上根治所有次按帶來的問題，實在叫人難以置信。在貝爾斯登（Bear Stearns）倒閉、花旗集團（Citigroup)重傷之際，政府才肯出招其實為時已晚。話說回來，這樣做會令置業者比較容易取得新按揭，從而紓緩美國樓市的壓力。樓市崩潰正是眼前的大問題。 美國投資者是最愛訴訟的一群。當政府賠償兩房的股東時，他們一定會要苛索更多錢，因此有可能會拖慢接管的進度；更何況大選將至，新一屆政府還要等一會兒才能安頓下來，也就是說兩房的事情會拖得更久了。1930年代信貸緊縮，資金緊拙得令銀行無法貸款出去，這有點像今天的情形；結果總統羅斯福（Franklin D. Roosevelt）在1938年推行「新政」（New Deal），建立一些按揭公司並使它們能以特惠的利率取得資金。不過，後來政府不想與其他銀行一起競爭，而且這些債務在自己的賬目上也不好看，於是就在1968年把它們改組成上市公司並向公眾集資。過了幾十年，大家發現自己又回到故事的起點。 大家都懷疑危機是否已經過去。這些貸款機構正在聯邦住房金融局（Federal Housing Finance Agency裏療傷，最後能否從次按的災難中康復過來，我只能說聲「祝君好運」了。 匯豐控股（5）漲了5.5％，在淡市中包攬總成交的一成左右。我很懷疑在如此薄弱的成交裏反彈能否持續。 不過，如果匯控會大大受惠於兩房的接管，那麼現時最好還是不要沽貨套現。雖然兩房只是個別事件，但肯定的是匯控已經被大幅低估。此外，部分中資銀行無論是否與房利美有關、有沒有次按問題，升幅一律超過5%；中國銀行（3988）就是其中一例。 我不太相信危機已經完結。不過危機過後，中資銀行肯定會再次上路：它們的路上沒有障礙，而且從近期的業績來看它們非常便宜。不過中資銀行變得太過龐大，結果不太可能成為被收購的對象，甚至反過來要主動收購別的銀行；而要主動出擊－－並且一擊即中－－的代價可能極為高昂。 談到大型的收購合併，我很詫異新加坡的主權基金淡馬錫控股（Tamasek Holdings）竟會大手買入利豐（494）。淡馬錫要進行任何一項交易，通常背後都會有一個策略性的目標－－尤其是利豐這類只有少量資產的公司（對上一張資產負債表顯示，有形資產僅佔不足3％）。無論我怎樣想也想不出淡馬錫背後的策略。利豐的管理層相當出色，唯一的污點是它曾在1980年代把自己私有化，當重新上市時旗下的玩具反斗城卻失蹤了。不過，再上市之後的表現仍然相當出色。 過去十年來利豐的純利上升了570%；由於股本架構的變動每股盈利則上升了450%，增長相當不錯；即使以25倍市盈率的高溢價水平出售，此股仍算便宜。可能淡馬錫就因此把它作為一個投資項目吧；背後的原因可能是想分散投資，不過看來總是有點奇怪。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-16 09:19

東尼日誌 9月10日 接近見底？ 我很有信心港股不會跌穿18000點的水平。如果這是真的話，那麼我們距離底部只有10%；此刻不買，還等何時？ 六個月前當恒生指數仍然是25000點左右時，我曾經指出18000點一直以來都是牛市的強大阻力，無論1997年、2000年還是2001年大市都無法升穿這個水平。恒指最終在2006年擊破這個阻力位，18000點就會成為跌市的支持位。 這個說法沒有科學根據，因此我有點懷疑這種邏輯的真確性。不過正如魔術表演一樣，我雖然無法找出一個合理的解釋，有幾次卻親見看見這種現象。當然有時「魔術」不一定會成功，對此我也沒有任何解釋。 上述現象的確曾在香港發生。無論是1994年、1998年還是2004年，當股市升至高位後重挫，跌至7000至8000點的水平就拒絕繼續下跌。 我們不應該太過依賴「魔術」作為投資的理據。不過，經過了長達10個月的跌市、從32000點到20000點的跌幅，我認為股市會在年底前－－即未來3個月－－強力反彈。恒指在2008年3月曾一度反彈4000點；我相信未來反彈的幅度會超過4000點。 我認為星期一的升市並不是轉勢的開端。不過即使那真的是單日轉向，大家要事後才會知道。在3月的反彈裏（我當時已經不太相信轉勢一說），也有不少單日升市，事後回頭看卻不是轉勢的開始。 說完大市再看個股。雖然工商銀行（1398）和中國石油（857）的市值龐大，而且匯豐控股（5）和中國移動（941）佔恒指的比重已經今非昔比，但它們與大市的相關性卻遠不及匯控和中移動。此外，中國海洋石油（883）的市值高達5000億元，表面上看甚至比只有2000億的中石油更有地位；不過中石油的實際資本額其實高達20000億元！這種謬誤正正扭曲了恒生指數作為大市指標的代表性。 華富財經的研究團隊認為，即使匯控上半年的盈利只有77億美元，全年的純利仍會高達200億（港幣1640億）。我的估計比較保守，不過如果他們預測正確的話我也是無任歡迎的；而且，我相信華富財經的盈利預測比任何一間國際大行的研究部都要準繩。現時匯控的市值為 15000億港元，以此算計的市盈率大概是10倍左右。對一間沒有增長的公司來說10倍市盈率尚且算低，更何況匯控一向以來都能穩定增長。 華富財經研究部估計中移動的盈利為1300億元，折算市盈率14倍，估值絕不過份；我認為這也是相當樂觀的預測。雖然中移動這龐然大物的增長可能會放緩，另外國內電訊業的重組也可能對公司構成影響，但我沒有理由相信中移動會因此而停止快速增長。 現時工行的市值為18000億元，樂觀估計2008全年盈利為1250億元，算出來14.5倍的市盈率也毫不過份，而且工行的增長比絕大多數國際級的銀行要優勝（如果工行算是「國際級」的話）。 上述三間公司市值總計50000億元，預計盈利高達4000億元，而市盈率只有12.5倍。對於任何一個有經驗的投資者來說，都是一塊大肥肉。 在以上的計算中我沒有包括中石油，因為它的純利在乎於中央政府的取態，更甚於公司自身的盈利能力。政府對中石油的盈利有絕對的生殺大權，只要中央一聲令下，就能迫它以低價賣油、上繳重稅、或者補貼煉油業務－－現在中央甚至三管齊下。匯控工行中移動三缺一，而中石油的市值高達17000億元，還是說說中石 油吧。雖然上半年的盈利只有600億元，但華富財經仍然樂觀地預計盈利高達1600億。如果成真的話，那麼這個四方陣的總計市盈率會拉得更低。不過如果保守估計，上述的12.5倍市盈率應該比較恰當。 我的結論是，如果連市場上的巨人都那麼便宜的話，指數裏其他成員也應該不會昂貴，因此大市繼續尋底的空間不大。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-9-16 09:22 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-9-16 09:24

東尼日誌 9月11日 隨想錄 我喜歡觀察大價股的表現。知道了它們將來的走向，我就會假設細價股也會相應跟隨。不過，雖然我經常提及大公司，但有時它們不一定是最佳的買入對象。 我曾經提及過一些細價股，星獅地產（535）就是其中一例，之後我一直都沒有更新過對這只股票的建議。星獅的股價從最高位的4毫下跌60%，當時我就認為 這水平太昂貴了；再提及這間公司的時候，它的股價已經比資產值有所折讓。對上一張資產負債表顯示星獅每股有25仙資產，不過我認為這個數字會因為國內樓市 的壓力而繼續下跌。 我仍然對星獅的前景有信心，也沒有改變對這間公司的看法，個中原因是我信任其大股東的道德標準和管理能力。話雖如此，我還是不會向一般讀者推介這只股票。 首先，星獅的流動性很低，在如今的市況裡即使想套現也不能沽貨，其次是它仍然未開始派股息；還有，星獅所處的行業有一個特性，就是投資者必須大量閱讀最新 的報告才能知道其發展動態。因此，即使在我最樂觀的時刻，也只有建議讀者少量買入作長線投資用途。 即使某間小型公司的股價極有潛力上升，但它同樣有下跌的機會，因此我通常都不太願意推薦細價股。今年一月我認為股市漲得太高，於是有人請我挑選一隻會跑贏 大市的股票。我選了創科實業（669）。理由是此股的壞消息已經出盡，而且公司在幾次高價收購之後已經得到整固，應該開始走向復甦之路。其後創科的股價表 現一直都相對較穩定，不過後來因為消費者日常開支減少而受挫。 我沒有創科的內幕消息，而業績要每6個月才發表一次，投資者往往不能得到最新的資訊，當收到業績報告時消息已經過時了。即使市場上有謠言而投資者又有很大 反應的話，那我一定是不為意。傳謠消息只會令我感到不勝煩擾，我通常都甚少去主動跟進，只會把它當作一個潛在的可能性。因為謠言往往對的時間少、錯的時候 多，而跟據錯誤的消息去投資等同被騙。 關於商務部有可能會以「民族壓力」為由拒絕可口可樂收購匯源（1886）的謠言，我一點看法也沒有，正正是出於上述的原因。當然收購的成敗會對股東產生莫 大的影響；而國內的競爭對手怕的可不是匯源的管理層，而是可口可樂。如果商務部因此而拒絕的話，那的確愚昧不堪－－不過，誰說大家都會理性思考問題？加上 中央從來都沒有欠可口可樂的人情，有好處當然要給自己人。 在這個情況下，誰能在結果公佈前擁有內幕消息，誰就能賺大錢－－我敢肯定一定會有消息洩漏出來。這對股東來說有莫大的分別，不過幸好，我沒有沾手這只股票。 至於中移動（941）、匯控（5）、工行（1398）和中石油（857）的大部分資訊都已經公開，即使有內幕消息洩漏出來影響也不大。即使有人搶先知道中 石油發現了新油田，也不會左右現有股東對公司的見解；假使有人提早得悉匯控的業績（我懷疑很多匯控的員工也會知情），其分別也不大－－看看上個月的業績發 佈就知道了。大家揣測的是匯控未來的盈利，而不是過往的成績。 這正正是我比較喜歡大公司的理由。至於小公司無可避免會被大量謠言纏擾，而我一定是世界上最後一個知道消息的人。 我有一次失敗的投資就是買入了中國製藥（1093），其主要業務是生產阿士匹靈藥片。當時應該是2003年，公司交出了一張亮麗的中期成績表，再加上很低 的市盈率，於是我就買入了一些股票；年結時再發佈一份令人滿意的年度業績報告，股價卻仍然毫無反應。後來兩年的盈利表現卻不堪入目，於是我決定沽貨離場， 還選了一個好時機去出售，因此損失不算多。不幸地，自從賣出了以後，公司的銷售額就開始反彈，之後更強勢畢露。 較早前我曾經去過廈門，對這個城市的人民生活水平有深刻印象。回家以後，我發現了一間叫廈門國際港務（3378）的上市國營公司，市值為60億元。我預見 它的港口業務會大幅增長，甚至還看見了對岸的台灣，就買了一點，之後也沒有怎樣理會。如今公司的表現不錯，中期業績稍有改善，而經過股價大跌後市盈率已經 跌至9倍，股息率則為5%。在某一個階段廈門港務也許會有好表現，不過這純綷是我的揣測而已，公司的業務也許永無進展，但我很喜歡這種賭博，只要大市或股 價便宜，不過亦只會押上小注。誰知道某一天這只股票可能會充斥著謠言呢？由於供應量少，它的股價一定會有很大反應。大家請放長雙眼看。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-16 09:26

天下第一倉 (9月11日) : 中資股重返吸引水平 恆 生 指 數 跌 穿 二 萬 點 大 關 ， 實 在 令 人 難 以 言 笑 。 但 無 論 九 月 份 的 景 況 如 何 ， 今 年 十 月 也 肯 定 不 會 像 八 七 年 、 九 七 年 及 去 年 十 月 般 發 生 股 災 ， 上 述 三 年 指 皆 嚴 重 超 買 ， 直 到 十 月 大 市 便 從 高 位 開 始 暴 跌 。 有 人 認 為 九 月 份 大 市 依 然 陰 雲 密 布 ， 投 資 者 要 療 傷 ， 對 大 市 心 灰 意 冷 ， 但 真 的 會 這 樣 ？ 去 年 十 月 ， 指 及 杜 瓊 斯 指 數 雙 雙 轉 勢 下 跌 ， 指 瀉 近 三 分 之 一 ， 杜 指 則 下 挫 兩 成 七 。 兩 者 的 跌 幅 無 疑 駭 人 ， 尤 其 是 你 置 身 其 中 ， 感 受 到 財 富 大 縮 水 ； 惟 對 比 上 海 股 市 同 期 ， 香 港 和 美 國 的 跌 幅 只 是 上 海 一 半 。 而 中 美 俱 是 香 港 最 大 的 貿 易 夥 伴 ， 港 股 極 容 易 受 這 兩 地 左 右 。 國 內 股 市 泡 沫 已 破 上 海 股 市 早 前 確 實 有 巨 大 泡 沬 ， 很 多 股 票 推 升 至 不 合 理 的 水 平 ； 幸 好 香 港 投 資 者 一 直 對 國 內 股 市 戰 戰 兢 兢 ， 因 此 香 港 股 市 跌 勢 才 遠 低 於 中 國 。 刻 下 的 中 資 股 股 價 ， 已 回 復 至 合 理 水 平 ， 部 分 更 相 當 吸 引 ， 包 括 了 我 納 入 其 中 的 內 銀 股 及 重 磅 股 中 移 動 在 內 。 中 國 金 融 業 現 時 很 不 景 氣 ， 還 蔓 延 至 樓 市 ， 買 家 變 得 憂 心 忡 忡 ， 愈 來 愈 多 人 關 注 樓 價 起 跌 ， 亦 為 資 源 充 沛 的 企 業 家 造 就 不 少 良 機 。 毫 無 疑 問 ， 中 國 仍 是 全 世 界 令 人 興 奮 的 投 資 市 場 ， 但 撈 底 從 來 十 分 困 難 。 不 過 ， 股 價 已 跌 至 十 分 低 殘 ， 只 要 市 況 再 度 逆 轉 回 升 ， 現 價 入 市 會 有 豐 厚 斬 獲 。 股 票 有 其 內 在 價 值 ， 因 此 中 資 股 的 股 價 不 可 能 長 久 下 跌 。 只 是 牛 市 景 氣 時 ， 股 價 升 至 過 高 ， 一 跌 便 會 跌 過 龍 ， 就 似 刻 下 情 況 一 樣 。 投 資 者 只 要 選 擇 正 確 時 間 入 市 ， 即 使 並 非 買 了 優 質 股 ， 股 價 亦 會 隨 大 市 復 甦 而 水 漲 船 高 ； 很 多 時 候 ， 更 是 由 股 價 反 覆 無 常 的 股 票 率 先 起 動 。 樓 價 下 跌 ， 以 及 銀 行 虧 損 ， 令 美 國 經 濟 兩 面 受 敵 ， 但 相 信 再 下 跌 的 機 會 正 逐 步 減 少 。 樓 市 令 不 少 銀 行 陷 於 危 機 ， 何 時 能 收 復 失 地 ， 要 視 乎 樓 價 去 向 ， 而 樓 價 亦 似 乎 已 趨 向 穩 定 下 來 。 港 股 走 勢 視 乎 中 美 雖 然 美 國 政 府 早 前 展 開 救 市 活 動 ， 惟 消 費 者 仍 缺 乏 信 心 ， 加 上 油 價 高 企 ， 導 致 製 造 業 如 汽 車 工 業 受 損 ， 如 情 況 未 能 受 控 ， 甚 至 會 波 及 零 售 行 業 。 要 斷 定 大 市 底 部 何 在 ， 實 在 談 何 容 易 ， 只 要 是 在 低 位 入 市 ， 自 能 心 安 理 得 。 即 使 大 市 再 下 跌 ， 亦 只 屬 皮 外 傷 ， 接 便 會 雨 過 天 青 。 香 港 經 濟 走 勢 ， 很 大 程 度 要 看 上 海 及 紐 約 的 去 向 ， 現 時 港 股 下 跌 近 三 分 之 一 ， 並 非 由 於 本 港 經 濟 內 部 出 現 問 題 ， 而 是 海 外 形 勢 有 變 。 只 要 捱 過 這 源 自 外 地 的 病 疫 ， 香 港 勢 必 變 成 更 強 大 的 金 融 中 心 。 請 緊 合 雙 手 ， 祈 求 這 次 沽 售 浪 潮 接 近 尾 聲 。 風 暴 一 旦 完 結 ， 港 股 便 會 迅 速 收 復 失 地 。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-16 09:29

東尼日誌 9月12日 鑽石誘惑 又一個交易日，恒生指數又再重挫數百點！ 當今的環境到底是入市良機，還是災難將至？現時越來越少投資者肯持有大量現金靜待機會，反而很多人都正如我所建議般在跌市裏逐步分段買入；另外，也有不少投資初哥對今次熊市如斯巨大的跌幅感到困惑不已。 任何人想在昨天的災難前沽清持股，然後手持現金靜觀跌市，都只是一廂情願而已。這種做法的風險很高，因為只有股市開始下跌後，你才有可能知道它還會下跌多少。 我可以理解很多投資者都在期望股市更進一步下跌。不過，請告訴我，到了今天的境況，股市還可以跌多少？無論機會有多微，即使真的下跌到了第二天也同樣有回升的可能。 港股並非在唱獨腳戲，宏觀環球股市皆陰雲密佈。如果說美國樓市崩潰是熊市的元兇，那麼這個兇手幾乎把全球每一個角落的股市趕盡殺絕，而香港的傷勢已經不算最嚴重。現時某些地區的樓價情況嚴峻，而且樓市的瘟疫是可以傳染的。 在如今的陰霾裏，我仍然深信悲觀的情緒最遲在12月就會消失得無影無蹤；我曾經歷過類此的情況，正正是經驗減輕了我心中的憂慮。這聽起來似乎大過樂觀，但股價已經跌至相當低殘的水平，極佳的投資價值已經浮現。不知道李兆基突改口風是否代表著入市的訊號？通常大好友被脫牛角時，就代表著市況已經有所轉變。 鑽石組合裏還有382,000元現金；我計劃動用一部分去進行投機。當然我不會沾手窩輪，但會把錢投放在我最喜愛的股票之一－－中國移動（941），因為我相信中移動已被過份超賣，到了股市反彈時它一定會領先上漲。即使我幸在75元或以下買入1,000股，這個機會也只會在明天出現而且稍蹤即逝。如果買入後回升得太快我就會止賺沽貨。 我還準備在5.2元以下買入4,000股中國鋁業（2600）；如果A50中國基金（2823）跌至10.8元或以下，我也會買入3,000個基金單位。要是上述的股票全數成功購入的話，那麼總計的成本為130,000元，使組合的現金下降至250,000元。 我提及過中移動不下百萬次了。以75元現價計算，它的市值為15,000億元，而2008年的預測盈利大概是1,200億元。與其他股票相比中移動的估值不算極之吸引，但我認為現時的股價已經很便宜－－也很波動。 近幾個月來我每次推薦中鋁時都相當謹慎，因為它2008年的盈利應該會倒退，令當時14元的股價顯得太樂觀了。此外，我不太認同中鋁的管理層利用公司在行內的領導地位和規模，把對手吞併起來從而迫使它屈服。話說回來，這仍然是一次很有價值的收購，前景相當不錯。中鋁現時的市值為700億元；過去兩年盈利升至110億元的高峰之後，我估計它未來3年的平均純利應介乎60億和80億元之間。如今中鋁的股價已經從去年的頂峰下挫了80%之多，似乎有點過份。 A50中國基金包含了太多礦產資源股，因而削弱了其對國內A股市場的代表性（我經常說，礦產公司是缺乏增長的公司），這正是我比較喜歡直接投資股票的理由。不過，它的確包括了其他種類的A股，當中不乏有極佳投資價值的股票，部份會在大市轉向時大幅上漲。何時轉向？我不知道。不過，A50已經從2007年的28.9元最高位下跌三分之二，我認為跌得有點過份。 我手上的現金已經越來越少。今天晚上就讓我安睡一覺，明天一早準備彈藥上戰場。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-9-16 09:32 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-9-17 10:47

東尼日誌 9月16日 美國崩潰 天空已經塌下。行星一顆接一顆被擊落，而小星星更以驚人的速度解體滅亡。 在貝爾斯登（Bear Stearns）被擊落之後，花旗集團（Citigroup）在幾個月前已經發出警報。然後是雙胞胎房利美（Fannie Mae）和房貸美（Freddie Mac）被炸得粉身碎骨。這樣形容毫不誇張，因為雖然兩房仍然靠著政府維持生命，但這兩個美國按揭巨頭的股票將會被攤薄得不成樣子。 這個週末我們目睹美林證券（MerrillLynch）的敗亡。多年來美林一直是全美最大的證券商，其大名街知巷聞，在美國各大城市都有龐大的銷售隊伍，在大多數國際金融中心都設有分部。順帶一提，美林有「閃電牛群」的稱號（譯者按：「閃電牛群」即ThunderingHerd，為美國某大學的運動校隊的隊名），而有人則戲稱它為「粗魯的庫德人」（Blundering Kurd）。 美國銀行（Bank ofAmerica）將會以440美元（即每股29元）吞併美林。與房利美和房貸美相比美林的情況還不算最嚴重，因為至少股東還可以收回一部分資金；可是與此同時，比美林規模較小的雷曼兄弟（Lehman Brothers）卻要申請美國法津第11章的保護，走上破產的不歸路。 美林引起了我對往事的追憶。我懷疑世界上所有公司或多或少都受到它的控制，而且美林在所有交易裏都有絕對的主導權。美林在1960年代開始涉足新加坡市場，當時我正是費沙公司（Fraser & Co）的合顆人。公司指派我用美林的名義聯合管理一間商品經紀行，那時我為於Battery Road的辦公室小得跟監獄沒有兩樣。我還記得當時美林的行政總栽哈利·安達臣（Harry B. Anderson）來訪新加坡，還想吃一頓有益健康的晚飯，於是我就帶他到了一間位於Bugis Street髒兮兮的大排檔，附近還不斷有變性人走過。 當美林和雷曼的新聞充斥頭版的同時，美國國際集團（AIG）也竟然陷入困境。為了籌錢來保持足夠的資本，AIG更要減磅，被迫把部份業務出售。AIG的股價受到極大壓力，上星期收報12.14美元。 在我心目中的金融宇宙裏，如果說匯豐控股（5）是太陽的話，那麼AIG就是月亮，而其他的公司不過是行星和流星而已。這個形勢似乎已經改寫，我可不知道該怎樣做了。 在這個價位AIG的市值只剩下330億美元，與去年1,800至2,000億的水平相比可謂差天共地。而美林的市值則從去年的1,400億美元跌至今天的270億，因此一定會有人對美銀高價收購林美甚有微言，尤其是美銀至今仍然在消化一月時吞併的全國金融（Countrywide）。不過，透過這次收購美銀終於可以擺脫本地銀行的身份，一舉打進國際市場。 有10間銀行已經承諾每人提供70億、合共700億美元的資金，當中包括美銀、美林、高盛（GoldmanSachs）和巴克萊銀行（BarclaysBank）。（匯控雖然最有份量，卻不是其中一份子）。警號已經響起，銀行家正在絞盡腦汁找對策應付危機。到底更大的撥備減值是否接腫而來，還是正如我所希望一樣，即將有更多的收購和合併？下一個目標會不會是AIG？ 連我的寶貝AIG都陷入難關時，我感到自己已經完全迷失方向。全球的金融市場已經陷入深淵，人們要重新思考整個資本主義體系。市民可能會失去信心，不斷從銀行裏提錢出來並放在家裏，因而可能引發擠提。 那麼鑽石組合裏的押注都要按兵不動了。我上星期五提及的入貨計劃也要暫停，直到我看清楚當今的局面為止。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-18 09:45

東尼日誌 9月17日 救贖在何方？ 今天市場的崩潰令我感到沮喪不已。到底這次跌市標誌著久違了的底部，抑或只是邁向地獄之門的其中一步？ 我不知道股市是否已經見底，但有一點可以肯定的是，我們距離底部又再接近1,000點。我清楚知道，今天入貨絕對要比上星期安全，因為可以下跌的空間又再減少1,000點。如果今天的跌勢重覆18天，港交所（388）就要付錢僱用清潔工人把積壓的股票清走－－到那時我一定會應徵。 我感到沮喪的原因，是朋友和讀者們排著隊向我問同一個問題：沽定摣？很明顯我不是先知也沒有預測能力，所以很抱歉，對這類問題我沒有確切的答案。但我知道，我的強項正是我有逆流的勇氣，在別人盲目悲觀的時候買入，在別人徹底樂觀的時候沽出。 我不會把自已的投資理念刻意標籤為「相反理論」（contrarian），但當大眾對某投資主題有所共識時，我通常都會有所質疑。有些時候我也會同意大眾的想法，不過當有人向我闡述某一理論時，我馬上就會找出與之相反的論據，又或者提出在原來理論裏沒有的論點；有時候，我的新論點比原本的理論還要強。 現時美國國際集團（AIG）正在四出尋找貸款支撐局面，以防危機不斷再惡化下去；而大多數投資者都相信AIG的情況會變得更壞。可是，我到今天仍然不能理解導致AIG落得如此田地的原因：有人說這是因為衍生工具的保險賠償。這解釋在我看來實在太牽強。即使公司確實承擔了這類風險，也一定會有一個限額；更何況AIG是保險界的一哥，累積了豐富的經驗，而且僱用了行內最出色的風險評估專家，又怎會犯下如斯彌天大錯？話說回來，從現時的局面看，我的論據一定是出錯了。 AIG所帶來的影響可能比房利美（Fannie Mae）和房貸美（Freddie Mac）來得深而遠。兩房的倒下會令按揭的成本增加，令置業者難以取得貸款，從而使樓市難以恢復過來。但兩房主要與銀行和其他專業人仕進行交易，對公眾的直接影響較少。可是AIG在人壽保險市場裏有很大的份額，因此它主要是和大眾市民做生意的；如果保單出現問題，那麼對投保的市民一定有深遠的影響。 我活在希望中。在當下的局面，我們需要一個非主流的理論（這不代表我一定相信這理論）。現時對市場來說，最佳的催化劑莫過於AIG的困局得到解決。我敢肯定有不少公司都已經開始盤算AIG的價值－－當中可能不乏巴郡（Berkshire Hathaway），如果有匯豐控股（5）就更好。正如美國銀行（Bank of America）願意以每股29元收購市價只有17元的美林證券（Merrill Lynch），金融圈裏的收購大戰可能一觸即發。 今天的機會不容有失。我很想動用鑽石組合裏餘下的一半現金，儘可能今天入市；不過我只會在恒指跌穿18,300點時才會入貨，因為我討厭在升市時買入。 現時我只會考慮組合裏現有的公司。我會增持10,000股中國銀行（3988）和5,000股交通銀行（3328）；如果心情好的話，我下次還可能再會買入工商銀行（1398）。我希望要動用的資金總計不會超過68,000元。讀者們都知道，我偏愛這些中資銀行，但不會偏心個別某一間銀行。 我還會買入3,000個單位的A50中國基金（2823），希望可以用30,000元就能成功交易。也會在70元或以下買入1,000股中國移動（941），雖然我認為中移動的股價特別波動。最後會買入10,000股里安房地產（272），因為我需要降低入貨的平均成本價。 這會令組合的現金減少至200,000元。剩下的彈藥會在下次突擊時才使用。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-19 09:21

天下第一倉 : 跌市無懼 (18-9-2008) 股 市 跌 穿 二 萬 點 ， 有 誰 不 心 灰 意 冷 ？ 但 若 是 長 期 投 資 ， 股 價 愈 低 ， 自 然 買 得 愈 多 ， 只 有 沽 家 才 憂 慮 股 價 下 滑 。 不 過 ， 大 部 分 投 資 者 追 求 波 幅 ， 慣 常 高 位 出 貨 ， 用 他 們 的 說 法 ， 是 止 賺 套 利 。 在 金 魚 缸 中 浮 沉 的 散 戶 ， 愛 低 買 高 賣 這 一 套 ， 通 常 不 理 會 股 息 回 報 ， 亦 懶 理 市 盈 率 多 少 ， 最 緊 要 是 鄰 居 好 友 有 貼 士 。 組 合 跌 值 三 分 一 細 看 我 們 的 投 資 組 合 ， 的 確 會 令 人 沮 喪 ， 其 總 值 由 去 年 十 月 的 高 位 勁 瀉 近 三 分 一 ， 對 投 資 顧 問 而 言 ， 可 謂 大 災 難 ， 然 而 這 並 非 世 界 末 日 。 當 然 ， 有 些 基 金 的 表 現 較 優 勝 ， 但 大 部 分 基 金 經 理 表 現 更 差 ， 有 的 還 輸 我 們 一 條 街 。 這 個 組 合 在 《 壹 週 刊 》 已 有 近 十 年 歷 史 ， 其 實 我 為 《 壹 週 刊 》 撰 文 日 子 比 這 更 長 ， 九 七 年 亞 洲 金 融 風 暴 還 未 爆 發 ， 我 已 開 此 專 欄 。 那 時 政 府 入 市 干 預 ， 狂 掃 藍 籌 股 ， 阻 止 指 進 一 步 插 水 式 勁 瀉 ， 之 後 港 府 再 將 那 堆 股 票 包 裝 成 盈 富 基 金 發 售 。 今 回 跌 市 雖 非 小 兒 科 ， 但 為 《 壹 週 刊 》 撰 文 以 來 ， 我 經 歷 過 殺 傷 力 更 巨 大 的 股 災 。 然 而 ， 組 合 市 值 仍 近 六 百 萬 元 ， 即 平 均 年 升 兩 成 ， 這 回 報 遠 勝 其 他 投 資 渠 道 ， 如 銀 行 存 款 、 定 息 基 金 ， 甚 至 有 可 能 高 過 投 資 物 業 。 我 在 此 借 用 半 杯 水 的 譬 喻 ， 你 手 上 有 半 杯 水 ， 代 表 你 的 身 家 增 值 了 近 五 倍 ， 當 然 極 好 ； 但 若 你 眼 點 是 半 空 的 杯 ， 你 只 會 看 到 自 己 的 財 富 由 高 位 蒸 發 了 逾 四 成 ， 變 成 徹 底 失 敗 。 這 組 合 九 九 年 開 倉 ， 當 時 亞 洲 金 融 風 暴 剛 過 ， 指 仍 然 低 迷 ， 它 卻 能 捱 過 ○ 一 年 的 科 網 電 訊 股 災 及 ○ 三 年 沙 士 風 潮 。 還 記 得 普 羅 大 眾 群 起 上 街 示 威 ， 對 政 府 宣 示 不 滿 。 科 網 泡 沫 是 由 美 國 吹 來 的 ， 當 然 我 們 的 香 港 電 訊 變 身 電 訊 盈 科 ， 也 有 份 推 波 助 瀾 ； 至 於 沙 士 則 是 純 本 土 的 災 難 。 目 前 的 次 按 風 暴 亦 是 美 國 出 品 ， 具 高 傳 染 性 ， 已 蔓 延 了 整 個 金 融 世 界 。 一 年 後 股 價 更 高 雖 然 病 魔 可 能 還 要 肆 虐 多 一 年 ， 但 不 會 摧 毀 香 港 金 融 市 場 。 中 國 銀 行 、 工 商 銀 行 、 中 國 移 動 、 豐 及 宏 利 毫 無 疑 問 能 捱 過 此 一 役 ， 之 後 會 變 得 更 強 橫 。 它 們 佔 這 投 資 組 合 一 定 比 重 ， 一 年 之 後 ， 股 價 肯 定 比 今 日 更 高 。 然 而 靠 運 氣 投 機 炒 賣 股 票 的 賭 徒 ， 今 鋪 能 否 賺 錢 ， 並 無 保 證 ， 因 他 們 能 否 揀 對 股 票 ， 純 粹 靠 撞 彩 ， 而 非 仔 細 分 析 。 我 挑 選 的 股 票 ， 對 賭 徒 而 言 ， 波 幅 實 在 太 小 ， 但 只 要 這 些 公 司 繼 續 賺 錢 ， 增 加 派 息 ， 我 已 心 滿 意 足 。 假 如 炒 家 睇 中 我 的 心 水 股 ， 令 它 升 至 無 譜 ， 我 更 可 趁 機 出 貨 ， 賺 多 一 筆 花 紅 ， 惟 那 並 非 我 買 入 的 本 意 。 老 實 說 ， 我 不 討 厭 股 價 低 迷 ， 就 像 刻 下 ， 因 我 喜 歡 趁 低 入 貨 ， 而 非 沽 出 。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-19 09:23

東尼日誌 9月18日 鑽石組合繼續增持 又是令人失望的一天。我還以為18,000點是比較堅固的防線，誰料恒指一舉下破萬八大關。至於鑽石組合，我則以2.9元增持了10,000股中國銀行（3988），又以6.7元買了5,000股交通銀行（3328）。 受雷曼兄弟申請破產保護所拖累，中資銀行股全線重挫。交行在一天內蒸發了7.6%，而中行的跌幅雖然較少，但也高達4.6%。最慘烈的莫過於工商銀行（1398），跌了9.9%至4.01元。 在這個價位工行的市值只剩下13,400億元，稍低於匯豐控股（5）的13,800億（以現價115元計算）。工行上半年的純利為645億元人民幣；即使下半年的盈利不能達到這個水平，要10倍市盈率依然難度不高。10倍的估值可謂相當吸引。 現時每1元人民幣兌港幣1.13元。如果要工行的市盈率跌至10倍，那麼全年的純利要有1,200億元人民幣，也就是說下半年要有600億。我相信即使在2009年工行也能達到這目標－－如果國內樓市在未來18個月不會大規模崩潰的話，那又是否過份的要求？ 中國的房地產市場已經感受到極大的壓力；投資者在股市損手後再也沒有動力去買房子，更遑論要發展新樓盤了。到底這是否一次健康的調整？如果是的話，那麼樓市又會在何時再度起飛、置業者和投資者重新入市？ 在市場崩潰之先，中央政府已經屢次警告銀行不要過度貸款予物業買家。順帶一提，中央對股市的做法手鬆得多，間接令股市泡沫不斷膨脹並最終爆破。我們不知道大型銀行有沒有切實執行中央的「警告」，所以最終的壞賬水平也無從得知。我認為多數大銀行都會依隨監管機構的指示，但賬簿裏仍會有一定數量的壞賬，不過銀行應該可以承受得來。 總合上述各點，我認為工行已大致為2008年下半年開始至2009年的壞賬作出撥備；只要純利能在2010年維持於640億元人民幣的水平，而人民幣兌美元（即港元）的匯價又維持不變的話，那麼工行就會自2010年起快速增長。 我用了不少筆墨談論工行，其實上述的理論也適用於其他中資銀行。中行的市值為6,400億元，而過去兩季的盈利均穩定維持在200億元人民幣的水平。我預計中行在2010年後沒有太大的障礙，純利應該可以達到每年800億元人民幣，以1兌1.13的匯率計算即900億港元，折算的市盈率只有7倍。應該足以令投資者感到興奮不已。 以現價6.6元計算，交通銀行的市值為2,650億元人民幣，而2008年的中期純利則是155億元人民幣。如果交行的盈利能在2010年穩定下來，並且從這個水平開始增長，那麼市盈率就是8倍。當然任何人都沒有預測能力，但上述的估算似乎頗為合理。 我以9.6元增持了3,000個單位的A50中國基金（2823）作短炒用途，因為我看國內的股市已經跌得太離譜，大型的調整隨時出現。去年差不多同一時間A50的價格竟高達28.9元，過了一年它已經從天堂掉到凡間來。遲來的反彈一旦出現，可能會令A50漲到15元。 今天我沒有完成所有買單，因為瑞安房地產（272）竟逆市上升，而中國移動（941）也沒有跌穿70元。看看明天能否成功入貨。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-23 09:37

東尼日誌 9月22日 升？跌？抑或牛皮？ 本週市況會不會繼續大幅波動？可能吧。無論我怎樣說，對與錯的機會均等。不過成交量倒是很可能會上升，但應該不及上星期五般龐大。 美國政府終極救市方案的細節尚未公佈。如果政府會將市場上的負資產清走，那麼應該會決解掉大部份問題；可是，如果政府只是延遲了物業市場的沽售潮，等待投資者有信心入市吸納而令價格上升，那麼這個方案不會完全成功，因為市況只會不斷被這個問題纏擾而難以上升。 人們購買物業的能力取決於他們能否獲得貸款。現時只有少數銀行有能力隨意貸款，因此買家難以取得按揭，所以美國樓市仍然難以回升。不過，對於手上有錢的人來說，現階段的樓價可謂極之吸引，因此他們可能會逐漸吸納市場上的供給。 限制沽空竟然成為救市方案的一部份，我對此感到相當失望－－此舉純綷是表面功夫而已。為甚麼？因為在任何一個沽空盤裏，有沽家就必定有買家，沽空了就一定要平倉。這正是賣空價格規則（tick rule）背後的原因：禁止以低於市場最佳沽盤價沽空，以防把股價越壓越低。其實，在一個有秩序的市場裏這是應該可以的。 今天的股市應該會承接紐約和倫敦的升勢高開，不過以現時的新聞來看，我懷疑升勢能否持續很久。與此同時，上星期四的低位看來堅不可摧；即使股市回升時遇到阻力，那仍然是很強的底部。 港股不僅會受到歐美市況的影響；臨近週末，連中央政府最終也使出大熊貓之掌，入市買股。上海深圳A股市場的無底洞，最後也因為過份超賣而調整，而且市場需要更大幅度的反彈方肯罷休。 A股一口氣從高位跌了三分之二，如今至少會出現一次「死貓反彈」。如果沒有一定數量的沽空盤，如此大規模的沽售潮根本沒可能出現。另外，很多買家都會越跌越買以減低平均成平，也有不少投資者會因為覺得現價非常吸引而入市。 我認為政府要干預市場其實沒有問題，因為有時這可能是最佳方案。不過如果中央政府想以入市來托高股價，那注定會失敗，因為這只會帶來更多沽盤。 因此今天的股市將處於兩股力量的角力之間：當國際市場期待更多救市方案的細節同時，國內股市卻會大幅反彈，因為當中央政府克服了干預市場的顧忌後，我看它應該很快會有更多行動。 話說回來，投資者不應該以短期的眼光看待股市。如果知道了股價在兩年後的方向（我敢肯定是「向上」），那麼股市在30日後的表現也就無關痛癢了。 同樣地，如果公司的盈利在未來幾年會穩步上升的話，那麼即使今年的業積稍有倒退也無關痛癢。多年來見過無數追求短線利潤的交易員的表現，部份成績也許不錯；可是，長線投資者才是真正的長勝將軍：他們無論晴天陰天，都只會買入持有出色的增長股。這類長線客只有少數失敗者，而多數都會對自己手上擁有那麼多財富感到驚訝。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-9-23 09:40 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-9-24 09:27

東尼日誌 9月23日 我蝕本 你埋單 買了雷曼迷你債券的投資者跑到街上，要求特區政府賠償損失－－很抱歉，我難以認同他們的所作所為。還用說，我當然沒有購買雷曼債券。即使看來比一般銀行存款息率高，我也絕對不受誘惑。更何況銀行從來都沒有向我推銷這些高息債券，即使有的話我也很可能會不為所動。 我是一個多疑的人，對每一個投資抉擇都會格外小心。令我覺得不可思議的，是連匯豐（5）等商業銀行也在兜售迷你債券：我很驚訝匯豐和其他銀行竟然向客戶推銷這些債券、貸款和票據，也不叫客戶存錢在自己銀行。原因可能是錢吧：與其叫客戶存錢在銀行裏，不如推銷這些債券產品來賺取更多佣金－－我懷疑雷曼曾向銀行提供極豐厚的佣金。銀行必須為賺錢而運作，不太可能為行善積德而向顧客出售產品。 買了迷你債券的投資者，一定是很容易受騙，又或者可能是很貪心。銀行職員向他們推銷產品，他們一知半解便買下來，現在蝕錢了就要香港納稅人賠錢，這要求實在很可笑。聽起來好像是政府有責任在市民購買任何東西前，都要大費唇舌警告一番，說什麼「警告：該產品可能不乎消費者的需要」云云。 我在25年前曾經是個煙民，「警告：吸煙危害健康」的字句對我毫無功效。甚至我還在想，如果政府在銀行或商店裏貼出「警告：買入危害財政健康」可能會更有效；不過要是政府想騙市民不要消費的話，結果只會浪費大量公帑。 我們習慣了單位信託（又稱互惠基金）的警告字眼。想深一層，區區一句警告對有意投資的人又會有多大影響？從我的經驗看，影響不大。很少投資者會留意到警告字句，就好像煙民會對盒上的「吸煙危害健康」視若無睹。我猜想，毒品的包裝上應該沒有這類警告吧－－供應商應該不會加一句「毒品危害健康」吧（放心，我沒有親身經驗）。 如果我去澳門的話，目的通常都是去賭場，即使有可能輸錢也好。要是有人警告賭客說「賭博可能會輸錢」，他們也會照賭不誤。我們回到一個老掉牙的爭論：到底政府應該立法規管人民的個人決定，抑或應該任由人們承擔一切後果？我的看法是，投資也好，賭博也好，吸煙也好，你每做一個決定就要自行承擔後果，與人無尤。話說回來，過量吸煙的後果可能是一眾納稅人要承擔閣下的治療費用（不過雖然我吸煙吸了30年，而且是大量的吸，幸好也沒有遇上甚麼大問題）。 言歸正傳。我不能接受個別的投資者押注押錯了，就要大眾納稅人承擔惡果。反而投資者賺了錢倒是應該回饋社會，但眼下所見，能做到這點的人少之又少。 宏觀時勢，保爾森（Hank Paulson）插手挽救了貝爾斯登（Bear Stearns）卻又讓雷曼兄弟（Lehman Brothers）破產，接管了房利美（Fannie Mae）和房貸美（Freddie Mac），又賤價買下了AIG。看來前後不一，每次背後都有不同原因。這次危機無先例可循，因此我認同政府酌情出手救市，做法務實有理。我可能是少數支持救市的人，因為很多人都喜歡嚴守固律。
作者: 火煋人    時間: 2008-9-26 09:28

東尼- 天下第一倉 (2008-09-24) 多 謝 上 天 ， 安 排 中 秋 節 假 期 設 於 上 星 期 ， 得 以 令 上 週 只 有 四 個 交 易 日 ， 否 則 香 港 的 醫 院 肯 定 大 排 長 龍 ， 大 批 心 臟 病 人 要 前 往 求 診 。 上 星 期 指 由 一 萬 九 千 三 百 五 十 二 點 直 插 谷 底 ， 到 週 四 中 午 跌 至 一 萬 六 千 二 百 八 十 三 點 才 找 到 支 持 ， 足 足 跌 了 三 千 點 ， 但 至 週 五 收 市 ， 卻 重 返 一 萬 九 千 三 百 二 十 七 點 。 今 次 暴 跌 三 千 點 ， 無 疑 令 投 資 者 大 為 恐 慌 ， 因 為 沽 盤 實 在 來 得 既 急 且 猛 ， 只 要 是 股 票 就 被 質 ， 無 一 倖 免 。 港 股 急 瀉 ， 或 許 由 於 基 金 公 司 擔 心 大 批 投 資 者 贖 回 而 沽 貨 ， 亦 有 可 能 是 散 戶 擔 心 雷 曼 兄 弟 及 AIG 割 價 沽 售 其 持 有 的 港 股 所 致 ， 尤 其 是 那 些 做 了 孖 展 的 投 資 者 ， 更 不 能 不 出 貨 。 雷 曼 兄 弟 貴 為 美 國 五 大 投 資 銀 行 之 一 ， 亦 要 破 產 收 場 ， 而 AIG 因 業 務 覆 蓋 面 龐 大 ， 美 國 政 府 憂 慮 執 笠 後 果 會 極 嚴 峻 ， 終 於 出 手 提 供 續 命 丹 ， 惟 代 價 不 菲 ， 勢 將 大 幅 攤 薄 包 括 我 在 內 的 原 來 AIG 股 東 權 益 。 金 融 機 構 接 連 出 事 這 場 金 融 海 嘯 一 浪 接 一 浪 ， 首 先 是 幾 個 月 前 貝 爾 斯 登 爆 煲 ， 之 後 是 美 國 兩 大 樓 按 機 構 房 利 美 及 房 貸 美 出 事 ， 接 輪 到 雷 曼 兄 弟 ， 然 後 是 美 林 被 收 購 ， 再 加 上 已 接 近 瓦 解 的 AIG ， 足 以 令 投 資 者 恐 慌 。 今 次 有 問 題 的 機 構 ， 全 部 耳 熟 能 詳 ， 嚴 重 性 遠 較 數 年 前 倒 閉 的 Enron 及 世 界 通 訊 為 大 。 金 融 機 構 連 環 出 事 ， 令 投 資 者 不 知 存 放 資 金 到 哪 裡 才 安 全 。 上 星 期 五 連 高 盛 及 摩 根 士 丹 利 也 被 沽 家 蹂 躪 ； 而 歐 洲 境 況 也 好 不 到 哪 裡 ， HBOS 身 陷 險 境 ， 瑞 銀 及 其 他 國 際 銀 行 也 像 花 旗 集 團 般 臥 病 在 床 ， 誰 能 獨 善 其 身 ？ 我 預 期 沽 貨 期 已 到 尾 聲 ， 港 股 由 現 在 開 始 慢 慢 爬 升 。 我 不 認 為 曾 與 匯 豐 競 逐 全 球 最 大 銀 行 美 譽 的 工 商 銀 行 ， 股 價 會 再 度 回 落 至 三 元 四 角 半 。 以 此 計 算 ， 工 行 市 值 低 於 一 萬 二 千 億 元 ， 但 預 計 ○ 八 年 可 賺 逾 一 千 二 百 億 元 人 民 幣 ， 換 言 之 市 盈 率 低 於 九 倍 ！ 高 盛 前 行 政 總 裁 保 爾 森 棄 商 從 官 ， 擔 任 美 國 財 長 ， 他 是 市 場 主 義 信 徒 ， 市 場 觸 覺 敏 銳 ； 他 決 心 將 肆 虐 全 球 的 次 按 病 毒 埋 葬 地 底 ， 以 消 滅 這 場 疫 症 。 我 對 此 誠 心 佩 服 ， 我 不 認 為 經 驗 尚 淺 的 中 國 監 管 機 構 可 以 做 到 ， 儘 管 他 們 已 很 努 力 。 新 地 恆 基 二 擇 其 一 中 美 動 用 了 所 有 資 源 來 解 決 這 次 金 融 海 嘯 ， 力 量 十 分 強 大 ， 我 在 此 祝 願 它 們 成 功 。 刻 下 我 趁 機 整 理 投 資 組 合 ， 藉 此 在 未 來 三 年 賺 取 更 高 股 息 及 回 報 。 我 會 在 本 週 沽 售 生 銀 行 ， 然 後 換 馬 增 長 速 度 較 快 的 中 資 銀 行 股 。 組 合 內 已 有 工 行 、 交 行 及 中 行 ， 全 部 都 十 分 便 宜 ， 因 此 我 還 未 想 清 楚 加 碼 買 哪 一 間 ， 要 視 乎 本 週 動 盪 的 股 市 走 勢 再 決 定 。 我 亦 會 沽 售 中 石 化 ， 儘 管 已 錯 過 其 近 日 的 高 位 ， 惟 我 對 它 及 中 石 油 的 信 心 不 大 ， 它 們 的 收 益 ， 視 乎 政 府 取 態 ， 多 於 油 價 的 去 向 。 瑞 房 及 星 獅 業 務 相 似 ， 我 決 定 沽 掉 星 獅 ， 然 後 將 資 金 悉 數 增 持 瑞 房 ； 同 樣 理 由 ， 我 決 定 僅 持 一 隻 本 港 地 產 股 ， 但 我 要 看 過 本 週 四 股 價 後 ， 才 決 定 揀 新 地 還 是 恆 基 。
作者: 火煋人    時間: 2008-10-17 10:56

東尼天下第一倉 盈 富 更 勝 A50 2008.10.2 回 答 問 題 前 ， 我 須 交 代 上 星 期 的 買 賣 指 令 。 組 合 沽 售 了 三 千 股 生 ， 售 價 一 百 四 十 九 元 ； 套 現 買 入 三 萬 股 交 行 及 五 萬 股 工 行 ， 買 入 價 分 別 是 七 元 四 角 及 四 元 七 角 。 我 們 在 一 角 三 仙 半 及 六 元 七 角 沽 清 手 上 的 星 獅 地 產 及 中 石 化 ， 換 碼 五 萬 股 瑞 房 ， 買 入 價 三 元 七 角 半 。 我 仍 未 能 在 新 地 及 基 之 中 二 揀 其 一 ， 我 會 在 下 星 期 詳 細 評 論 這 些 柯 打 。 問 ︰ 現 時 股 市 反 覆 ， 我 傾 向 買 ETF ， 尤 愛 A50 （ 2823 ） ， 因 內 地 股 市 增 長 較 香 港 更 快 。 答 ︰ 刻 下 買 ETF ， 確 實 較 投 資 個 別 股 票 穩 陣 ， 但 我 鍾 情 管 理 更 佳 及 派 息 穩 定 的 盈 富 基 金 （ 2800 ） 多 點 。 A50 中 國 基 金 由 巴 克 萊 管 理 ， 除 派 息 限 制 多 多 外 ， 管 理 費 亦 較 昂 貴 。 A50 股 價 由 二 十 九 元 一 口 氣 滑 落 至 今 ， 勢 必 有 大 反 彈 ， 只 是 不 知 在 何 時 。 未 來 五 年 ， 中 國 增 長 的 確 較 快 ， 對 香 港 前 景 我 則 不 太 樂 觀 。 惟 盈 富 包 含 很 重 中 國 成 分 ， 因 此 會 有 不 俗 反 彈 。 未 來 半 年 至 一 年 ， 指 應 可 在 二 萬 二 千 點 至 二 萬 五 千 點 徘 徊 。 無 論 如 何 ， 在 十 一 元 買 入 A50 相 當 不 俗 。 問 ︰ 中 鋁 剛 公 布 中 期 業 績 ， 是 否 符 合 你 的 預 測 ？ 成 本 上 漲 ， 會 否 對 其 盈 利 構 成 壓 力 ？ 答 ︰ 中 鋁 半 年 業 績 令 人 失 望 ， 毛 利 率 與 營 業 額 雙 雙 下 降 至 去 年 水 平 。 中 鋁 是 國 內 鋁 業 龍 頭 ， 這 位 置 難 以 取 替 ， 惟 市 場 競 爭 激 烈 ， 而 且 鋁 價 反 覆 ， 確 實 未 能 符 合 我 的 目 標 。 中 鋁 現 價 五 元 六 分 ， 市 值 約 六 百 八 十 億 元 。 過 去 五 年 ， 它 平 均 每 年 盈 利 達 八 十 億 元 ； 過 去 兩 年 更 平 均 賺 一 百 一 十 億 元 ， 今 年 雖 然 無 以 為 繼 ， 但 盈 利 應 可 維 持 在 八 十 億 水 平 ， 預 料 明 年 可 重 拾 升 軌 。 此 公 司 本 質 良 好 ， 收 入 會 慢 慢 遞 升 。 問 ︰ 我 留 意 廣 州 廣 船 （ 317 ） 很 久 ， 股 價 從 六 十 八 元 半 的 高 位 ， 瀉 落 至 八 元 七 角 。 我 未 有 貨 在 手 ， 可 否 現 時 買 入 ？ 答 ︰ 現 時 廣 州 廣 船 股 價 約 九 元 ， 市 值 約 四 十 五 億 元 。 此 公 司 盈 利 反 覆 無 常 ， 過 去 十 年 ， 曾 在 ○ ○ 及 ○ 一 年 出 現 虧 損 ， ○ 六 年 變 成 賺 二 億 六 千 萬 元 ， ○ 七 年 更 賺 逾 十 億 元 。 廣 船 有 八 年 沒 派 息 ， 僅 在 去 年 派 息 五 毫 。 廣 船 八 月 公 布 的 中 期 業 績 ， 盈 利 續 有 增 長 ， 預 計 全 年 仍 會 豐 收 ， 惟 這 行 業 收 益 飄 忽 不 定 ， 因 此 六 十 八 元 的 高 價 實 太 荒 謬 ， 現 價 九 元 才 算 合 理 。 若 睇 準 機 會 ， 投 機 買 入 此 股 可 令 你 賺 大 錢 ， 但 我 不 肯 定 刻 下 是 否 買 入 此 股 的 良 機 ， 我 亦 擔 心 今 年 下 半 年 盈 利 出 現 倒 退 ， 此 股 不 適 宜 作 為 核 心 投 資 。 問 ︰ 我 很 贊 同 你 睇 好 國 內 樓 市 的 看 法 ， 但 我 覺 得 中 國 海 外 （ 688 ） 較 你 的 愛 股 瑞 房 更 佳 。 你 對 中 國 海 外 有 何 評 價 ？ 答 ︰ 我 對 中 國 海 外 的 管 理 層 抱 有 懷 疑 ， 過 去 十 年 ， 其 管 理 層 是 由 政 治 任 命 ， 非 以 管 理 經 驗 來 挑 選 。 若 你 不 善 忘 ， 九 七 前 的 中 國 海 外 ， 因 過 度 借 貸 而 險 些 出 事 ， 直 至 政 府 出 手 拯 救 才 得 以 解 決 。 我 對 羅 康 瑞 較 有 信 心 ， 他 由 八 十 年 代 初 期 開 始 管 理 上 市 公 司 ， 往 績 證 明 他 能 克 服 逆 境 ， 一 直 照 顧 到 小 股 東 利 益 。 我 認 為 兼 備 地 產 發 展 及 投 資 業 務 的 瑞 房 前 景 亮 麗 。 相 反 中 國 海 外 方 向 亂 七 八 糟 ， 縱 使 在 牛 市 能 有 更 大 回 報 ， 但 市 況 一 旦 逆 轉 ， 便 會 手 足 無 措 。 當 然 ， 中 國 政 府 可 能 在 背 後 默 默 調 控 。 瑞 房 另 一 優 點 是 股 價 有 折 讓 ， 雖 然 未 必 太 準 確 ； 而 中 國 海 外 的 股 價 ， 較 每 股 資 產 總 值 高 出 一 點 八 倍 。
作者: 火煋人    時間: 2008-10-17 10:59

東尼天下第一倉:候低吸納嘉里中鋁 2008.10.9 上 週 我 承 諾 會 為 重 整 組 合 作 進 一 步 解 釋 ； 首 先 是 分 析 為 何 沽 售 生 （ 11 ） ， 再 買 中 資 銀 行 股 。 我 知 部 分 人 會 質 疑 為 何 我 要 同 時 坐 擁 工 行 、 交 行 和 中 行 。 但 在 我 而 言 ， 這 三 隻 中 資 銀 行 估 值 都 極 為 吸 引 ， 它 們 身 處 擴 展 速 度 最 快 的 國 家 ， 但 預 測 市 盈 率 卻 不 到 十 三 倍 。 組 合 內 的 中 資 銀 行 股 ， 市 值 約 一 百 二 十 萬 ， 佔 比 重 約 兩 成 三 ； 若 計 及 豐 在 內 ， 銀 行 股 更 佔 組 合 的 四 成 一 。 假 如 你 將 宏 利 當 金 融 股 一 併 計 算 的 話 ， 更 佔 組 合 五 成 半 。 由 此 可 見 ， 我 對 這 範 疇 的 前 景 充 滿 信 心 。 ○ 八 年 第 三 季 業 績 將 於 下 月 陸 續 公 布 ， 預 期 工 行 本 季 賺 三 百 二 十 億 元 人 民 幣 ， 全 年 盈 利 則 達 一 千 二 百 億 元 人 民 幣 ； 工 行 現 價 四 元 三 角 半 ， 市 值 約 一 萬 四 千 六 百 億 元 ， 市 盈 率 低 於 十 一 倍 。 即 使 ○ 九 年 盈 利 不 及 ○ 八 年 ， 而 我 對 今 年 下 半 年 業 績 也 不 太 過 樂 觀 ， 但 我 仍 相 信 盈 利 能 維 持 現 狀 ， 到 二 ○ 一 ○ 年 會 再 發 力 向 上 。 匯 豐 睇 實 交 行, 交 行 現 價 六 元 七 角 ， 市 值 三 千 三 百 億 元 ， 由 於 豐 持 有 交 行 約 兩 成 股 權 ， 令 投 資 者 覺 得 管 理 層 較 有 保 證 ， 不 易 行 差 踏 錯 。 根 據 半 年 業 績 ， 我 預 期 交 行 全 年 至 少 賺 二 百 五 十 億 元 ， 預 測 市 盈 率 只 有 十 一 倍 半 ； 交 行 承 諾 將 四 成 半 盈 利 用 作 派 息 ， 息 率 約 五 釐 。 中 行 是 中 資 銀 行 股 之 中 的 旗 艦 ， 雖 然 其 規 模 並 非 最 大 ， 但 卻 在 海 外 響 噹 噹 。 回 想 當 年 ， 中 國 政 府 仍 未 在 外 地 設 有 大 使 館 之 時 ， 在 全 球 各 地 設 有 分 行 的 中 行 ， 有 一 定 外 交 角 色 。 儘 管 中 行 發 展 步 伐 較 慢 ， 惟 可 以 肯 定 是 穩 健 的 銀 行 。 以 現 價 兩 元 九 角 計 算 ， 中 行 市 值 七 千 四 百 億 元 ， 今 年 上 半 年 賺 四 百 二 十 二 億 人 民 幣 ， 假 設 下 半 年 盈 利 僅 有 三 百 億 元 人 民 幣 ； 經 過 兌 換 後 ， 全 年 至 少 賺 八 百 億 港 元 ， 市 盈 率 只 有 九 倍 ， 這 已 計 及 其 次 按 的 損 失 ， 因 此 未 來 還 大 有 改 善 空 間 。 內 地 經 濟 跑 贏 香 港 我 認 為 中 資 銀 行 股 在 刻 下 金 融 海 嘯 之 中 ， 仍 然 相 當 安 全 。 相 對 股 價 一 百 四 十 九 元 的 生 ， 其 市 盈 率 約 十 六 倍 ， 增 長 前 景 也 較 差 。 而 且 我 擔 心 香 港 經 濟 放 緩 較 內 地 更 嚴 重 ， 因 此 樂 於 換 馬 。 至 於 沽 掉 星 獅 （ 535 ） 換 馬 買 瑞 房 ， 無 疑 是 一 個 痛 苦 的 決 定 ， 因 為 星 獅 的 市 賬 率 較 平 ， 投 資 者 若 認 為 星 獅 是 平 靚 正 的 股 票 ， 實 在 毋 須 跟 隨 我 換 馬 。 惟 星 獅 的 認 受 性 始 終 不 及 瑞 房 ， 投 資 者 較 難 掌 握 其 最 新 資 訊 。 沽 售 中 石 化 （ 386 ） ， 一 來 可 讓 我 有 更 多 現 金 。 而 且 中 石 化 透 明 度 不 夠 ， 沒 法 明 白 它 補 貼 公 共 交 通 事 業 後 ， 如 何 獲 得 補 償 ； 此 外 ， 我 們 手 持 兩 間 油 公 司 ， 當 我 決 定 要 簡 化 組 合 時 ， 我 決 意 摒 棄 盈 利 難 以 再 有 增 長 的 中 石 化 。 去 年 秋 季 我 沽 售 部 分 中 鋁 ， 皆 因 當 時 市 場 炒 過 龍 ， 刻 下 我 有 意 買 回 。 中 鋁 市 值 約 六 百 億 元 ， 過 去 四 年 平 均 盈 利 逾 八 十 億 元 ， 我 會 在 四 元 四 角 以 下 買 入 。 由 於 篇 幅 所 限 ， 我 仍 未 決 定 如 何 處 理 兩 大 地 產 股 。 兩 者 皆 有 折 讓 ， 但 地 的 折 讓 較 大 。 我 也 考 慮 納 入 嘉 里 建 設 （ 683 ） ， 此 公 司 管 理 得 宜 ， 而 且 有 很 大 折 讓 。 惟 刻 下 樓 市 壓 力 沉 重 ， 我 傾 向 靜 心 等 候 。
作者: 火煋人    時間: 2008-10-17 11:02

東尼天下第一倉: 沽新地加碼恒地 2008.10.15 近 日 港 股 無 情 暴 瀉 ， 市 場 一 片 恐 慌 ， 哀 鴻 遍 野 ， 恍 如 希 望 幻 滅 。 然 而 即 使 股 價 如 此 低 殘 ， 市 場 成 交 銳 減 ， 亦 難 以 令 人 相 信 大 市 已 經 見 底 。 這場 金 融 海 嘯 ， 一 早 已 衝 出 美 國 ， 席 捲 全 球 ， 幸 而 對 中 國 及 香 港 等 亞 洲 地 區 來 說 ，其破 壞 力 仍 在 控 制 範 圍 之 內 。 只 不 過 ， 失 業 率 勢 將 受 其 影 響 ， 加 上 歐 美 衰 退 ， 令 出口訂 單 減 少 ， 而 且 住 宅 因 缺 乏 信 心 及 銀 行 水 緊 ， 導 致 銷 情 放 緩 ， 本 港 經 濟 勢 將 面 對更嚴 峻 的 考 驗 。 上 月 我 打 算 重 整 組 合 內 的 地 產 股 ， 將 新 地 及 地 的 投 資 合 二 為一 ， 並 加 入 嘉 里 建 設 在 選 擇 之 列 。 我 認 為 這 些 優 質 地 產 股 現 價 十 分 便 宜 ， 事 實 上 ，現 時 不 少 大 價 股 亦 相 當 平 。 地 每 股 資 產 淨 值 高 恒 地 現 價 二 十 四 元 ， 市值 五 百 億 元 ， 但 資 產 淨 值 一 千 億 元 ， 每 股 資 產 淨 值 約 五 十 元 。 像 地 這 類 地 產 公 司 ，計 算 資 產 價 值 通 常 會 較 為 保 守 。 嘉 里 現 價 十 八 元 八 角 ， 市 值 二 百七 十 億 元 ， 資 產 淨值 則 四 百 六 十 億 元 ， 每 股 資 產 淨 值 約 三 十 二 元 ； 新 地 現 價 五 十 八元 半 ， 市 值 一 千 五百 億 元 ， 資 產 淨 值 有 一 千 九 百 億 元 。 不 過 三 者 不 能 就 此 比較 ， 雖 然 各 大 地 產公 司 的 土 地 儲 備 相 差 不 遠 ， 惟 不 同 公 司 有 不 同 的 業 務 組 合 ， 相 關資 產 可 以 成 本 價 入賬 。 例 如 新 地 十 分 看 重 巴 士 及 流 動 電 訊 業 務 ， 而 恒 地 則 執 掌 中 華 煤 氣 。 至於嘉 里 建 設 ， 我 一 向 欣 賞 其 管 理 層 ， 該 公 司 既 有 物 業 發 展 及 投 資 、 兼 備 住 宅 與 商 廈、顧 及 內 地 與 本 地 市 場 ， 還 有 物 流 業 務 ， 令 該 公 司 的 前 景 更 為 廣 闊 。 但 以 股 論 股 ，最終 仍 屬 意 地 ， 皆 因 其 股 價 相 對 資 產 淨 值 顯 得 較 抵 買 。 我 將 沽 出 全 數 新 地 股 份 ， 換 入五 千 股 恒 地 。 地 產 股 跌 無 可 跌 正如 上 文 所 說 ， 我 認 為 大 市 未 必 已 見 底， 但 長 遠 而 言 ， 現 價 已 屬 便 宜 。 如 今 環 球 經 濟步 入 衰 退 ， 本 港 樓 市 亦 危 危 乎 ， 我 相信 樓 價 仍 會 下 調 ， 惟 地 產 股 現 價 已 經 甚 為 低 殘， 下 跌 空 間 有 限 。 地 產 股 的 另一 利 潤 風 險 ， 在 於 物 業 須 按 市 值 重 估 ， 而 今 年的 物 業 市 價 ， 肯 定 較 去 年 低 。 過 去 幾年 樓 市 好 景 ， 物 業 重 估 令 地 產 公 司 的 利 潤 被 誇大 ， 如 今 卻 風 水 輪 流 轉 ， 物 業 跌 值 分分 鐘 多 過 實 質 業 務 的 利 潤 ， 甚 至 會 令 地 產 公 司轉 盈 為 虧 。 很 多 公 司 會 因 此 出現 天 文 數 字 的 虧 損 ， 這 可 能 會 進 一 步 打 擊 股 市 ， 但 這 個 組 合 的 目 標 ， 是 長 線 投 資 ，而 我 深 信 地 的 平 均 利 潤 ， 每 股 起 碼 有 三 元 。 以 此 推 算 ， 地 現 價 的 確 便 宜 。 我 無 法 預測 大 市 走 勢 ， 惟 即 使 組 合 內 已 有 太 古 B ， 我 也 不 認 為 對 香 港 地 產 股 的 押 注 過 多 。 上 週 我 成 功 以 每 股 三 元 半 增 持 兩 萬 股 中 鋁 ； 以 此 價 位 計 算 ， 中 鋁 市 值 四 百 七 十 億 元 ， 過 去 四 年 平 均 盈 利 近 九 十 億 元 。
作者: 火煋人    時間: 2008-10-23 09:38

東尼-天下第一倉-短期跌長線升 2008.10.22 若你站在山腳，即使聽到山上傳來山崩的警號，也沒可能逃離現場，避開山泥傾瀉。沒有人可預視巨大的崩塌何時發生，不少人甚至低估其嚴重性，因而欠缺足夠防備。但假如你能及早認真防範，或許能趕得及離開現場，減輕損傷。 早前，我已警告A股估值過高，所以已為其回落作出準備，減持了不少中資股票，換馬至我以為防守性較高的股份，例如匯豐及宏利；同時買入一些股價低於大市的股票。 不過，由美國爆發的金融海嘯衝擊香港，毫不留情打擊股市，不論好壞的公司，全部無一倖免暴跌。恆生指數由去年最高位至今，已急挫五成半。 並非世界末日 但這並非世界末日，只要有足夠耐性，便能走出這場暴風雪，繼而變得更強壯有力。我是股票的信徒，儘管它們的價格偶爾會被扭曲，但我堅信股市長遠必定穩步上揚。 刻下的情況，下一回合只有兩個玩法：第一是換馬至一些表現可能較佳的股票，意圖跑贏你原有的股票；其次是按兵不動，靜待颱風過境。如你已沽清股票，套現後又沒有買雷曼債券，則另作別論。 惟沽貨有如賭博，因為一個硬幣都有公和字兩面，要押中了才有錢賺。一個月後的股價或許會比今天低，三個月後亦有可能低於現時；但一年後，股價有機會已經回升，三年後更幾乎可以肯定有錢賺。所以，我認為買貨並長線持有，幾乎穩賺；反之斬倉及換馬的風險更大，雖則幸運的話亦可賺大錢。 故此，我傾向採用第二種方法迎戰這場風暴，而我也曾提醒大家要未雨綢繆。幸運地我沒有負債，手上的資金亦足夠未來兩年生活。組合內的兩大基石匯豐及宏利，皆因持有少量次按資產而令股價受到衝擊，匯豐相對較溫和，但兩者的抗跌力其實不俗。兩者今年的盈利可能比去年低，零九年的生意增長亦可能因全球經濟衰退而放緩，不過這只是一個猜測，而且之後它們的生意會回復正軌，盈利亦能像往昔一樣循序漸進。 沽貨隨時因小失大 如果沽貨是冀望可以在低位買回，或換馬的話，必須冒風險，兼且就算押中了，盈利亦有限。若你打算全面沽貨撤退的話，雖然我也認為美國總統布殊無力帶領全球走出困局，其救市方案亦不過是死亡之吻，不過大市隨時會逆轉，股價便會迅速掉頭回升，很有可能令你未能及時上車，屆時損失更大。 的確，對抗山泥傾瀉我們無法取勝，但當它結束時，我們卻能重整組合，令其變為穩陣的基石。 上星期我重組組合的地產股，以每股六十七元賣出二千股新地，然後每股二十六元增持五千股恆地。我不認為恆地好過新地，但我認為他們的前景差不多，但恆地的估值更平。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-6 10:06

東尼-天下第一倉(05/11/2008)-全面審視各成員 上週組合總值只剩三百三十萬元，應該已到最低點。其實不單本地股票市場一片絕望，其他市場亦然，恍如資本主義制度已崩潰，即使是貨幣匯價，也是大上大落。 當我細看股價，更差點心臟病發，相信很多股份在我有生之年，也不會重返這麼低的水平。雖然部分股票的確特別脆弱，例如匯豐因為盛傳會減派息，股價暴跌至七十五元。如股息真的低過十七美仙，股價再度插水，更是入貨良機，因為匯豐盈利在未來一至兩年，定能回復至年賺一千五百億港元，即每股賺十二元半，盈利回報率高達16.5%。 我已很久沒在這專欄評論太古B，以現價約十元計，太古市值六百五十億元。太古截至六月底為止，資產淨值一千六百億元，就當國泰一文不值，太古B現價仍然物超所值。國泰之前備受高油價困擾，如今雖已減輕，又要面對融資及客貨運量收縮的問題，最壞打算是股價跌穿十元，但不會長期。 宏利息率六釐 宏利將在本週公布第三季業績，雖然要為投資撥備二億五千萬元加幣，相信不會影響其季度派息，但我亦可能會錯；宏利息率高達六釐，刻下是買貨的好時機。 中石油現價四元二角半，有如大賤賣。它有中國政府支持，不斷注入新的油田，因此不怕油井枯乾，可長命百歲。但即使政府不再牚腰，刻下息率及市盈率亦足以令人垂涎。 中移動上星期曾跌破五十元，此股無疑屬於增長股，今年盈利勢必勝去年，料賺一千零六十億元；以股價五十四元計算，市值約一萬零六百億元。中移動是中國本土的公用股，並未捲入全球的金融海嘯。 華能同樣是中國的公用股，由於發電所耗的原料煤近年價格高企，華能卻未能將成本轉嫁給顧客，導致業績虧損。但長遠而言，電力是國內重要的公用事業，政府始終會照顧電廠的生計，必定讓它們有能力賺錢。 恆地股價有折讓，而且現金流充裕。刻下本港樓市已較為健康，現價二十七元，算是在底部站穩陣腳。 組合曾沽掉部分的中鋁，近期卻以很低的價位買回，此公司操控國內一半的鋁業。樓宇、汽車及家電也需用鋁，因此需求不會下跌。雖然鋁價大跌，中鋁無可避免有損失，惟只要商品價格回升，其股價定能復甦。 兩元以下加碼買創科 我對瑞房的大股東羅康瑞充滿信心，儘管市傳他向銀行融資困難，甚至外匯損手，惟這些壞消息已在半年業績詳述。我強調投資瑞房必須長線，須等到二零一零年，其手頭項目完成才能收成。以現價計算，買入很有機會賺大錢，惟需要耐性。 中行、交行及工行均交出亮麗的第三季業績，證明我押注中資銀行股沒錯。就以中行為例，現價一元七角一仙，市值四千三百五十億元，今年首三季共賺六百億元人民幣；最新一季因大額撥備，僅賺一百五十億元人民幣。若全年賺七百五十億元人民幣，市盈率約十八倍。其他中資銀行股的表現也差別不大，之前的低位絕對是大平賣。 創科已跌至細價股，若本月之內股價跌穿二元，我會多買兩萬股。市傳創科水緊，但歐美的救市方案，正是為了打救創科這些優質小型企業，度過這場金融海嘯。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:31

東尼日誌- 難熬的長夜 10月16日 當某一天金融風暴塵埃落定，香港和環球股市勢必重拾升軌，而且一 升不可收拾。 如果說今天的市況難以賺錢，恐怕是言過其實的悲觀。如果你能跑贏恒生指數，很不錯；保住資本原封不動，恭喜你。樂天派會對眼前的亂局不為所動；試想想如果天空真的塌下來，你還能站得住腳嗎？ 除非你是一個專業交易員，擅於進行沽空操作又準備好冒險，否則我還是建議你不要對抗大潮流用跌市來賺錢。因為只要股市一轉勢，即使你不是選股專家也是很容易大賺一票的。 我曾經指出，未來幾個星期的股市將會以驚人的幅度反彈，升幅高達20%也不足為奇；不過由於經濟仍然一塌糊塗，市場瀰漫著一片末日的氣氛，所以大家都會懷疑轉角市是否真的出現。但要是你當時沽出股票以累積彈藥的話，卻可能會蘇州過後無艇搭。 假設你擁有200萬元現金。嘗試摸底的風險很高，因為如果你錯過了這次反彈，那麼隨時會掉頭虧損20%，亦即 400,000元。人人都相信自已有能力摸底，而且隨時準備好入市。但統計數字說明，絕大多數投資者都會錯過市場的底部，並且會希望市場喘息而遲些再入市－ 結果通常都是自欺欺人而已。 令我感興趣的，是在當今的市場裏很多買家都不再理會股票的基本因素，反而願意跟股市一起隨波逐流；同樣地，在牛市的高潮，劣質股的升幅往往比優質股更大，但賴以基本因素作決定的投資者最後一定會賣掉劣質股，結果其股價崩潰。上述是鐵一般的定律，有股市的地方就必然會發生。劣質股普遍升得快跌得深，不過這點不可以一概而論。如果你選了一隻不受歡迎的股票，它的股價還是不會動的。話說回來，一隻既缺乏基本因素支持又無望人氣回升的股票，你還持有它幹嗎？如果有一天它突然成為焦點股，你還是趕快賣掉然後換馬至優質股吧。 毫無疑問，股市已經墮入無底深淵，好股票壞股票一起跌，說甚麼基本因素都是枉然 －等等，這也是一概而論，因為優質股的跌幅的確比劣質股少，而反彈時往往升得更多。以恒生銀行（11）為例，雖然恒生近日由於承認曾經持有一些有毒債券而令股價急挫，再加上近日全球銀行股成為主力沽售對象，但恒生的跌幅也只是33%而已，遠遠跑贏恒指的50%。不過東亞銀行（23）卻不可同日而語，一批毒債券再加一次小型擠提，就足以令股價重挫64%。再以一間獨立的中小銀行永亨（302）為例，53%的跌幅與指數相若。這也是大部份優質股的平均跌幅，因為較次一等的股票並非指數成分股，通常跌幅會更大。 我的一位朋友說，到了股市的反彈階段時，這些跌幅較大的股票會跑贏大市。我的看法是，安全第一命長久，賺錢反倒是其次。金融風暴中企得最硬的股票是公用股，中電控股（2）只跌25%，而中華煤氣（3）也只跌了34%，如果你現在要買這些公用股我也不會有甚麼異議。 星獅地產（535）最高位曾升至4毫，現在只剩下8仙半； 另一隻愛股瑞安房地產（272）也只剩2.58元，兩股的賬面損失均接近80%。當股市轉勢時，這些股票可能會比大笨象藍籌股升得更多，但風險同樣高得多。 有說我的長期愛將 － 宏利金融（945） －被不良貸款所污染，2008年第3季的損失達2億5千萬加元。這筆損失可能會推遲宏利的春天來臨，但公司的遠景秀麗依然。宏利每年的盈利是40億加元左右，即使被迫把固定收益投資的損失入賬也是無傷大雅的。我的建議是：堅持到底，等候牛市重臨。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-11-11 09:35 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:33

東尼日誌- 回應一位困惑的讀者 10月17日 讀者Billy問：為甚麼我在10月15日提出沽售1,000股中國移動（941)，數量達總持股一半？沽貨的理據何在？ 問得好。我曾一再指出中移動的股價合理，即使在沽貨價以上的水平仍屬合理，沽貨豈不是自相矛盾？事實上，我的首1,000股中移動是平均以93.9元買入的，如果以80元出售，豈不是要蝕本離場？ 首先我必須指出，鑽石組合有別於我的壹週刊組合，後者的投資期比較長線。因此每次壹週刊組合要入市，我都必須抱持長線的眼光，而且務必在每次操作前一個星期事先作出通知；換句話說，每次買入後我要等兩個星期才能沽貨，在期間想賣出也不行。 而在鑽石組合裏，我可以在一日內入市操作，兩日內沽貨套現。有些時候我可能會覺得短線交易有利投資的表現，而鑽石組合正正給予我短線買賣的彈性。 有時我會改變主意。例如較早前我認為恒生指數會在18,000點見底，結果指數輕易地粉碎了這個水平。自從恒指跌穿萬八的一刻開始，我再也不知道股市會在何時見底－事實上，直到如今我仍然不太相信大市會在短期內觸底。我認為近日的反彈不能持續很久，而且股市難以守住高位。 從一開始我就決定比較積極的方式管理這個組合。我相信鑽石組合應該比壹週刊組合更加積極，要不然一定會悶死華富財經的讀者了。雖然這可能違反我的基本原則，但「買入並長期持有」（buy-and-hold）的策略實在太沉悶了。 我在9月17日買入中移動，原因是要降低入市的平均成本。當時我的確指出「這隻股票的波幅會很大」（又或者是類似的意思）；我從來都沒有打算放棄持有中移動，只不過認為它的股價會進一步下跌。 在9月17日入市後，中移動佔組合的比例變得過大。當時組合裏只有600,000元的股票，而中移動竟佔140,000元。那時我的確非常喜歡中移動，但卻不至於狂熱的地步，更何況我對中移動的喜愛，還遠遠不及中資銀行股呢。 再講講銀行股。當時我手上已經持有總值150,000元的中資銀行股；此外，當日我還下單增持了10,000股中國銀行（3988）和5,000股交通銀行（3328），令中資銀行的比重升至200,000元；作為長線投資，這個水平的比重也是挺高的。如果機會來臨的話，我也想減持個別中資銀行股。 現時我正在等候銀行們的第三季度業績。從近日的業績公佈來看，中資銀行的業績可能會比我之前預測的更高。即使以之前的盈利預測計算，銀行股的市盈率仍然相常吸引，大約為2008年盈利的10倍左右。真實的數字會在幾個星期內正式公佈。中移動的表現同樣會很出色，但應該不及銀行股。股市變幻莫測，分析員調低評級會令這些公司的股價受壓。 我對市場的短期表現持悲觀態度。我認為樓市會進一步受壓，失業率則會響起警號。本港的進出口貿易會放緩，而貿易順差將會少得微乎其微。我也擔心下一屆美國總統無力處理好金融危機，而布殊總統每有新政策出台都是弊多於利。新總統將會在11月誕生、明年1月上任。希望奧巴馬能成功當選，因為我擔心麥凱恩會無力振興脆弱的經濟，更擔心萬一麥凱恩在任內有甚麼不測，佩琳接棒後美國會是甚麼光景。 但我仍然對中國的前景感到樂觀。中國的經濟在某程度上是自給自足的；單憑祖國的蔭庇，香港人總不至會餓死吧。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-11-11 09:35 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:36

東尼日誌 - 六點半的股市 10月20日 如果股市是個時鐘的話，現在的市況就是六點半：兩支指針都指向下。上星期五收市時，恒生指數創下自2005年以來的3年新低。大家都習慣了跌市，如果今天的表現理想的話，大家反而會覺得出奇。 在如今的市況裏，安全第一命長久，還是不要當清兵好了 － 心口掛個「勇」字。即使對於保守的投資者來說，現在的股市彷似地獄一樣，前景渺無希望。 上星期全球央行大力注資來增加銀行體系的流動性。對於在廣州被解僱的工人來說，這些措施一點用處也沒有；注資同樣也解決不了國內越來越多店舖被丟空的問題。即使銀行重新恢復貸款能力，現在要借出一分一毫都會極度審慎；大眾市民要感受到注資的功效仍然需要一段時日。一般人認為注資是幫銀行（而不是幫銀行客戶）的措施，但實際上銀行業是中小企的血脈液，而中小企就是整個經濟的骨幹。 在復甦來臨前，香港的樓市（無論是住宅、零售還是商用樓宇）一定會承受更多痛苦，而就業情況也會進一步惡化。屋漏偏逢連夜雨，企業的銷售大幅倒退，偏偏就在這個時候難以取得貸款。美國和歐洲的經濟都自身難保，我們唯一的出路只有北望神州。 但商業社會不會完全癱瘓。人畢竟總要吃飯，衣食住行都是不可缺的。在過去數十年來，香港人的生活水平大幅上升；而教育、醫療和公營房屋等政府服務的水平更以難以置信的速度不斷改善。沒有理由相信這些政府設施的質素會下跌。 人均收入只要比通脹升得快，生活水平就會上升。中國人節儉的傳統植根於香港人的心裏，而香港的人均收入又在全世界數一數二，這兩個因素促使本港成為地球上儲蓄率最高的地區之一。這一份積穀防饑的遠見，已經保障了香港人能安然渡過這次全球性的金融海嘯。 雖然如此，但貨幣市場乾涸對香港的衝擊，仍然是遠遠大於對祖國的影響。儘管中國不能完全免疫於全球金融危機，但中國的經濟是相當獨立的，在很大程度上能自給自足，而出口不過是飯後甜品而已。 中國隨時能追得上發達國家。金融業的工商銀行（1398）、能源業的中國石油（857）和電訊業的中國移動（941）鼎足三分，其成就全人類有目共睹，美中不足的就是缺乏一間全球知名的工業巨企。這三間公司都是行內的頂尖企業；當這些巨無霸的經濟成就滲透到勞工階層、人民的生活水平得到提升之日，就是中國下一個繁榮期來臨之時。 今天國內的工業仍然集在國家的東部，但遲早會擴散到中部和西部，工業陣地的轉移會成為經濟高速增長的催化劑。東部的經濟不會因而受創，而中西地域雖然仍會落後於東部，但其工商業都會有所得益（農業則會停滯不前）。 中國市場仍然欠缺深度和廣度。下一輪的實質經濟增長，將會由工商和金融業帶動。如果投資者老是在等候股市見底，而眼白白錯過了這一輪增長，那就實在太可惜了。 我認為股市將會繼續下跌，但即使繼續跌下去，恒生指數也不能下跌超過14,000點。我相信你也會同意，即使到了世界末日，恒指也不可能下破9,000點吧？也就是說，下跌空間只剩下5,000點。換個角度看市，到了復甦出現時，指數只需要升5,000點就已經可以回到20,000點的水平。更何況，相比我心裏無限的天空，20,000點又算得上是甚麼呢？ 現在的股市時間是六點半。你願意等候到十二點嗎？
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:37

東尼日誌 - 業績接腫而來 10月21日 昨天我還認為港股會繼續下跌，結果又錯了 － 不過錯也是賞心樂事。如果天天都這樣猜錯就好了；不過即使天意弄人，讓我不幸言中跌市，我也是無話可說。 人人都對港股的中期表現缺乏信心，市場上充斥著末世警告，投資者前路茫茫。我卻寧願鼓起勇氣，抱著手上的股票不放，靜候寒冬的過去、春天的來臨。 大型中資銀行的業績發佈接腫而來，由建設銀行（939）拉開序幕：2008年1月至9月的盈利是845.5億元人民幣。減去587億元的中期盈利，建行在第3季淨賺268億元人民幣，相比過去的高速增長略為遜色。我早前已經說過，銀行業的純利將會下跌，如今的實際賽果反而比我之前預測的理想，所以我的推算依然成立。撇除季度業績受惠於較低稅務開支的有利因素，建行第3季的盈利仍然遠勝2007年同期的200億元人民幣，並且與上一季的266億元相若。 建設銀行不是我最喜歡的中資銀行股。建行的股價一度超越工行（1398），不過經過一輪下跌後已經變得非常便宜了，現價報3.67元，比工行的3.85元還要低。從資產的角度看，建行的每股資產淨值為2.05元人民幣，與其他中資銀行的水平相若，可謂相當吸引。工行的財務數據尚未發佈，不過資產淨值應該與 1.8元相距不遠。 以現價3.67元計算，建行的市值為8,600億元。從最新的業績作合理推算，如果2008年全年純利為1,100 億元人民幣（以最新匯率計算即港幣 1,250億元），那麼市盈率就是低得難以置信的7倍。中國在全球次按海嘯的哀鴻裡可謂出污泥而不染，經濟繼續維持高增長，保守估計建行的盈利將以每年 15%繼續增長。只要建行不要學中信泰富（267）般炒澳元蝕大錢，它的股價屬於極之便宜。 真是同根不同命。在中信泰富炒匯蝕錢的同時，中信銀行（998）卻剛宣佈了理想的業績。相較於1,050億元的市值，中信的盈利高達180億元人民幣，市盈率只有6倍。6倍的市盈率固然便宜，但我比較喜歡更大型的銀行（如果同樣便宜的話）。其他中資銀行很快就會公佈業績：最快的是工商銀行，業績會在星期五出爐；而中國銀行（3988）和招商銀行（3968）的成績表則分別會在10月28日和30日公諸於世。 中國移動（941）是另一出季度業績重頭戲。過去9個月來中移動的純利為825億元人民幣，同比上升38%，絕對令人刮目相看。減去548億元的中期盈利，中移動在第3季淨賺278億元，與較早前的表現相稱。 以股價71.1元計算，中移動的市值為14,250億元。如果中移動2008年全年盈利達到1,100億元人民幣（折算港幣1,250億元），那麼 2008年預測市盈率就是11.4倍。在正常的市況下11.4倍的市盈率乃屬便宜，但如今連最出色的銀行股也只有6、7倍的估值，中移動是否昂貴就見仁見智了。 市場憂慮中移動的增長前景黯淡－請他們打開雙眼看清事實。沒錯，未來中移動可能要面對激烈的競爭，但今天它在電訊市場的一哥地位，在可見將來是不會動搖的。至於那些故意送給競爭對手的甜頭，其實是增加了對方的壓力。另外我想指出，如果中央政府想穩住電訊市場，那麼監管機構必須提高遊戲規則的透明度，締造一個公平的競技場，市場競爭就會隨之而來。 中移動的營業額來自廣大市民，而國內同胞受信貸風暴的影響甚微，因此金融危機對這間公司的衝擊有限。中移動今年派息應該是每股3元左右。即使作為一隻公用股，4.5釐的息率也屬相當吸引，更何況中移動今年首3季盈利增長38%，是一隻不折不扣的增長股。如此的股息簡直令人垂涎。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:38

東尼日誌 - 中資地產股 10月22日 瑞安房地產（272）是鑽石組合裏表現最差的一員。我入貨的平均價為4.95元，昨天卻跌至1.87元。 事後孔明，我現在清楚知道為甚麼瑞房的跌幅比其他股票大。中央政府嚴密監控樓市，在艱難的環境裏發展商不由得向市場力量屈服。另外，高倍數槓桿借貸是地產行業的一大特徵，信貸收縮自然令地產公司難以取得貸款，結果情況雪上加霜。銀根緊縮正是全球金融危機的核心問題。 面對全球信貸收縮，我不知道瑞房會不會比其他地產商更加不堪一擊。單看中資地產股的股價圖，雖然瑞房的跌幅甚巨，但與其他公司相比情況也不算特別差。 長遠而言，我對內地樓市非常樂觀，尤其是北京和上海等重鎮的地產；而重慶、武漢和大連等城市我同樣看好。我認為近日中國經濟放緩，只不過是經過3年高速增長後稍作歇息而已。最新的數字顯示國內GDP增長率為9%，雖然不算特別出眾，但在如今的大環境裏已經難能可貴。 瑞安房地產現價為1.87元，市值稍低於80億元，其實也相當有份量。最新一期的財務報表顯示，瑞房的資產淨值為 175億元人民幣 －不過記住，中期報告列出的是6月底的數據，經過幾個月來樓價很可能已經下跌。另外，資產負債表上標明的「非流動資產」高達200億元人民幣。瑞房的非流動資產包括物業投資、預付租賃款項和一些其他價值較小的資產 － 統統都是難以迅速變現的的資產。 流動資產則是比較容易出售變現的資產。瑞房的流動資產為150億元人民幣，但其中多數都是物業，因此出售時實際能實現的金額應該少於150億。流動債務為80億元人民幣。在銀根緊縮的大環境裏，瑞房的債務如果能由業績發佈至今維持不變就太神奇了。無奈的是，為求清償貸款，公司被迫在跌市裏賣樓變現。 在升市裏槓桿借貸百利而無一害，樓價升了的利潤袋袋平安，而貸款金額卻維持不變。很多成功的發展商都以此為金科玉律，計過數自已有能力還錢，就會有多少借多少。但到了今天的非常情況，發展商出現資金壓力，周轉不靈者唯有走上破產的不歸路，即使能倖存下來的，資產淨值也可能大大縮水。 我對瑞安的信任，來自主席羅康瑞過去25年來的經驗。他安然度過1987年的崩盤，後來在1998亞洲金融風暴裏稍有閃失。本來他的公司主要靠政府合約來賺錢，之後香港業務收縮，羅氏轉戰神州。飽經風雨的羅康瑞無懼沙士（非典型肺炎），公司業務依然生生不息。 總括而言，瑞安房地產的投機味道甚濃。如果能捱過難關，這隻股票的回報一定會很高；但在另一方面，萬一有甚麼不測，隨時有可能輸清光。 細看瑞房和其他發展商，我發現它們之間有不少相異之處。最奇怪的莫過於中國海外（688） －第一批在90年代上市的紅籌股。中國海外現價報9.2元，市值為720億元，比資產淨值有2.5倍的溢價，在今天的市況裏錄得如此高溢價簡直是股市奇葩。單從資產值看這隻股票應該是個沽售對象；奇怪的事情發生了：其他中資地產股跌幅動輒四份之三，而瑞房更加慘不忍睹，可是中國海外卻竟然只跌了一半。 另一隻有溢價的地產股是廣州富力地產（2777），現價報5.4元，而資產淨值則稍低於6元。表面上富力的市盈率只有3倍 －當心，不面被低市盈率騙了。還有華潤置地（1109），現價報8.9元，折算市值420億元，相較之下每股資產淨值只有5.5元。華潤置地有很強的政府後盾，皆因中央政府就是公司的大股東。這隻股票只跌了一半，出售的時機可能已經成熟。 另一個極端是北京北辰（588），股價從去年高峰的7元跌至1元，每股資產淨值卻近乎4元。北辰雖有政府的庇蔭，能在北京以低價買資產，但管理層久缺新意，這個地頭蟲連在北京奧運期間也不能增加盈利。這間公司曾經是我的愛股，但它在我心中的地位已經一去不返。 碧桂園（2007）在上市後不久創下13元的頂峰，跌至今天的1.7元；跌幅雖然令人咋舌，但今天的市值仍然高於資產淨值（每股1.25元）。雖然如此，碧桂園仍然是個有趣的投機對象，也許能博得一次大反彈。另一隻老牌愛股是星獅地產（535），它自最高位的4毫跌至今天的8仙；資產淨值為每股24仙，是市價的3倍；公司規模很小，市值連6億元也不到。不過星獅卻有新加坡最厲害的公司－ Fraser and Neave － 作靠山。 新世界中國（917）的波幅甚大，從9元跌至今天的1.9元，資產淨值為6.8元（小心，資產負債表可能不甚可靠），市值75億元。母公司新世界發展應該不會容許新世界中國有甚麼不測。 有一隻我曾經著迷、卻從來沒有仔細看過的股票是世茂房地產（813）。世茂上市時聲勢浩大，股價後來從最高的30元跌至今天的4.3元，每股資產淨值有6元，現時市值140億元。作為中線的投機對象，世茂看來也是個有趣的選擇。 總之，我沒有後悔買了瑞安房地產。作為一個高風險的投機項目，我盼望最終一日會如願以償，但也不排除輸清光的可能性。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:39

東尼日誌 - 不老的傳說 10月23日 又是恐怖的一天，恒指再度迫近14,000點。最慘者莫過於瑞安房地產（272），重挫25%至1.4元。 其他中資地產股的表現同樣不濟，與瑞房相比只是五十步笑百步而已，例如九龍建業（34）就跌了16%至3.2元。惠理集團（806）旗下基金重倉持有九龍建業和其他一些優質中型股，近來這間基金公司飽受贖回潮的衝擊，被迫拋售股票而令股價急挫。 昨日我以中資地產股為題材撰文時，絕對沒有想過瑞房的股價會在同一天內急挫，差點還以為暴跌是由我的文章所引發。較早前瑞房在10月份償還了一筆貸款，市場憂慮公司無法進行再融資。我認為，最壞的情況就是瑞房要以折讓價拋售手上的物業，結果資產淨值下降，公司被迫捱高息借貸－ 這應該是最壞的情況，實際上不太可能會發生。 當我還是年輕的時候，賭徒的心態使我很容易產生「明天會更好」的幻想，投資時會不斷「溝淡」（averaging down）。追溯至1986年，我買了一隻叫做德智發展（Mandarin Resources）的股票，該公司在淺水灣附近有一幢物業。當時我相信這隻股票被大幅低估，於是以5毫半買入第一注，跌至4毫時加碼入貨，後來股價跌至 2毫7仙時我再買入。但股價不肯止瀉，跌至8仙時我再「溝淡」，令總成本上升至70,000元；在那些日子，70,000元對我來說可不是小數目。結果慘不忍睹：有人把公司物業沽售後侵吞款項，公司被勒令停牌。我當時已經死心，確信70,000元經已全軍盡墨。停牌停了幾年，不法之徒和證監會談判過後，同意歸還股東資金，結果我反敗為勝，這項投資盈利收場。 同樣的「溝淡」策略，卻為我在另一次投資帶來豐厚的股息。中國石油（857）上市後不久我便開始買入，第一注的價位是2元，其後跌至1.25元時我不再準備加碼了。後來喬治布殊突然攻打伊拉克，我認為背後的理據是要保證廉價石油能夠源源不絕地運到美國，未來幾年的油價會因此而低企。於是我沽售了手上一半的中石油。後來中石油的回報甚豐，之後我繼續減持。 近年「溝淡」中國人壽（2628）和其他股票同樣是出色的策略；只有華能國際電力（902）稍為遜色，唯有盼望明天會更好吧。至於瑞安房地產，雖然持倉不算多，但我已經打算與瑞房一齊出生入死了。除非你準備好在危急情況下壯士斷臂，否則我不一定建議讀者們一起冒險。 香港的百萬富翁比比皆是，下一代的股市只會成就更多的富豪；本港股市百花齊房，能帶來5、6倍利潤者並不罕見，而令投資者蝕大錢的同樣多不勝數。股市的有趣之處，在於群眾的信心變幻莫測，看看股價圖便可略知一二：即使是如新鴻基地產（16）般的老牌藍籌，在2002年至2007年5載之間由35元升至170元（其他比較進取的公司隨時有8至10倍進賬），在近來的股災裏新地卻又跌至60元，之後甚至可能跌得更深。 災難過後，下一輪的股市必會高潮迭起，因為中國已經成為投資者的香格里拉。中國今年的國內生產總值（GDP）升幅達9%，有人已經擔心經濟「放緩」，更有一位分析員認為國內會出現「硬著陸」！在古老的電影中，香格里拉就是人們永不衰老的地方。 他們有可能大錯特錯。即使大環境轉差令中國GDP增長率「放緩」至7%又有甚麼問題？環顧歐美國家都在走下坡，經濟有4%增長已經求之不得，7%簡直是聞所未聞；更何況中國遲早會重新回到雙位數字的增長步伐。 仔細想想，即使近年的盈利增長放緩，你相信工商銀行（1398）會長期維持在10倍市盈率的水平嗎？當恢復高增長時，我預料工行合理的市盈率是20倍。不過現在要預測未來為時尚早，還是靜待下週再看看吧。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:40

東尼日誌 - 細價股隨想 10月24日 恒指又跌500點。回望9月港股才剛剛跌穿20,000點水平，轉眼間在10月份已經再跌三份之一至13,700點。 在現時的熊市裏大藍籌固然損兵折將，但部份中價股才是真正的兵敗如山倒。驟眼一看報紙上的報價表，市場上不乏市盈率7倍、股息率7厘的公司。這個水平的估值標誌著90年代初期熊市的終結，因此我並不懷疑如今的環球熊市將會以同樣的水平告終。 7厘股息不是一成不變的，因為企業很難在2008和2009年維持現時的盈利水平，高息隨時稍縱即逝。以專門在國內發展住宅物業的雅居樂（3383）為例，公司去年錄得20億元盈利；由於今年成功出售部份海南省的物業，純利更創下40億元的新高。以現價2.95元計算，雅居樂的市值為 110億元；但由於公司借貸不少，資產淨值只有140億。我認為今年的物業銷售一定會放緩，因此會對公司的財政構成壓力，140億元淨資產並不足夠。問題是，股價是否對壞消息作出過度反應？ 鞍鋼（347）是一隻大型鋼鐵股，現價報3.73元，折算市值270億元，市盈率只有3倍，息率高達16厘。公司的中期盈利為60億元人民幣，打破去年同期48億元的紀錄；去年全年總計純利也只有80億，因此今年的純利應該會創新高。市場憂慮鞍鋼陷入衰退也許真有其事，但鋼材需求總不會跌至「零」，而且560億元的資產淨值有一定緩衝氣墊作用。第3季表現的確有所放緩，但純利仍然高達22.5億元人民幣，相當不錯。即使衰退將會持續兩年，鞍鋼的盈利也很快會回升至每年80億元的水平。 ASM太平洋（522）現價報32.5元，折算市值125億元。2007年全年盈利為12.5億，雖然市盈率未達到7倍的目標，但ASM的管理得宜，在電子產業裏有出色的往績紀錄。公司去年的中期盈利為6.75億元，而2008上半年無論是營業額還是派息都有所增加。面對半導體市場的週期波動，ASM能從容面對得心應手，手上持有的7億元現金足以應付所有債權人的償付要求。 有趣的是，雅居樂的英文名稱是Agile Properties，鞍鋼是Angang Steel，ASM太平洋則為ASM Pacific，三間公司都以「A」字開頭。香港的上市公司有不少都以「A」字開頭，卻只有很少公司達到「A」級水準。 談談其他值得考慮的公司。玖龍紙業（2689）成就了中國的女首富，股價曾經高達25元，現在暴跌至9毫，市值只剩下40億元。問題出於公司過份借貸，而且進軍越南時過份急進。玖龍截至2008年6月的全年盈利為21億元，市盈率連2倍也不到，不過下半年比上半年的表現稍遜。這個水平的盈利看似高不可攀，但只要管理層在失去昔日的光環後仍然肯腳踏實地，純利是仍然可以維持下去的。玖龍可以作為博反彈的對象，但就不是一個出色的長線投資項目。 絲綢成衣製造商同得仕（518）曾經是我的愛股之一。幾年前公司大派年度股息和特別息，股價升至3元時我便沽清了，回報相當不錯。以現價1.2元計算，同得仕的市盈率為5倍，息率高達13厘，市值只有4.3億元，是一隻不折不扣的細價股。過去10年來公司的業績相當穩定，平均每年盈利9,000萬元。截至2008年3月的全年盈利微跌至8,000萬元，派息也略為減少；但我相信到了經濟復甦時這隻紡織股會從谷底反彈。同得仕的吸引之處莫過於每股現金高達7毫。投資者可以考慮買入，並在股價下跌時分段買入。 去年遊廈門時，我深深被這個城市吸引著，回到香港時買了少量廈門國際港務（3378）留為紀念。很不幸廈門港的股價跌至5毫半，市值萎縮至5.5億元，成為又一隻細價股，而且這隻股票的流通量很低，帶有一點投機的味道。公司2007年的純利為4億元，而今年首6個月的盈利同為2億，回報絕對出色，況且廈門的經濟肯定會繼續增長，因此這隻股票出問題的機會不高。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:41

東尼日誌 - 盈利增長暴跌？10月27日 恒生指數在短短一週內蒸發了2,000點，簡直越來越荒謬。還有兩個月就到聖誕節，如果上個星期的跌市重複6次，你大可以送幾手盈富基金（2800）給朋友作聖誕禮物了（要是他們不拒絕的話）。這份禮物的唯一價值，是它見證了資本主義的崩潰，作為一份收藏紀念品也很不錯。 摩根士丹利或者任何一間大行只要一聲令下，預言匯控（5）要跌至75元（或者更低），竟然可以令股價乖乖的自我實現 － 摩根士丹利沒有做錯，錯的就是人們恐慌的心魔。還有，新聞傳媒本來有責任客觀報導好淡雙方的意見，可是當去年9至10月份股市升得如火如荼時，傳媒就在推波助瀾一面倒地報喜不報憂，如今跌至令人咋舌的低位，各大媒體卻又一沉百踩叫大家齊齊恐慌。這帶出一個問題：市況大幅波動，傳媒是否應該負上部分責任？ 暫時拋開傳媒操守的主觀問題，現在客觀論股。上星期六的南華早報財經版大字標題說「工行建行盈利增長暴跌」。該文章重點報導工商銀行和建設銀行的業績，其中工行（1398）在2008年首3季盈利總計92億元人民幣，同比上升46%；而單單第3季的盈利則為280億元，比去年同期「暴跌」至25%。我在想，25%相較之前的超高增長固然遜色，但盈利增加了280億元怎麼看也是極出色的成績。這叫「增長暴跌」？ 打個比喻說，你去酒吧叫了一杯啤酒，看見杯裏有四分之一是白泡，就嚷著要退貨大呼「貨不對辨」，到底誰是誰非？工行的表現的確不及很多樂觀的預測般理想（包括我自己的預測），但平心而論，工行的成績表要比任何合理的推測都要好。 工行的市值為10,500億元；如果它能維持25%的增長率，那麼全年純利就是1,100億元人民幣（即港幣1,250億元），折算市盈率8.4倍；明年的表現有機會進一步放緩，但幅度應該不會很大。如果上述的推測合理，而工行又能在2年後恢復增長，那麼它就是一個絕佳的中長線投資對象。如今的金融市場哀鴻遍野，工行有如此亮麗的表現，竟然還有人說工行「增長暴跌」？是甚麼道理？ 建行（939）的故事大同小異。2008年首3季盈利為842億元人民幣，而單單第3季則為255億元，同比上升12%。較早前我已經警告讀者，以建行的資產水平來看，其盈利率高得有點異乎尋常。現在的盈利只不過是回到比較合理的水平而已，沒有甚麼值得大驚小怪。 以現價2.9現計算，建行的市值為6,500億元。如果你把最新一季的純利乘以4，全年模擬盈利就是1,000億元人民幣（港幣1,130億元），即市盈率6倍也不到！以中國經濟未來5年的增長潛力來看，1,000億元的盈利相當合理；我預期建行能至少以每年15%的速度增長下去，甚至20%也不足為奇。 上述的推測已經考慮到全球金融風暴所帶來的經濟衰退。建行盈利由去年的690億元升至今年的1,000億，原因是國內對貸款的需求旺盛，而且中國的經濟自成一角，與世界各國經濟體系（和有毒銀行資產）各不相干，再加上中央政府下調稅率，令中國成為地球上最有實力越過金融危機的國家之一。 我一直看好祖國的經濟甚於其他國家，也看好祖國的銀行業甚於其他行業，至今仍未反悔。如果讀者們肯累積中資銀行股，我相當肯定會有極佳的表現。 在結束之前我想再談談匯控。請留意：有不少市場都禁止了股票沽空，但香港卻沒有這個禁令 － 這令匯控成為最後一間可以被沽空的國際級銀行。近日匯控股價暴跌，不知道是否因為海外對沖基金幾近無股可沽，於是沽空唯一可沽的匯控？交易員是不是靠沽匯控來對沖其他長倉？這策略看來相當吸引。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:43

東尼日誌 - 兩日內七五折大平賣！10月28日 今天簡直是歷史性的一刻，普世投資者都為股市奏起哀歌，相信股市在未來50年都不會再有那麼便宜了－ 現在不買，還等何時？碰巧今天也是我的生日，昨天的跌市簡直就像一份生日禮物一樣。兩個生日之間，股價竟然可以差天共地，真叫人不勝唏噓。 如果港股今天繼續下跌，那麼我會毫不豫疑用盡鑽石組合的資金入市。具體選股已經無關緊要了，因為所有股票都已經跌得極之便宜 － 不過，有一隻股票更值得投資者注意。 今天看南華早報的財經版，原來匯控（5）的2007年往績市盈率已經跌至6倍，息率則升至9厘，簡直平得離譜。細價股有「6倍盈利9厘息」的估值也算相當理想了，更何況是堂堂大藍籌匯豐控股！市場怕的是萬一匯控削減派息，恐怕會動搖不少投資者的信心，而信心崩潰的後果是災難性的，因此匯控的董事應該利用這個機會去安撫投資者的信心。現在削減派息的謠言在市場裏滿天飛，無論是真是假，希望匯控能儘快澄清事實。 在這個特別艱難的環境裏，匯控主席葛霖（StephenGreen）不應該拒絕留意市場的謠言，拒絕公開公司的資料。在如今的非常時期，公司有責任放下平日的尊嚴，發佈更多最新的資訊，讓投資者知道有甚麼不利因素在影響公司的表現。只有如實報告公司的實情，交代清楚第4季盈利倒退的可能性，匯控才能挽回投資者的信心。 除了匯控之外，我還可能會買入宏利金融（945）。宏利現價報132元，市盈率只有6倍，息率則升至5.5%。另外，宏利是每季公佈一次業績的，下星期會就派發最新一季的成績表；但在業績發佈之前，行政總栽鄧立忠（DominicD'Alessandro）已經一早事先通知投資者和傳媒，說公司需要把盈利減值2.5億加元。我個人應該不會增持這兩隻股票，因我已持有足夠數量。我著重的是公司的盈利和股息，至於利用股價的波動作短線炒作從來都不是我的那杯茶，因此幾近一年來我一股也沒有沽售，只是買了一點。 反而我可能會增持中資銀行股。現在銀行股普遍被大幅低估；即使在市況正常的時候，股價比現時高3倍以上，我尚且覺得抵買，更何況是今天的非常時期！工行（1398）、建行（939）、交行（3328）和中行（3988）都是理想的買入對象，至於具體哪一間比較優勝反而無關痛癢。小心：這幾隻銀行股的股價將會很波動，隨時反彈一倍很多投資也可能不會察覺到。 大部份中資銀行在上市之前，都在招股書裏說會把一半純利用作派息。也就是說，工行會在2008年至少每股派息17仙，而建行則會至少派25仙（兩隻股票都不派中期息）。以現價2.6元來看，明年能收取25仙股息簡直是夢寐以求，投資者絕對有充份理由入貨。 瑞安房地產（272）的情況就不那麼樂觀了。國內房地產市場復甦需時，而且復甦了也不一定在股價裏反映出來，因為股市往往自有它的一套怪脾氣。要是瑞房真的起死回生，那必定會對組合的整體表理大有進賬。 我把注意力集中在中資股（而不是港股），因為我肯定未來是中國的天下。我會不會馬上入市買銀行股是另一回事，但可以確定的是，銀行股是國內投資價值最高的行業。 值得留意的是，昨天的成交量只有區區600億元，並沒有把股災的嚴重性反映出來，一點也不像災難高潮的交投量，因此我預期港股將會有一次大反彈。但記住，我也是凡人一個，預測短期股市走勢也是隨時會失準的。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:45

東尼日誌 - 堅持信念，因經濟不會永遠衰退 10月29日 只要你肯堅守投資的基本原則，堅決不沽貨，那麼你沒有驚慌的理由，而且一分錢也沒有蝕。 全球股市跌進無間地獄，當無數投資者仍在舔傷口時，誰有心情聽以上的忠告？無論如果，事實是只要你一股也不賣，你又蝕了甚麼？同一道理，時光倒流到去年10月28日，你組合裏的持股應該有不少賬面利潤，如果你當時一股也不賣，你又賺了甚麼？ 股市每一天都在運作，指數和股價每一天都在波動，但實情是：芸芸眾多投資者裏，實際作買賣交易、利用波幅來賺錢的的只佔少數。多數投資者都只會看看報紙，看見股價跌了就嘮叨一番，只有少數人會真的對新聞有所行動。 部分投資者固然能從短線交易中獲利，但更多人是蝕錢離場。他們視股市為賭場，明知賠率不利仍然入市。長遠來說只有少數人能賺大錢，多數人是「贏粒糖」然後「輸間廠」。 回到最基本的問題：何謂投資？投資就是在可以承受的風險範圍之內，儘量增加回報的行為。有人選擇投資債券；表面看來債券屬於比較安全的投資項目，但在如今的艱難時期連債券也不是萬無一失。至於買入國庫債券的投資者，嚴格來說只能取回原來的投資額，因為實質購買力會被通脹蠶食。再推論下去，如果你把錢儲在枕頭底，既不能收取利息，而金錢的價值更會不斷蒸發。 有人喜歡投資物業。從過去200年的歷史來看，房地產的回報雖然比債券優勝，但仍然不及股票的回報率，而且要大費周章去找租客、收租和維修保養，對我這個懶人來說太麻煩了。 買股票的首要目的是甚麼？是收股息，因此公司過去和將來的派息尤關緊要。在尋覓投資對象時，除了股息之外，更重要者乃公司的盈利，因為盈利的升跌決定了派息的多寡。 正如很多公司和銀行一樣，匯豐控股（5）一直以來都慷慨派息，今天一遇到了困難，市場就馬上傳謠匯控會削減派息。我要問：今年要削減派息會有甚麼影響？對股價又有多大衝擊？按照正常的情況，如果匯控能在明年恢復派息的金額，那麼投資者今天損失的，只不過是一次過削減的股息，以及微乎其微的複息增長回報，整體問題不大。最怕是匯控的營運資金遭受大規模損失，因為這會令未來的收入下降。根據它一貫以來的派息習慣，匯控很可能會在下個星期宣佈每股派0.17美元（與2008年首兩季的股息相同），然後到了第4季才下調全年的派息金額，實際結果到明年3月自有分曉。奇怪的是，匯控是全世界唯一一間不肯公開季度業績的大銀行；我相信公佈季度業績應該輕言易舉，而投資者也一定想有更多資訊，但匯控就偏偏不肯這樣做。 匯控的資產淨值高達10,000億元，即使蝕了500億也應該承受得起。我相信匯控或多或少都會有損手，但也相信過去兩個星期的股價屬於過度反應。 今個星期匯控股價的跌幅之大令人咋舌。很多投資者因此而恐慌，但也有部分投資者把持得住，沒有在風暴裏沽貨。 很多中小型企業將會陷入困境，尤其是那些高度依賴出口又或者債台高築的公司更是雪上加霜；有充裕現金儲備的大公司或許能度過難關，但房地產卻是最受打擊的行業。樓市還未到最冷的寒冬，但要是地產市道急轉直下，地產公司能否捱過冬天還是未知之數。 客觀看樓市，現時香港的住宅市場並沒有供過於求，而未出售物業的數量更跌至10年來最低的水平。大型發展商在過去30年來一直累積資本，因此手上應該有充裕的流動資金；部分地產商更物盡其用，大舉進軍內地收購項目來增加利潤。可是有部分小型發展商羽翼未豐，在去年的高潮期間入市，結果很可能是被迫賤價出售資產套現，實行「要錢不要貨」。 無論是香港還是內地，我相信樓市和其相關行業很快就會復元過來；但美國的經濟一日不復甦，出口一日不回升，失業率很難在短期內止升回跌。信貸危機在很大程度上與美國消費者的需求息息相關；近日有跡象顯示美國樓價開始回穩，這很可能標誌著衰退的終結即將來臨。 不需要多少年月，今天的經濟衰退總有終結的一天，股市也總會回到正常的水平，如今的低價將會成為明日黃花。股價的波幅也會回復正常，而且迅速攀升。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:46

天下第一倉 - 分析股神入股比亞迪 10月30日 問 ： 你 對 股 神 畢 菲 特 決 定 入 股 比 亞 迪 （ 1211 ） 有 何 意 見 ？ 我 認 為 這 有 違 他 以 往 的 投 資 原 則 。東尼天下第一倉 答 ： 我 認 為 畢 菲 特 揀 選 比 亞 迪 作 小 量 投 資 ， 並 未 有 違 他 的 作 風。 我 相 信 它 是 一 間 優 質 管 理 的 公 司 ， 而 且 充 滿 發 展 機 遇 。 畢 菲 特 揀 股 非 為 追 求 股 價快 速 升 值 ， 反 而 愛 尋 求 盈 利 能 長 期 拾 級 而 上 的 企 業 。 比 亞 迪 生 產 汽 車 用 環 保 電 池 ，前 景 亮 麗 。 問 ： 我 是 你 的 忠 實 讀 者 ， 請 問 現 時 是 否 入 市 良 機 ？ 假 如 我 希 望 買 盈 富 基 金 （ 2800 ） ， 合 理 入 貨 價 是 幾 多 ？ 答 ： 雖 然 我 不 能 告 訴 你 股 市 是 否 已 見 底 ， 但 目 前 肯 定 是 千 載 難 逢 的 入 市 良 機 。 如 能在 十 五 元 以 下 買 入 盈 富 基 金 ， 實 屬 超 值 ， 即 使 在 十 八 元 掃 貨 也 不 俗 。 盈 富 的 管 理 費合 理 ， 更 囊 括 所 有 指 成 份 股 。 問 ： 你 的 組 合 內 分 別 有 三 隻 地 產 股 及 中 資 銀 行 股 ， 如 我 資 金 有 限 ， 只 想 各 行 業 押 注一 間 公 司 ， 你 有 什 麼 推 介 ？ 你 買 中 鋁 有 何 目 的 ？ 此 外 ， 組 合 內 的 創 科 和 華 能 皆 差 強人 意 ， 為 何 仍 會 存 在 ？ 答 ： 瑞 房 投 機 味 較 重 ， 如 你 能 承 受 風 險 ， 它 可 能 會 再 創 新 高 ， 但 亦 有 機 會 輸 清 光 ； 太 古 B 比 較 穩 陣 ， 我 相 信 它 的 管 理 勝 過 地 ， 惟 地 現 價 較 便 宜 。 由 於 市 場 憂 慮 樓 價 會 繼 續 下 跌 ， 我 會 等 一 等 。 我 不 建 議 過 分 分 散 投 資 多 隻 銀 行 股 ， 但 我 仍 未 決 定 那 一 間 比 較 好 ， 刻 下 可 考 慮 買 工 行 。 當 初 買 中 鋁 ， 是 因 為 中 國 鋁 業 市 場 會 穩 定 增 長 ， 在 高 位 減 持 部 分 後 ， 我 見 其 股 價 跌至 四 元 樓 下 ， 認 為 長 線 有 前 景 ， 又 已 賺 了 一 大 筆 ， 故 再 度 買 回 。 你 就 不 用 跟 我 這 樣做 了 。 我 在 股 市 高 位 買 入 創 科 ， 其 時 組 合 現 金 充 裕 ， 而 且 我 認 為 創 科 能 抵 抗 股 市 下 跌 ， 但現 時 看 來 我 是 錯 了 。 無 論 如 何 ， 我 欣 賞 創 科 及 其 管 理 層 ， 美 國 大 市 自 去 年 底 轉 差 ，的 確 為 創 科 增 添 壓 力 。 買 華 能 則 是 我 仔 細 考 慮 而 作 的 決 定 ， 其 股 價 未 能 起 飛 ， 皆 因 其 高 昂 的 發 電 開 支 ， 未能 轉 嫁 給 用 戶 ， 造 成 虧 損 。 我 冀 望 政 府 增 加 對 華 能 的 補 貼 ， 改 善 其 盈 利 能 力 。 華 能的 營 業 額 穩 步 上 揚 ， 如 能 維 持 合 理 的 盈 利 水 平 ， 現 價 算 是 便 宜 。 但 若 你 的 資 金 有 限， 我 不 建 議 買 入 此 股 ， 因 其 前 景 難 料 。 問 ： 你 提 過 鞍 鋼 （ 347 ） 是 優 質 股 ， 我 在 十 八 元 買 了 很 多 ， 未來 兩 年 能 否 回 本 ？ 我 在 六 元 四 角 買 入 美 聯 集 團 （ 1200 ） ， 是 否 過 高 買 入 ？ 現 在 應持 有 還 是 沽 售 ？ 中 鋁 股 價 能 否 有 力 再 重 上 二 十 元 以 上 ？ 答 ： 我 不 記 得 何 時 曾 提 及 鞍 鋼 是 好 公 司 ， 但 現 價 三 元 六 角 算 是 合 理 ， 其 市 值 約 二 百七 十 億 元 。 在 股 市 高 峰 期 ， 鞍 鋼 盈 利 達 八 十 億 元 ， 這 數 字 雖 難 以 維 持 ， 但 若 能 做 到年 賺 三 十 至 四 十 億 元 的 話 ， 現 價 也 甚 為 吸 引 。 至 於 要 重 返 你 買 入 價 十 八 元 ， 那 市 值便 高 達 一 千 二 百 五 十 億 元 ， 無 疑 屬 於 天 價 。 如 要 我 買 入 美 聯 ， 那 必 須 待 其 股 價 極 度 低 殘 。 這 公 司 很 依 賴 前 線 銷 售 人 員 的 幹 勁 ， 若 管 理 層 有 拗 撬 ， 很 易 兵 變 。 就 算 跌 至 二 元 五 角 ， 我 也 沽 出 。 我 已 回 答 有 關 中 鋁 的 提 問 ， 我 不 相 信 奇 蹟 會 一 再 發 生 。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:47

東尼日誌 - 萬聖節 10月30日 財富如夢，投資者一場歡喜一場空。宏觀經濟，打工仔隨時飯碗不保，小本商人徘徊生死之間，我們最大的惡夢終於成為事實。 但惡夢總有終結的一刻，一覺醒來原來甚麼也沒發生，漫漫長夜的夢魘最後定會如意收場。明天就是萬聖節，以股市跌、經濟差作為萬聖節的主題，看來非常恰當。 很少人會有興趣在大海裏撈金針。以前我試過幾次在股海尋寶，成績好壞參半；其中中資股的回報可以極之豐厚。有幾次我冒險闖進航空股的領空，結果都相當成功。 中國東方航空（670）和中國南方航空（1055）一直以來的盈利都不堪入目。買入這兩隻股票看來有點不可思議，可是我的確曾經有幾次因東航而賺大錢－尤其是它每次跌穿1元的時候。過去10年來東航只有6年有盈利，總計14億元，但其餘蝕錢的4年卻虧損超過50億元，還未計入今年首3季累積虧損的23億元。投資者不要妄想靠東航來賺取股息作為收入來源。 東航的管理層乏善足陳，甚至令公司再度成為潛在收購對象。較早前東航曾經和新加坡航空商討併購事宜，不過此舉得罪了其他國內的公司，整件事情最後不了了之。到了現在東航的市值只剩下微不足道的36億元，收購者現在不下手還等何時？7毫半的東航已經成為我的監察對象。 如果某一天我心血來潮想冒險一下的話，也許東航會成為我的組合裏很小的一部分。當然，市場上更好的股票數以百計，本來犯不著買東航；令我感興趣的，是東航的管理層竟然淪落到一個地步，要徹底放棄一切希望，並準備賣盤給外來人。 南方航空的市值為60億元，相比東航只是五十步笑百步而已；近日留意到其股價跌至9毫半，我從來都沒有在這般低價買過南航，因此也在密切留意。南航的估值沒有東航那麼吸引，而且同樣在虧錢，因此我很懷疑前者會不會成為併購的對象。不過從政治角度來看，無論兩間航空公司如何不濟，作為國內航空業的兩大支柱，它們必須繼續經營下去，最差的情況也不過是要併入其他本地航空公司而已。順帶一提，我有兩次買入南航都有百份之一百的回報，可惜投進的本金不多，實際獲利金額不大。 我買入中國製藥（1093）的經歷就沒那麼幸運了。這間公司曾在2003年有過輝煌的一刻，當年盈利叫人刮目相看，後來國內的亞士匹靈市場卻一沉不起，甚至有報導說中國製藥翻身無望，於是我蝕本沽清持股。到了2005/2006年度，公司卻突然交出一張亮麗的成績表，結果股價一下子從1.25元飆升至4元！這就是每次有中資股陷入困境時，我都極不願意沽貨的原因，皆因無論當下的環境怎麼惡劣，市場都隨時有機會起死回生。 這解釋了為甚麼我堅持不賣中國鋁業（2600）。以現價2.4元計算，中鋁的市值為325億元；但這間鋁材生產商現時面對惡劣的經營環境，2008年有機會出現虧損。但無論如何，中鋁怎麼說也是一隻大型國企，投資價值猶存，更何況在順境的時候其盈利可以高達100億元人民幣，即使在正常的時期也能每年賺50億，325億市值怎看也是便宜。不過我對中鋁的管理層沒有甚麼好感，要是某一間國際鋁業巨擎跑來收購中鋁，我相信公司的盈利會大幅上升。部份公司應該有能力承擔收購的代價。 買中鋁的原因是它未來的盈利。我預期公司未來兩年的純利約為50億元人民幣，這有望令市值回升至800億元（即至少每股6元），而且中鋁不乏被併購的可能性，令估值進一步上升。從往績來看現在的中鋁甚為便宜，但便宜的股價可以變得更便宜。 現在一切惡夢都已經變成事實，因此是買入一些名不經傳的股票的好時機，然後坐著等收成，在大海裏尋寶說不定隨時有意外收獲吧。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:48

東尼日誌 - 摸底 10月31日 股市見底未？恒指在星期一跌至10,600點的低位，然後觸底反彈至11,000點。之後的3天指數大獲全勝，先在星期二大漲1,580點，然後翌日微升100點，星期四更暴升1,620點收報14,300點。 幾天前股市陷入恐慌，投資者感到絕望，看來地球已經停止轉動，誰知轉眼間指數在三日內進賬3,300點（即 30%），似乎證實了11,000點的水平是真正的底部。我知道很多讀者都忍不住趁低吸納，不過經過三日反彈後，相信有不少人都已經止賺離場，實際吸納作為長線投資的倉位應該為數不多。 當然這種上漲的速度是很難維持下去的，我預期大市會出現回吐。投資者或者應該靜候回吐的機會吸納；不過，如果要等到股市回吐至星期一的低位，則恐怕仍有一段時日，甚至可能要到世界末日才會發生。暫時來說，即使股市再度爆發一次恐慌拋售潮，我肯定其程度不會有上一次那麼厲害；至於會不會真的爆發恐慌就不得而知了。 貪婪是福是禍？多數人都應為，當然是禍，「貪字出頭得個貧」嘛。我又要問：那類人才叫貪心？是那些整天都在想「摸底」的人？很多人都熱衷底部入買，其實有何必要？簡簡單單現價買入，不是已經很便宜嗎？這已經足夠帶來理想的回報了，這樣算不算貪心？ 近日股市反彈走勢凌厲，很難相信這股氣勢會在短期內煙消雲散；不過即使在大升1,600點那天，細看成交額和成交量依然叫人失望，因此升市的持續性令人生疑。話說回來，這些技術分析從來都不準確，經濟的走勢才真正決定了股市的前景。 講完股市再講經濟。美國減息半厘固然造就了股市的反彈，但是本來利率只剩下可憐的1.5厘，現在再減至1厘，我實在看不出減息背後有甚麼道理。減息從來都不是即時見功的萬靈藥，大眾市民要感受藥效、然後重投樓市需要一段時日；更何況聯邦基金利率不會影響到銀行的按揭利率（後者往往比前者高得多），因此聯儲局減息對民眾置業的意欲影響不大。還有，今天的減息行動令利率階梯再多兩級，到了息口回升時，長長的加息週期只會拖慢經濟復甦的進度。海 在美國大選結束前，未來一週不會有甚麼重大事件令投資者重拾信心。見識過8年來喬治布殊的經濟政策，我對共和黨執政已經感到厭倦，把希望都投到民主黨的陣營了。當年老布殊把經濟搞得一團糟，幸好克林頓接過爛攤子後搞得有聲有色，可惜小布殊政府卻連出怪招，令美國重新陷入一潭死水。我希望奧巴馬身邊有一班出色的財金專家，把經濟重新搞活。 反彈不單單局限於香港。紐約股市表現同樣出色，星期二道指大升700點，星期三靠穩，星期四的表現在你讀到這篇文章時自有分曉。從最近幾週的走勢可見，香港股市領先於其他地區，而且一貫以往的作風，無論升跌都比外圍的幅度大。 近日公司的業績理想對港股有支持。中國銀行（3988）公佈了業績之後，緊隨的石油企業也交出亮麗的成績表，而中國遠洋（1919）的表現同樣叫人歡呼 － 當中唯有中石化（386）獨憔悴，原因無非是公司被迫津貼煉油工業。 一如星期二的走勢，我認為星期四股市的巨大升幅會誘發不少投資者「獲利回吐」。不過事先聲明，人沒有預知能力，這只是我的個人見解而已。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:49

東尼日誌 - 美國大選 11月3日 剛過去的一個星期對香港的投資者來說是一段慘痛的經歷。恒生指數在週一從12,600點大瀉2,000點至10,600點後，稍稍反彈至11,000點收市。在之後幾天卻大幅反彈，直到週五才稍作喘息。 星期一當大家還是信心盡失、絕望的投資者「要錢不要股」的時候，股市大瀉偏偏造就了入市良機。之後幾天卻人人都自稱有入市買貨；我心裏在想，到底誰在大手拋售？ 在跌市裏「機構投資者」往往是眾矢之的；基金面對贖回潮、對沖基金被迫清盤等等都是常用的藉口；還有一個原因，就是新的空倉把股票賣給原有的空倉，讓後者平倉。 很多買家都想趁反彈獲利回吐，而最終原本買家與投資買盤之間的真實交易頗維持不變。當然，最終股市必定繼續上升，叫買家和賣家都後悔：賣家後悔自己一時衝動而拋售，買家後悔自己信心不足而獲利回吐。 美國大選在今個星期決一生死。現時正值全球金融海嘯的風眼裏，偏偏美國政府把危機處理得一塌糊塗，看來這場角逐的勝負已分。今非昔比，人們對「美國人」這個稱號無復當年的尊敬，而現任總統不負責任的程度簡直無人能及。麥凱恩看來為人正直，如果他當選了或許有望重修美國的國際關係。不過萬一麥凱恩突然來個心臟病發，那麼莎拉·佩林這個既幼稚又缺乏經驗的政客就要上任總統。難道要讓她來負責高舉美國這盞資本主義的明燈？ 奧巴馬在金融問題上似乎確有一手，背後還有一隊富有經驗的顧問為他提供意見。在哈佛大學的求學生涯奧巴馬已經學藝精湛，在競選過程中更充分顯出非凡的領導才能，有望重振美國人的聲威。他的勝利將會告訴我們，美國仍然是世界人民的縮影。 共和黨是商家的黨派，其勝出往往會令商人們鬆一口氣。不過回歸現實，我很懷疑麥凱恩有沒有本事令股市的升勢持續下去。直到現時為止，所有振興經濟的藥方仍未擊中要害，而麥凱恩在經濟金融方面的知識又實在叫人懷疑。在現實裏，右傾的民主派經常會竭力走向中間路線，而左派又常常過份偏向中間路線，結果就是左派往往變成右派，右派變成左派。 克林頓時期就是一個好例子。出色的經濟政策成功令對外貿易和國內財政雙雙錄得盈餘。同樣地，在貝理雅「新工黨」的執政下，工黨以社會主義為名，保守派政策為實。追溯至1929年大蕭候時期，美國在總統羅斯福（又一民主黨員）的帶領下，成功走出了經濟崩潰的幽谷。 面對金融風暴，伯南克和保爾森猶豫不決，減息反應緩慢令市場產生錯覺；之後果斷地推出7,000億美元救市方案，卻又被軟弱的總統一拖再拖。我們從日本的經驗看見，過低的利率令投資者無了期地持有資產；其實「適中」的利率反而會迫使把持不住的投資者拋售手上的資產，從而刺激經濟。不過話說回來，現在加息卻可能會弄巧反拙，令置業者更加不願意入市。 如果奧巴馬勝出了大選，市場將會有負面的反應，美國股市可能會進一步下跌。要是這真的發生，這反而是一個入市訊號。我相當肯定，美國經濟在奧巴馬的領導下一定會成長，而股市一定會獎勵投資者。 常言樓市是美國經濟問題的癥結。我恐怕樓市的崩潰已經吹到就業和消費，最後很可能會蔓延至亞洲，禍及中國和香港。 我希望美國新總統會對經濟問題作出積極和有建設性的反應 － 最好在星期三就有所行動。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:50

東尼日誌 - 中國人壽 11月4日 中國人壽（2628）是一隻深受股民愛戴的中資股；當年中人壽上市時，我也一度極力推介。 中人壽在2003年上市，之後兩年一直都徘徊在5至8元之間。2005年底是中人壽的分水嶺，股價自此起飛一直升至2007年10月份，在最高峰時市值高達15,000億元，表現叫我刮目相看。 中人壽在上市後開始錄得盈利，皆因人壽保險漸漸成為大眾市民儲蓄和累積財富的工具。這間公司不必面對外資保險商的競爭，市場佔有率高達60%，遙遙領先第二名的平安保險（2318）；更不用說外資公司了，AIG、宏利（945）和其他保險商加起來才不過是5%的市場份額。 2004年中人壽的盈利為68億元，翌年增加至90億。及後兩年深滬股市大放異彩，令2006年的純利急增至200億元，之後2007年更暴升至615億。 中人壽憑著自己的聲譽和財力買入大量股票，因此大部分盈利均來自手中股票的資本增值。不用說，火箭般的增長率是不可能長久維持下去的。那時候我建議投資者沽出中人壽套現，只保留小部分持股來捕捉壽險行業未來的增長。同時我身體力行，沽清壹週刊組合所持的中人壽，也出售了八成的個人持股，只是象徵式地剩下一點兒。 這一年來我一直建議想買中人壽的投資者小心行事。我對中人壽的管理層有戒心，原因是公司的投資策略向資本增值過度傾斜，而忽略了股票的長期收益和潛在收入。這樣做的壞處很明顯：資本增值取決於股市的氣氛，在如今的股市裏說甚麼都是枉然。 中人壽今年的盈利每況愈下，財務報表上的數字混亂得叫投資者側目。今年8月發表中期報告時，中人壽還說首六個月的盈利是160億元人民幣，到了10月發表季度報告，盈利只有23億元。奇怪的事情發生了：季度報告說今年首3季的盈利總計121億元人民幣。頭半年賺160億、第3季賺23億，加起來卻只有121億？這是甚麼數學？不要指望香港證監會或港交所會問中人壽發生了甚麼事情。這個問題太過政治敏感，更何況在祖國的法庭裏，面對中國人壽廣泛的網絡，區區證監會、港交所（388）又能做甚麼？ 與其信賴管理層所提供的盈利數字，不如看看其他指標。又到資產淨值出場的時間 － 這個數字能說明公司「可以」賺到多少錢。 截至今年9月30日中人壽的資產淨值是1,320億元人民幣，比去年12月的1,700億低了一大截，解釋是「股市下跌」。這進一步說明中人壽的投資策略是何等依賴資本增值（而不是年復一年的收益）作為盈利和資產的來源。 以另一間蜚聲國際的保險商 － 宏利金融 －作比較，宏利的資產淨值為1,900億元，盈利310億元，即股東資金回報率為16.3%。在市況正常的年月裏，以16.3％的回報率推算，中人壽用1,600億元淨資產「可以」賺取260億元 －還有，因為中資股的估值通常都低得出奇，所以我已經假設中人壽有1,600億元淨資產而不是報表顯示的1,400億（這是用作投資股票的淨資產部分）。 以現價20.3元計算，中人壽的市值為5,700億元。即使上述的260億元全數是經常盈利，我仍然覺得22倍的預測市盈率太昂貴；尤其是在如今的市況裏，再加上偏向樂觀的盈利和盈利率假設，中人壽依然昂貴。我對其管理層的投資策略不敢苟同，因此建議投資者與其繼續持有中人壽，不如換馬至頂級的中資銀行。還有，中人壽的股價在一眾中資股裏算是比較「硬淨」的一隻，而銀行股卻被拋售得遍體麟傷，這可能反而造就了入市良機。 有一則好消息：匯豐控股（5）宣佈維持季度派息不變，叫我鬆了一口氣；令我失望的，是關於派息匯控連一則新聞稿也沒有發出。如果2008年全年派息能維持每股7元（有可能做不到），那麼以現價92.5元計算，息率高達7.5厘，實在太、太、太吸引了。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:51

東尼日誌 - 隨想錄 11月5日 猶記得我的小學年代，每逢第一個學期（譯者按：英國人叫每年首個學期做「Michaelmas term」），大家都萬分期待這一天的來臨。在英國人的傳統裏，這一天是蓋伊·福克斯日（Guy Fawkes Day）。遠至1605年，天主教陰謀組織的成員福克斯企圖自殺式炸毀上議院，後來陰謀被竭發敗露，福克斯被處死。為慶祝福克斯被吊死，英國人民就在每年這一天大放煙花和營火誌慶。 我在想，之所以福克斯要炸掉上議院，也許是因為那時候大家不喜歡用香蕉來發泄對政府的不滿吧。如果英國人懂得像黃毓民般用「掟蕉」這種溫和手段來抒發不滿情緒，那就文明得多，也不會搞出人命了。 繼續講故事。當時是1937年，我小學還沒有讀完，日本已經開始侵華，於母親、二家姐和我從上海逃難到香港，投靠父親的阿姨Dora。Dora阿姨和她的兄弟姊妹都是土生土長的香港人；她嫁給了一個Butterfield and Swire公司的高層，住在山頂的一間豪宅。Butterfield and Swire是太古集團（19）的前身，後來把Butterfield分拆後才易名。之後我們與父親重眾才回到英國，我得以和在英國讀書的大家姐重逢。 不幸地，我對那時的香港和上海記憶模糊，記得的都僅限於食物。猶記得在上海吃馬蹄、在香港吃芒果。還有一次在香港參觀潛艦的時候，有人請我吃朱古力。當時我的中文一點也不流利，現在更加忘得一乾二淨；有一回竟然在上海成功叫了一輛人力車，那是我說中文說得最好的一次了。 我們回到英國時無家可歸，因為在出發去亞洲前已經把房子賣掉了。於是我還沒有上小學，五歲就被丟到寄宿學校（boarding school)上學，應該比多數人的年紀都要小。那就是我記得慶祝蓋伊·福克斯的孩童年代。 我的祖母本姓Humphries，在香港島的摩羅廟街出生。如果我的資料無誤，她的父親名叫W.G. Humphries，尖沙咀的堪富利士道就是以他命名的。W.G. Humphries在1859年來到香港，當時他只有17歲，無業。可能是因為英國經濟衰退，他覺得香港的前景比較理想吧（除了1939年至1945年間的二次世界大戰，香港一直都有不錯的發展）；也可能是受到他的堂兄Henry Humphries慫恿吧。當時Henry Humphries已經在香港工作和生活，後來成為屈臣氏集團（A.S. Watson）的主席。之後屈臣氏才被和記企業（按：和記黃埔（13）的前身）收歸旗下。 上述的回億錄應該對投資者毫無用處。講了那麼多故事，是因為股市沒有甚麼特別值得評論。經過一輸暴跌後，指數終於來個像樣的反彈。我預計市況會漸漸穩定下來，當然也可能有峰迴路轉的發展。14,500點似乎屬於合理的估值，個別股票值得買入，也有部分相當昂貴。 幾個星期以來我一直都對中資銀行歌功頌德。中資銀行都是指數的成分股，我深信它們的投資價值在於其巨大的增長潛力。中行（3988）的市值為5,700億元，預期2008年盈利達750億元，折算市盈率只有7.5倍。這個水平的估值低得離譜，遲早會被糾正過來。工行（1398）的市值則為12,700億元，預測盈利1,300億元，市盈率只有10倍。我預測的盈利算是保守，重點在於2009年的純利會不會下跌。我沒有預知能力，但仍然很有信心上述的盈利能維持下去。其他中資銀行同樣吸引。 放長雙眼看，到了2014年再回顧今天，2008年的盈利簡直是微不足道。 中國移動（941）一樣吸引：市值14,200億元，保守估計全年盈利1,200億元，折算市盈率11.8倍。全球信貸緊縮不單對中移動毫無影響，甚至可能有利其表現。如果你認為中移動能長期維持在12倍以下的市盈率，很抱歉，你會後悔莫及。 無奈我不懂得計算中國石油（857）這類股票的盈利。在中央政府的稅務規管下，中石油的收入和支出都飄忽不定，甚至連股息也說不準。我認為股息最少會有每股3毫，那麼5.8元的股價也是可以接受的。 總括而言，現在的股市太低了。近來買家比賣家多，股市從底部迅速反彈了35%，故事的發展我們很快就會知道。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:52

東尼日誌 - 大選熱潮 11月6日 美國總統大選令我有很深的體會。我很高興奧巴馬以壓倒優勢勝出選舉。奧巴馬所得的選舉人票是麥凱恩的兩倍，而6,200萬張普選得票也遠遠拋離麥凱恩。 一直以來美國對別國人民的聲音充耳不聞，結果在國際舞台上四處樹敵，憤恨的種子在某些國家發芽、成長。我相信奧巴馬的勝利能紓緩美國在國際間的緊張關係。美國人選擇一個黑人做總統的決定，帶給世人的訊息清晰：英雄莫問出處。無論出身貴賤，只要肯努力、有決心一樣能夠出人頭地。 經過8年來不濟的外交政策，再加上一塌糊塗的經濟，奧巴馬的勝利為市場吹來一陣春風。明年上任後，奧巴馬很快就會與富有經驗的經濟專家共商對策；我相信他能成功解決次按危機所帶來的信貸緊縮，以及紓緩危機對貿易和就業的衝擊。至於聯儲局的伯南克，我固然對他萬分尊重，但幾個月前他減息的決定做得猶豫不決，我就不敢苟同了。 不過，奧巴馬的當選不會馬上解決美國經濟所有的病痛。股市裏多數參與者都是共和黨人，並且會把民主黨抹黑成為社會主義者（按照美國人的說法，社會主義是一種比較溫和的共產主義），因此即使股市稍作竭息也不足為奇。 講完大選再講股市。恒生指數在短短一個多星期就大升了4,700點（即44%），雖然現在的水平仍屬便宜，但似乎升幅真的太大了。重磅股匯控（5）反彈了26%至95元，最新息率超過7.5厘；匯控每次為資產作出估值都是很保守的，財務報表顯示其每股資產淨值仍然高達 84.5元，市值比淨資產只有少許溢價。 說夠銀行了。股市裏跌得最多的是工業股，今天就講講工業股。 德昌電機（179）歷史悠久，管理完善，而且在電動機（即「摩打」）行業裏有良好的客戶網絡。過去10年來德昌的盈利一直徘徊在8億至12億元之間；雖然公司嘗試擴張業務，可是電動機行業的經營環境非常艱難，因此公司的增長緩慢，盈利率不斷萎縮。德昌的優勢在於成本和物流，「低價格、低盈利」的策略成功把競爭對手趕出市場，但我認為將來的營商環境依然困難，營業額很難維持下去，所以德昌的股票不甚吸引。 德昌無復當年的增長勢頭，股價跌了好幾年，在過去一年來更從4.5元跌至1.05元，近日跟隨大市反彈至1.45 元。現時德昌的市值只有50億元，以過去10年的平均盈利計算市盈率只有5倍，表面看來十分吸引。今年9月份公佈的中期業績固然令人失望，但卻引起了我對德昌的注意。我相信公司跌倒了會再站起來，股價跌了代表可以下跌的空間縮小了。 股市裏和德昌一樣吸引的公司多的是。我不會急於買入德昌，以防其股價進一步下跌。 較早前我曾經評論過偉易達（303）。當時偉易達的股價高達60元，那時候我有點不以為然，倒是對18厘股息、4倍市盈率有點心動。公司主要生產電子學習產品和電訊設備，兩者都是很容易過時的產品，所以在另一章文章裏，我就曾經質疑偉易達能否維持銷售額。 我對紡織公司的估值很好奇。以舊愛同得仕（518）為例，其市盈率只有5倍，息率高達14厘，而且每股現金高達5 毫。還有一間叫做冠華國際（539）的公司，息率15厘，而市盈率更加低得出奇，只有2倍。福田實業（42）現價報2毫半，息率高達32厘，市盈率略多於 1倍；這間公司正陷於水深火熱之間，如果將來大難不死，今天2億元的市值隨時突飛猛進。這些股票只適合有膽識、肯冒險、輸得起的高手，其他投資者還是小心為妙。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:53

東尼日誌 - 現在我們身處何方？ 11月7日 對於一個有膽識的投資者，股市絕對不乏值得買入的對象。長遠而言股市必升，牛市重臨時股價隨時回升一、兩倍。不過如果你想一夜之間賺一倍，股市也有這類股票，但對不起，在這方面我毫無見解，你還是另覓高明好了。 經過6個月以來的大屠殺，我相信很多股票都有潛力獲利至少一倍。例如東亞銀行（23）和中銀香港（2388），現價分別報16.4元和8.8元。東亞的股價只剩下去年最高峰時的四分一（當然，我認為東亞不配得到當時的超高市值）。現在的東亞只值300億元，比對上一份財務報表所顯示的資產淨值還要低。雖然公司監管不力，而且較早前爆發了一次小型擠提，但是對於有意收購本地主要銀行的大型銀團來說，300億的東亞算是物超所值。這隨時令東亞的股價在一夜之間倍升。當然即使沒有收購，東亞最後也一定會倍升的，問題是要等到何年何月而已。 東亞今年的盈利一定會倒退，甚至明年也不一定會重回2007年的40億元水平。不過到了2010年之後，公司的盈利無論如何一定會回升，股價重回33元指日可待。 中銀香港的市盈率只有6倍，息率高達10厘；盈利和股息有可能會下跌，但跌幅應該不會像股價般那麼大。這間公司雖然有涉足某些美國的衍生工具，但參與程度仍在控制能力範圍以內。中銀的股價一度攀升至24元，當時已經屬於比較便宜，轉眼間已經跌了三分之二；雖然中銀不是被收購的對象，但有被私有化的可能性，私有化隨時可以令股價出現倍升。 隨了銀行以外，國泰航空（293）也宣佈今年的盈利大跌，原因是截客量下跌，而且油價下跌令對沖策略失敗。今天國泰跌至8元，市值370億元，以此推算市盈率只有4.5倍，息率超過10厘。國泰的股價和盈利大起大落：1998年蝕了5億元，到了2000年卻大賺50億（有部分利潤來自併購而不是本身業務的收益，因此不能作準）。2001年的盈利卻跌至6億元，翌年又升至40億。我在想，太古集團（19，87)可能很想向某間中資航空公司出售國泰的股權，當然前提是作價一定要理想。 過去10年來國泰平均每年賺31億元，而且整體呈上升趨勢。現時的市值雖屬偏低，但不算是極之吸引。合理地估計，如果國泰的盈利回升至50億元，那麼可以把目標股價設在16元，在3年內把令資本倍增應該可以做到。 由於過度借貸，九龍建業（34）被迫四出找資金而令股價受壓。九龍建業主要在香港和澳門持有物業，在國內也一些地產投資。公司聲稱資產淨值有220億元；以現價3.3元計算市值只有40億元；如果能把部分資產套現來減低財政壓力，九龍建業有巨大的升值潛力。 面對樓價下跌，地產發展商整體已經很難借錢，投資失誤的地產商就更加萬劫不復。股票累計期權（accumulator，又稱累股證）不枉為「I kill you later」（我遲些再殺死你）的謔稱；一紙合約，已經令九龍建業大蝕38億元。當然你可以說，股市回升時accumulator不就有錢賺了嗎；不過我可以告訴你，由一班賭徒來負責投資，公司沒有好下場。 除非你憧憬私有化的作價提高，否則投資者沒有理由繼續持有電訊盈科（8）。與其押注在電盈身上，不如挑選一間可以在3年內令資本倍增的公司。我認為市場上有很多這類公司，而且風險也比電盈低。 一年多前聯想（992）的股價還超過8元，一年之後的今天只剩下2.5元，甚至比2001年至2006年的平均股價還要低。聯想以生產電腦為業，以內銷為主，但仍不乏少量的出口業務。憑著在祖國的領先地位，聯想是世界上最大的電腦生產商之一。截至2008年3月的盈利是38億元，屬超乎平常的表現，皆因過去10年來平均盈利只有10億元。聯想現時的市值是230億元；除非惠普（Hewlett Packard）或戴爾（Dell）不想再單靠自身增長，索性收購聯想來打進中國市場，否則聯想股價倍升的可能性不大。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-11 09:54

東尼日誌 - 買指數 ：賠了夫人又折兵 11月10日 有讀者對「股價必升」的金科玉律提出異議。讓我先原文引錄該讀者的來信，再作回應。 「對於你的投資哲學裏『長遠而言股市必升』的立論，我感到相當好奇。觀乎過往20年的恒生指數走勢圖，我驚訝地發現原來恒指在1994年已經觸及12,000點的水平。兩個星期前，指數一度跌至11,000點，直到最近才反彈至14,000點。 差不多15年了！如果有人拿著『長遠而言股市必升』的教條來投資，在15年前以12,000點的水平入貨並一直持有至今，結局是賠了夫人又折兵。即使把股息計算在內，整體回報也比政府債券好不了多少。 我相信長期增值的威力，也是股息的信徒。不過恒指自1994年以來的『長期』表現，也真的有點叫人沮喪吧。」 這位讀者所說的完全正確，15年來的表現真的叫人沮喪。但我想指出，比較的準則應該是指數的「平均」水平，而不最極端的高位。 講講歷史。香港股市在1989年7月份還是2,500點，自此起飛一口氣升至1994年1月的11,500點。升市最後筋疲力盡，出現整固也不足為奇，結果跌至1995年1月的7,500點。其後恒指在1997年7月創下16,000點的高峰，之後滑落至翌年7月的7,800點，直到2000年3月才觸及17,500點的新高。 順帶一提，上述數字來自雅虎網站（Yahoo!)。雅虎提供的圖表雖然好，但缺點是不會顯示高位和低位的實際點數。由於華富財經的圖表年期不夠長，加上我對電腦操作的認識有限，雅虎成了我唯一的資料來源。 1984至1989年之間恒指一直徘徊於3,000點的水平，直到1989至1994年才出現爆炸性的升幅。之後10年（即94至05年）指數以12,500點為軸心上下浮沉。 恒指終於在2005年升穿18,000點關口，一口氣升至32,000點。這個高位不可能長久維持下去，於是就出現了如今的整固，指數又一口氣跌回11,000點。我認為11,000點是整個循環期的低谷；在未來10年，恒指會在11,000點至32,000點之間徘徊。不過在未來幾個月內，11,000點關口仍然有可能受到挑戰。 合理估計，今次循環期會持續10年至2017年，股市會以18,000至20,000點為軸心。依索寓言裏的龜兔賽跑是股市的最佳寫照：股市是白兔，不是烏龜。牠有時會跑得很快，卻喜歡停下來小睡一會才重頭上路。 鑒「股」知今，美國道瓊斯指數經歷過1929至1932年之間的洗劫，最低跌至50點才開始回升，其後的牛市雖然升得慢卻持久力十足。直到1964至1982年股市卻又停滯不前，一直徘徊於800至1,000點之間。對於追求資本增值的長線投資者而言，這次等待漫長而痛苦。 我從來都不覺得，股價一定能反映上市公司的合理價值。唯有以長期盈利和資產價值作依歸，通過專業會計師或分析員的前瞻分析，我們才能得出一間公司的合理股價。與其相信股市的估值，我不如信任自己的評估。自己的估值遠遠沒有市價那麼波動；舉個例子說，匯控（5）的市價和我心目中的估值就有天淵之別了。 如果你選擇以純利而非股息作為估值的準則，那麼一間「好」公司的價值會隨著保留盈利（retainedprofit）而增長，因為保留盈利成為了公司有權利用的資源。平均市盈率的倒數（inverted average P/Eratio）即取代股息率作為估值的指標，可以直接和債券孳息率一較高下。當然在如今的市況裏，連債券息率也被扭曲，投資者也需要評估未來債息的走勢。 經過風險調整後，如果平均盈利率高於債券孳息率的話，那麼投資者的回報就會比其他股息和資本增值為高。 可惜我沒有1994年之前匯控的盈利和資產淨值數據。手上僅存一份1996年報，倒是列出了早幾年的純利：1994年匯控每股純利77便士，一共發行26億股，即總計純利20億英鎊；股東資金則是108億英鎊。經過一連串供股和合股，現在匯控總共發行120億股；1994年持有1股的投資者，今天應該變成了3股。上述的數據如有謬誤煩請更正。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-11-11 09:57 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-11-12 09:30

東尼日誌 - 活躍股、地產股及大市 11月11日 較早前恒生指數在15,000點上下掙扎。升穿15,000點本來不是高難度動作，但指數卻竟在第一次試跳失敗。拜中美兩國所賜的神來之筆，今天恒指再接再勵。 四大活躍股份分別是中國人壽（2628）、建設銀行（939）、工商銀行（1398）和中國移動（941），四隻股票都在我們的監察範圍以內，不過當中只有工行和中移動被鑽石組合收歸旗下。鑽石組合推出時，我們其實還想加入建行，當時它甚至大幅跑贏了工行。沒有買建行的理由，是組合裏已經持有3隻銀行股（包括匯控（5）），因此不宜再增加銀行股的比重。 中人壽有不少追隨者。之前我質疑中人壽的財務資料，懷疑其第3季業績報告與中期報告有出入，之後有人指出原來是我出錯。中資公司用的是國內的會計準則，其他公司用的則是國際會計準則。中國人的一般公認會計原則（Generally Accepted Accounting Principles；GAAP）和美國人的GAAP，原來是兩馬子事。 我仍然認為中人壽的估值過高，這點我是不會改變主意的。中人壽現價報22.5元，折算市值為6,350億元。管他甚麼會計準則，2008年預測盈利應該不會多於250億元，甚至2009年也是樂觀的預測。即使中人壽真的能夠達標，市盈率也高達25倍。 在3間最大的中資銀行裏，工行算是比較不吸引的一間；預測盈利1,300億元，甚至2009年也能做到有餘。到了國內經濟在2010年回復高增長，工行的盈利將會再創高峰。工行現價報3.94元，市值13,000億元，折算市盈率只有10倍。即使我的計算出現偏差，把中人壽「換馬」成工行的理由仍然非常明顯。 中移動的市盈率固然沒有工行那麼低，但仍然不到12倍。重點是，電訊業屬於本地服務行業，不會受到環球金融風暴的影響，使用者數量不太可能會下跌，更何況成本下跌更可能會增加利潤。 連同匯控，四間巨無霸都是恒生指數成分股。至於匯控的盈利，我不敢對其2008年的盈利作預測，唯一可以肯定的是，當全球金融風暴最後耗盡能量，匯控的盈利一定會回到「正常」的穩定水平，起步點是1,500億元，折算每股12.5元。當匯控的盈利回復正常時，恒指就更有投資價值。 我預計香港樓市會進一步下調，因此不建議投資者買入地產股。過去幾年樓市一直上升，地產商被迫把賬面利潤入賬；今年樓市一逆轉，很容易把利潤一掃而空，甚至會出現虧蝕，我不知道這些賬面虧蝕會對地產商的純利有多大影響。 舉個例說，你覺得太古廣場的「公平」價值是多少？連一個特許測量師也未必能準確估值，更何況你和我。新會計準則規定上市公司要進行無稽的估值，結果令上半年的盈利數字同樣無稽。還有，當李嘉誠說某幢長實（1）的物業值多少多少錢，你認為測量師行夠膽質疑嗎？那豈不是白白斷送生意，自斷「米路」？測量師行又夠膽質疑其他發展商嗎？ 又以希慎（14）為例，只要其物業組合的市值下跌5%，已經是洋洋15億元，遠遠超過正常10億元的租金收入。雖然公司的進作完全正常，但仍然被迫在財務報表上列出5億元的「交易虧損」，結果只會嚇怕股東。這個會計準則真的蠢得無藥可救。 長實與和黃（13）的會計技倆已經令股東感到十分困惑，亂上加亂的會計準則簡直叫人不可思議。還有，這個準則令心懷不軌的董事乘虛而入，投資者受騙的機會大增。 地產商在明年3月公佈盈利之前，我還是對地產股避之則吉，即使是長實、新地（16）和恒基（12）等老牌藍籌也不沾手。我需要知道樓市到底還會跌多少。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-11-12 09:32 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-11-13 09:22

東尼日誌- 指數與相關概念 11月12日 近日我曾預測：「32,000點是恒指未來10年的阻力。」其後有人指出，我在4月份時曾預測指數會在2014年升穿40,000點，即平均每年回報15%（這其實也不算太難）。豈不是我調低了目標價？ 答案是肯定的。我承認當時的目標訂得太高，尤其是恒指點數並不包括股息回報。如果要我重訂目標，我會樂於接受每年平均升值6.5%，再加上3.5%的股息，總計10%我已經心滿意足，也是鑽石組合所追求的目標。長遠而言，這足以勝過存款、債券甚至是物業的回報。 每年回報10%，代表資金會在7.5年內上升1倍，即是要到2015年才能達標，而不是2014年。還有，當時的恒指是20,000點，今天回首看來真的太高了。再者，指數是由成份股組成的，指數倍升代表成份股平均起來也要倍升。有些股份也許會倍升，指數卻會被較不濟的公司所拖累。 反過來說，以14,000點為基數，32,000點作為終點，這個目標卻訂得太低了。平均每年回報10%，10年之後就是36,000點。只要你的要求不太高，36,000點其實也不是遙不可及的目標。 華富財經的林志江（Rico Lam）擅於技術圖表分析，他給我一份港股歷來熊市的記錄。我覺得這份資料很有意思，現輯錄如下。 年份 頂峰（點） 低谷（點） 跌幅（%) 歷時（月） 1973/74 1774 150 92 20 1981/82 1810 676 63 18 1987 3969 1876 53 3 1997/98 16820 6545 61 13 2000/2003 18398 8332 55 38 2007/ ? 31958 ? ? ? 與歷來的熊市比較，今次的跌幅（67%）與過往幾次相若，惟歷時甚短，因此10,676點成為今次熊市的低谷絕對不足為奇。 牛市的資料更加發人深省，輯錄如下。 年份 低谷（點） 頂峰（點） 升幅（%) 歷時（年） 1974/81 150 1810 1207 7 years 1982/87 676 3969 587 5 1988/97 1876 16820 897 9 1999/2000 6545 18398 281 1 2003/07 8332 31958 383 4 牛熊對決的勝負已分，賽果震撼人心。熊市總共歷時8年（92個月），牛市以26年大比數勝出，投資者總計回報驚人。 回到1974年，150點的恒指稍縱即逝，當日指數只跌了10分鐘即開始回升。不要說150點，連600點的低位也很難捕捉到。如果我們以1974年的600點為起點，2008年的14,000點為終點，升幅總計13,400點，34年來的回報是22倍，稍作計算就可得出平均年回報率（譯者按：計算結果是平均每年回報9.5%），這還不包括股息回報。今年投資者收到的股息，回報可能比資本增值更多吧。 上述的回報是經歷了大大小小熊市的結果。底位稍縱即逝，投資者錯過了才抱頭痛哭已經太遲了。這種錯誤，無論是投資新丁還是股場老將都一樣會犯。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-14 10:15

東尼日誌 - 底部、虧損？ 11月13日 恒生指數現報14,000點，比最高峰的32,000點蒸發了56%。不過說真的，有多少人真的虧損了56%那麼多？其實有很多投資者一早已經入市，即使股價比最高峰時跌了很多，現價仍然比買入價有相當升幅吧。 只有遲開始的投資者（我的鑽石組就是其中一例）才會錄得賬面虧蝕。在我認識的投資者裏，沒有一個是在最高位重倉入市的，即使有入市原因通常都是「換馬」，把賺來的資金轉移至比較穩健的股票而已；另一個買入的原因是出於習慣和紀律，例如透過月供計劃增持股票。 很多投資者都錄得賬面損失。不過如果你翻閱昨日的專欄，看看港股歷來牛熊交替的記錄，其實是不用擔心的。一旦到了熊市逆轉、牛市重臨之日，開始時的升勢往往來得很急，到時投資者後悔的，是錯過了最低位，是買得不夠徹底。觀乎今個月的走勢，有可能正是牛態交替之時。牛市只會靜悄悄地來臨，牛角從來都吹得不響亮。 回首2003年沙士疫潮，很多買家一看見股價升了一點點就怕會跌回去，於是紛紛急於止賺套現，只有勇敢的投資者才會放膽增持。再追溯至1998年亞洲金融風暴，很多人都忙於指責政府入市干預，結果錯過了急促的升勢。 如今看來沒有人夠膽大聲說：10,600點就是底部。沒有在這個水平入市的人，已經眼白白地錯過了30%的升幅。 鑽石組合在恒指跌穿18,000點時才入市，我在白天沒有後悔自己的決定，在晚上沒有蹍轉難眠，唯一怕的是股價升得太快而令我來不及入市。即使是表現最差的瑞安房地產（272）一共下跌了64%，我的情緒也不會受影響。這隻股票的單日波幅可以高達20%，一下子彈上5元也不足為奇。 政府發力，誰能匹敵？中央政府終於覺得深滬指數跌得太殘，出手救市，小股民要對抗中央簡直是螳臂擋車；中央有沒有足夠的魄力和工具來達成心目中的目標，倒是有點值得商榷。與此同時，我對奧巴馬和他的助手充滿信心，相信他們有能力使經濟重回升軌。歐州各國卻各自為政，情況比較令人擔心；亞洲則比較樂觀，因為它們本身沒有問題，只不過是被大型國際銀行所牽連而已，要脫離困境其實並不難。 曙光出現了沒有？我認為晨光雖未畢露，但長夜已經漸退。兩個星期前大家還在黑暗的最深淵，了無希望可言，兩個星期後災難的尾聲可能已經來臨。我預期股市會繼續反彈，晨光很快就會出現。 再看昨天刊出的牛熊時間表，牛市歷時遠比熊市要長得多，以26比8的壓倒優勢勝出。牛市的升幅總計3,400%，平均每次680%；而熊市的跌幅共計325%，平均每次65%。即是說在每次牛熊循環，股市上升680%後即使回吐三份之二，投資者也淨賺240%，牛熊的勝負一目了然。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-14 10:27

東尼-天下第一倉 -盲目恐慌已逝 2008.11.12 奧巴馬技術性擊敗麥凱恩，成為美國候任總統，他的首要工作，是解決當前的經濟崩潰，而香港人更關心他究竟會否找到能者來掌管金融事務。 經歷十月下旬的恐慌性拋售，恆指當其時低至一萬零六百點，刻下則在一萬四千點喘定。人們希冀類似的恐慌性拋售不會再臨，但即使大市真的跌破上次低位，也不會再動搖環球金融體系的信心。 連鎖反應影響經濟 盲目的恐慌已經克服，只要有時間及耐性，以往的穩定發展早晚會復見。但刻下尚有不少問題，例如失業率短暫上升，導致消費意慾減退，都會連累企業受損，最終更導致政府收入減少，大失預算。 此外，樓價下挫也已蔓延至整個物業市道，令到在股市損手的投資者更為恐慌，他們的身家已較去年十月大為縮水。 如果這次金融海嘯的成因是美國樓市下滑，只要穩住樓市，已可解決部分的問題，令樓市慢慢復甦。我認為奧巴馬將會為大市帶來新的刺激，令樓市快些重見光明。 雖然我傾向樂觀，但並不等同馬上會藥到病除。刻下香港和國內的失業人數與日俱增，市民因此要節衣縮食；預計今年下半年及明年，企業盈利也會受損。股市不可能馬上驅除陰影，來個大反彈。惟情況亦不致於太壞，十月下旬的低位很可能已是底部。 大市一萬五千點徘徊 若有人擔心恆指會跌穿一萬點，我並沒有異議；但如果有人認為大市可高見二萬點，我卻抱有保留。即使到零九年，我認為恆指也只能在一萬點和兩萬點之間上落，就以中位數一萬五千點為中軸，不過，股價波幅相對會較少。 過去數年，股市大上大落，炒家笑逐顏開，但如今搵食艱難，相反依賴基本分析的投資者又再重現勝利笑容，因為股價始終會徐徐向上。而投資者的注意力，會由以往靠炒賣賺取差價，轉變為更看重盈利及股息。絕少投資者能在零八年大獲全勝，好彩的也只有單位數字的回報，就像以往股災後的光景。 我們的組合一如以往，在基礎道路上勇往直前。匯豐及宏利的第三季度派息，仍能較去年有所增加，但這兩大金融巨企被壞消息纏身，現況未必能夠維持下去。就算盈利真的倒退、派息亦被縮減，也很快便可復原。 三大中資銀行股，佔據組合的比重兩成二，再加上合共佔三成三比重的匯豐和宏利，是我們組合的希望。如中資銀行股能兌現承諾，派發約五釐的股息，只要中國經濟繼續向好，不管西方社會是否衰退，這些中資銀行前景仍會繼續亮麗，儘管零九年可能會跌一跤，日後也能再增發股息。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-18 09:26

西門說賣，大家齊齊賣 2008.11.14 股市是個「西門說」的遊戲。小時候玩「西門說」，西門說甚麼你就要做甚麼。美國就是股市的西門，她說甚麼就是甚麼。 保爾森終於發現購買按揭資產是行不通的，實際操作也很難執行，於是就跟隨歐州政府的做法，透過銀行體系進行操作。結果當然會引來公眾的戒心、國會議員的質疑。在民眾的眼光裏，銀行是一切問題的罪魁禍首，保爾森向銀行派錢，當中有沒有利益輸送？ 保爾森班子「轉太」其實早有前科。雷曼倒下時他見死不救，後來發現事態不妙，於是又決定出手相救AIG。今天他跟隨歐洲的做法，直接向銀行注入現金來換取可換股債券，美國人民一定會覺反感，參議院也一定會阻隢。故事的發展陸續有來，法案很難獲得國會順利通過。 伯南克只有減息一招。減息固然可以幫助銀行，但要其功效滲透到終端消費者（即置業者）仍需一段時日，他們是最後才能受益的一批。與其讓保爾森不斷改變主意，不如由奧巴馬取代布殊主政，說不定新人會有新氣象－最低限度會把財政部長換掉吧。 美國股市一聽見財長保爾森要「轉太」，馬上就應聲下挫，環球股市自然不能倖免。我認為故事不會就此終結，新發展將會接腫而來。 只要投資者不需要為籌錢而賣股，又或者沒有槓杆借貸，其實是不需要擔心的；較憂心的自然是按揭買樓的業主，樓價一跌他們就會成為「負資產」。我認為這批不幸的業主應該像2003年時那樣做，堅持下去繼續供樓，因為經濟週期不斷循環，今天的虧蝕最終一定會變成利潤。話說回來，近日樓市沒有出現瘋狂的炒風，因此「負資產」業主應該不會很多。 股市下跌造就了入市良機，剩下的問題是：哪一隻？投資者不必老是擔心見底沒有，因為股價肯定十分便宜。當股市回升之後回首再看，到底是11,000點還是12,000點入市又有甚麼所謂？ 愛股匯控（5）和宏利（945）固然吸引，但鑽石組合早已把它們收歸旗下，而我的私人組合亦以匯控宏利為核心持股。這兩間公司便宜得離譜，單單買來收股息已經非常化算，更何況兩間公司都必然會繼續增長。 在13元左右買入盈富基金（2800）也很不錯。盈富追蹤恒生指數，管理費用低廉，而且派息慷慨。沒有人知道明天股價的升跌，但在一年之後再想以同一價位入貨，機會簡直微乎其微。我還可能會增持A50中國基金（2823）。A50雖然管理費比較昂貴，因而派息較少，但勝在組合比較均衡，而且不與任何一個指數直接掛勾。 昨天中國股市一支獨秀，主要原因是中央政府終於出手救市。雖然很多中資股都非常便宜，但在跌市裏我還是忍手比較好，所以今天不會入市。 我的耐性正備受考驗，我已經開始等得有點不耐煩了。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-11-18 09:29 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-11-18 09:31

東尼日誌- 試買「投機股」？ 2008.11.17 隨了一大堆陳腔濫調之外，我估計二十國集團（G20）會議不會有甚麼實質成果。華爾街股市在上星期五大挫5%，應該會拖累港股下跌至少1天。13,500點的恒指屬於買入的領域，投資者應該趁低吸納。 投資者其實無須苦候股市的最低位，多賺少賺幾個百份點又何需掛齒？太早重倉入市的投資者也無須擔心，只有你沽出股票才會釀成真正的損失。每月抽取一部份收入作月供股票的投資者，股息收入細水長流。今天的賬面虧蝕很快就會變成明天的利潤，投資者需要的是耐性。 對於多數投資者來說，入市買股應該只考慮基本因素強勁的股票，眼光應放在未來的利潤。金融海嘯可能會在未來一、兩年內對這類公司構成衝擊，因此投資者的側重點要放在穩步上升的股息收入。 不少分析員認為匯控（5）不是一項安全、可靠的投資。我認為即使匯控今年的盈利不變，高達8.5厘的股息已經足以補償，更何況之後匯控會重拾增長。對於中資銀行來說，2008年是豐收年，使我擔心的反而是銀行業不斷想「走出去」購買海外資產，隔山買牛的結果可能是弄巧反拙。因此我決定不重倉押注在某一間銀行，而是把資金分散到幾間不同的銀行。 全球經濟放緩對中移動（941）的影響有限，再加上吸引的股息率和市盈率，作為一眾紅籌之首的中移動值得信賴，這點也適用於其他公用股。 如果投資者想得到更高回報，就可能要把資金分散到更高風險的公司。我建議投資者可以考慮買入投機味較濃的股票 － 當然前提是要經過詳盡的分析。 聽起來很誇張：我認為匯控在5年內升至300元並不難。面對匯控這間龐然大物，高層需要高超的管理技巧。我不敢斷言葛霖（Stephen Green）有出色的管理能力，但一直以來他都沒有行差踏錯，已經是不錯的表現。即使股價在100元停滯不前，只要匯控的盈利和股息每年上升12%，我已經心滿意足。 只要中移動的盈利繼續增加，股價想跌也難，5年內升至200元（甚至更多）屬於合理估計。和匯控一樣，中移動要出亂子都會是因為管理層的問題，但看來這間公司的管理層相當出色。唯一令人憂慮的是中移動有收購擴張的誘因，這只會令事情複雜化。 中資銀行的超級規模，也可能會導致管理層出理問題；但股價在未來5年上升3倍也不算太難。以工行（1398）為例，把現價3.75元乘以3，再乘發行股數3,350億股，市值就是34,000億元之巨。預計工行今年賺1,250至1,400億元，只要保持每年15%的增長率，五年內要達到2,000億元不是遙遠的夢想。中行（3988）現價6.5元乘3就是6.5元，即市值16,500億元；今年盈利是850億元，即使把股價乘3後除以今年的每股盈利，所得出的市盈率尚算合理，更何況中行肯定會繼續增長。 至於投機味較濃的股票，我會推薦中鋁（2600）和瑞安房地產（272），現價分別報3.5元和1.68元。我認為兩隻股票都會在5年內升值5倍，甚至更多。3.5元乘5是17.5元，折算市值2,000億元，合理的盈利是每年120至150億元 － 中鋁早在2006年和2007年已經做到，沒有理由不能在好景的年份再創高峰。 瑞安房地產的1.68元乘5得出8.5元，亦即市值360億元；其實早在去年瑞房己經升抵8.5元。這間公司仍有不少大型發展頂目進行中，只要它在5年內不破產，8.5元的目標肯定可以達到。 為求增加回報，你可以考慮用最多20%的資金入買這些「投機股」。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-22 09:17

東尼日誌- 有誰想要五倍股？ 2008.11.18 當股市見底回升時，投資者其實不必太在意初期的賬面利潤，皆因「好戲在後頭」，到時牛市一定會以大比數勝出。 事實上，即使股市再下跌，恒指還有多少下跌空間？要是再跌5,000點（我覺得這不太可能會發生），8,000點仍然不算是世界末日，虧損很快就會復原，即使跌至這般的低位也只會是曇花一現。 你覺得大藍籌匯控（5）應該值50元還是150元？50元的匯控是有可能出現的 －但那會是世界末日、美帝崩潰之時。匯控肯定會重見150元的水平，這點我是毫無疑問的。不過在過去一年來，我們親眼看見花旗集團（Citigroup）受創、AIG倒下、兩房被接管 － 原來這個世界凡事都有可能。 要深滬股市重回去年的高峰，要求又未免太高了罷。一些成份股可能在至少10年內也不能回到其歷史高位，但亦有部份能再創新高，銀行股就是其中一例。工行（1398）很快就會回到7.5元（即9元人民幣）的水平，而中移動（941）也同樣會再創高峰。 市場上有不少能在未來5年內升3倍的股票，但要升5倍就不是那麼容易了。雖然如此，很多人在一生裏也不能令財富升值3倍；如果你能做到的話，要求升5倍也太貪心了吧。 以下純屬個人意見：昨天我再看瑞安房地產（272），更加肯定當股市回升時，它注定會升穿8.5元 － 今天它是1.6元。中鋁（2600）的投資價值甚佳，即使回升了5倍仍有價值。我對「5倍」的目標毫無疑慮。 還有一隻我昔日的愛股：創科實業（669），現價報1.93元。1.93元的5倍是9.65元，還遠遠不及2005 年最高峰的20元，要是升至10元我已經心滿意足了。在這間公司如日中天的時候，市值一度高達145億元，每年盈利一度高達10億元。創科能否回復當年勇，仍是未知之數；但過去幾年來創科有3個大型收購項目，當中包括美國的Hoover。美國人回到商店購物之日，就是這些交易修成正果之時。現在創科的股價只剩下1.93元，折算市值28億元，而且有成交配合。 在我的買入清單裏，傷亡更慘重的還有江西銅業（358）。江銅在2007年高見32.5元之後，一直跌至2.58 元，及後反彈至4.63元；洛陽鉬業（3993）則一度高見22.5元，在低見1.46元後反彈至2.77元。不過礦石挖了出來就是沒有了，總有用完的一刻，因此我對礦產股不是太熱衷。 我相信物業是理想的長線投資對象，但長遠而言，其回報仍要比股票稍遜一籌。我尤其對高速增長城市中心的物業有信心。很多內房股的市值較其資產淨值存在巨大溢價；雖然它們手上的物業正在跌價，但投資價值仍然理想。以廣州富力地產（2777）為例，它自最高峰的45.6元跌至今天的4元，但如果以4.2元的資產淨值計算，4元的股價仍算昂貴。 投資者追求高回報時，切記要極度小心。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-22 09:20

東尼日誌 - 買入時機 2008.11.19 這是股市的買入時機。現在出售股票的理由只有兩個：一是「換馬」，一是你需要套取資金周轉。臨近歲晚，多數投資者都會整理戶口，或是要將賬目整理妥當向董事會或客戶提交。多數大戶都沒有沽售的壓力，買家的數量會超越沽家。這就是我認為應該入市的原因。有一隻股票我常以有色眼鏡看待：港交所（388）。這是一隻好股票，美中不足的是它太昂貴了。我對港交所的懷疑，源自它差不多沒有任何有形資產，其每股資產淨值連10元也不到。當沽壓來臨時，這類股票缺乏一張「安全網」的保護，這可能就是港交所從250元跌至現時56元的原因。 話說回來，其實港交所的資產不僅限於賬面上的數字，它有一項寶貴的資產：獨市經營交易所的專利權。這是不會出現在資產負債表上的，卻以港交所的收入來體現。這個專利權進一步由政府入股港交所一舉得到確認（去年政府入市時，我曾斥責政府大灑納稅人的金錢，以高昂的股價入市）。還有，港交所差不多把全部的收入分派出去，對股東來說也是好事。 今年第3季股市淡靜的時候，港交所賺了10億元；長遠而言我認為10億元是合理的平均盈利，有時增加有時減少，因此每年40億的純利是合理估計。當然，隨著交投量的增加，而且現有上市公司不斷成長，港交所的收入自然水漲船高。 10億元純利除以總發行股數得出每股盈利90仙，即是說平均每年每股盈利有3.6元。以現價56元推算，市盈率是15.5倍，再加上相當吸引的6厘股息（市況改善的時候這個數字還會增加）。港交所的股價在短期內應該不會回到250元，但回升至100元仍然是有可能的。56元的港交所是一隻好股票，投資者可以增持。 利豐（494）是另一間有良好管理層的公司，也是一隻我刻意避開的股票，原因是它缺乏資產。利豐雖然從去年36元的高峰跌至今天的13.8元，但它的淨資產只有3元左右。這是一間真正的貿易公司，營業額完全依賴公司高層的性格和能力，是香港貿易行業的縮影。 過去10年來利豐的業績叫人嘆為觀止，每年的盈利都有增加。盈利從2001年至2003年平均每年增長20%，到了沙士疫潮仍能增長13%。截至今年6月的盈利為12.4億元，比去年同期增加高達18%。在全球和美國經濟衰退的陰影下，公司竟有如此佳績，真叫人不得不服；當然利豐能否在下半年再創高峰則另作別論。但一間公司的表現是不能用一年的盈利作準的，長期的增長才是重點。 對於依賴管理層眼光的公司，我的懷疑多於信任，原因是管理層總有退下火線的一天。除非管理層在未來10年仍然在位，否則我不會願意用太高的市盈率購買這類股票。 利豐現價報13.8元，折算市值500億元，以2007年30億元盈利計算市盈率是16.5倍，預測2008年市盈率更可能跌至14倍。在這種市況裏，我不會考慮買入這類高市盈率的股票，尤其是利豐所處的行業，參與者不進則退，利豐的表現完全繫於管理層的質素。要是股價跌得更低我可能會覺得吸引，現在我還是選擇等待。 有一隻我較早前故意忽略的股票是比亞迪集團（1211）。畢菲特決定入股好一段時間了，它的股價終於平靜下來，畢菲特的「粉絲」現在可以考慮小注買入。我對比亞迪所知不多，但市盈率和股息率都不太吸引，不乎合我買入的條件。 不僅是港交所，一般股票都是買入 － 而不是沽售 － 對象。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-22 09:24

東尼日誌 - 有誰想租樓？ 2008.11.20 跑馬地雲暉大廈對上一宗成交在7月份發生，作價2,100萬元；有一個投資者以1,600萬元買入同一幢大廈的另一個單位，還以為找到了一個「筍盤」。銀行在10月12日估值時，報價1,785萬元；誰料11月份再計數，估價只有1,413萬元，不知道12月會不會再跌。嚇死人了。 傳媒不斷發放樓市的壞消息，投資者的態度由樂觀轉為懷疑和悲觀。其實這種波幅並不罕見，只要你鎖定了按揭條款，實在沒有必要太過掛心。 不知道為甚麼，對於很多投資者來說，物業是個人財富中關鍵的一員，手上物業的價值差不多就是財富的同義詞。所以大家都想樓市節節上升，令銀行對自己物業有更高估值。 昨日《南華早報》的樓市版令我十分反感。該版的頭條是「中環商廈租金或跌60%」，簡直是嘩眾取寵 －樓市是否真的那麼脆弱？ 不是所有中環人都在國金上班的，多數寫字樓都比國金便宜。國金的租金跌六成看來很嚇人，但《南華早報》一竹篙打翻一船人，又未免太過斷章取義了。在華富財經我有一張書桌，沒有下屬，也沒有自己的寫字樓，所以不太清楚如果我要付租金的話支出是多少。不過美國樓價跌了15至20%已經釀成全球金融危機，租金跌60%豈不是世界末日？ 香港的租金上落有如過山車，關於這點我有親身經歷。80年代早期，我同時租用5個物業，結果被迫支付永遠都在上漲的租金。從此我決定不再在香港租樓，也不會投資一間需要租用寫字樓的公司。 《南華早報》的文章裏說，中環的租金自2003年起上升了500%，現價每呎120元。我記憶所及，除了國金初期曾以減價促銷，又或者是荷理活道的寫字樓，中環從來都沒有試過呎租20元。如果你運氣好的話，也許能夠在怡和大廈以40元一呎租物業吧。當時已經有大量新樓落成，之後也能成功租出；而新寫字樓通常都是不會減價促銷的。 近日金融業開始裁員潮。到底分析員的評論有多少「水份」，那是未知之數，但我肯定不會預計中環的租金跌至40元。 澳門反而更加叫人擔心。我不知道現在澳門的租金是多少，但樓市肯定長期都處於供過於求的狀態。金沙集團突然終止某些工程，只會令情況更加惡化，復甦遙遙無期。澳門只要能維持完善的酒店和娛樂設施，吸引來自北美和亞洲的會議展覽（而不單是賭客），我相信澳門的前景秀麗，只不過要花很多年才能復甦過來。 我對中國的樓市充滿信心，尤其是在大城市中心的物業。當然，這要等待美國經濟復甦，但我認為事情發展會比很多人想像中的快。 金融業的的災難即將爆發，無數證券分析員將被解僱。不過話說回來，這些情感用事、不設實際的分析員，解僱了又何妨呢？
作者: 火煋人    時間: 2008-11-22 09:26

東尼日誌 - 金魚缸尋寶 2008.11.21 還等股市見底？你以為自已有先見之明？祝你好運，光陰不留人，底部已經一去不返。 當股市回升300%、匯控（5）企硬300元的時候，無論是75元還是60元入市分別都不大。我絕對有信心匯控會升至300元，只不過不知道何時而已，要等10年也不出奇。由於匯控讓投資者選擇以股代息，所以10年後發行股數應該比今天多，股數增加可能會對股價構成壓力，因此我不知道那時候匯控需要多少盈利來支持股價。 上述的說話同樣適用於中移動（941）和恒生銀行（11）。前者的股價是65.5元，後者是86.5元，兩者都非常吸引。恒生的股息率是7.3%，應該可以維持不變；中移動的往績息率則是3.3%，今年應該會更多。 毫無疑問，現在是入市的時間，剩下的問題不是「應否買」，而是「買甚麼」。我建議投資者整理一下組合，買入有良好基本因素的高息股，「換馬」至一些你信任的股票。 不要理會賬面虧損，不要感到失望，不要止蝕離場，堅決持有下去，讓今天的虧損變成明天的利潤。你的股票是打折扣買回來的，這折扣遲早會反映在股價上。 在樓市裏，所有物業的跌幅基本上和大市同步；股市也有異曲同工之妙。恒指跌了六成，而大部份股票的跌幅也差不多是六成，這現象在成份股身上尤其明顯。當然，個別投機股的跌幅可以高達八成，而穩健的中電控股（2）高見70元後跌至51元，跌幅只有28%。股價的跌幅和風險之間有很大關係。 如果股市再跌的話，我會再跳進金魚缸尋寶。A50中國基金（2823）自去年10月、11月左右的26元一口氣跌至今天的9元，明顯跌過了火位，在股市反彈時將會有不錯的升幅，我會考慮吸納博反彈，目標升幅三份之一至15元。事先聲明：我通常都不會短炒，不過鑽石組合有部分資金會用作短線交易。 除了A50中國基金之外，我還會考慮與恒指掛勾的盈富基金（2800）。我對這隻股票有絕對的信心，買盈富是香港人的最佳投資，是完全不懂股票的門外漢也應該買入的股票。即使不斷有壞消息，我仍然有信心盈富會回升，而且隨時可以反彈至15元（即使彈至15元我仍然不會考慮沽出）。相較之下A50基金仍然有一點投機的味道。 近來我還在觀察港交所（388），現價非常吸引。港交所是一隻比較波動的股票，從最高位重挫大約八成，潛在利潤會比其他股票多，跌幅也就當然比大市多。如果跌至50元以下我應該會買入。 我也在考慮買入宏利金融（945）。股市對宏利非常殘忍，宏利從最高的355元跌至130元，跌幅65%和大市相當。唯一的問題是，我認為保險產品銷售會在未來6個月放緩，宏利似乎未會有甚麼好消息。 我心動想「溝淡」跌幅巨大的瑞安房地產（272），但由於瑞房在組合裏已經佔有相當比例，我還是選擇按兵不動。還有國泰航空（293）低見6.98元後反彈至7.3元，我也心動想增持。創科實業（669）和廈門港務（3378）也可能是買入對象；後者一度低見5毫，之後反彈至6毫半，是一隻不折不扣的投機股。 如果明天股市再跌的話，鑽石組合可能會再跳進金魚缸尋寶。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-25 09:25

東尼日誌 - 鑽石是女人的專利 2008.11.24 到底還有甚麼好消息？遠至歐洲和美國，近在眼前的香港，全都陷入災難的邊緣。到底還有甚麼買入的理由？ 最危險的地方才是最安全的地方，生死存亡之際才是最佳的買入時機。雖然市況看來沒有任何改善的跡象，但我仍然在星期五再度入市。我相信我是股市裏唯一夠膽買入的人。 上星期五我說會買入港交所（388），講得出做得到，我以49.8元買入1,000股。我不會期望港交所會重奪2007年的佳績，也不信股息能繼續維持在11厘，但今年第3季的盈利應該屬於正常水平。港交所在第3季的每股盈利是89仙，第4季可能會略有倒退。2009年的盈利應該與這個水平相去不遠，至於2010年則應該有所增長。 港交所盡派所有盈利，因此每股盈利和股息都是3.5元，折算息率7厘。股市成交量肯定會回升，因此今年算是港交所的最低潮。我不會期望成交量會回升至每日1,000億元的瘋狂水平，但今天仍有不少上升空間。由於有大量中資股在香港進行交易，因此交投量會比04/05年度大幅增加。 我還買入了2,000個單位的A50中國基金（2823），作價8.6元。這個倉位用作短炒，因此我不打算長線持有。A50的股價在過去一年全面崩潰，頭也不回跌至今天的價錢，股價圖看來極之吸引。我不相信A50會突然找到大量擁躉，但要是真的有買盤湧入，股價有不少上升的動力。 由於股市沒有跌近11,000點的水平，因此我沒有買入盈富基金（2800）。我熟知盈富基金的運作模式，而且清楚它的收費低廉，並且相信長遠而言盈富比A50基金更勝一籌。我還買了一些投機味甚濃的瑞安房地產（272），作價1.3元，買了10,000股。 當我對某間公司的管理層很有信心時，我的做法是不斷「溝淡」（average down）。 這些買入合共耗資80,000元左右，所以我已沒有甚麼彈藥，可以捕捉再一次的下跌機會。我現時手頭上只有現金110,000元，但明年的派息可令資本增加。 AIG崩潰實在令我難以置信，很難想像一家管理風險如此優良的公司，會這樣冒險過度賣買資產。事件損害了我對美國資本制度的信心，不再如以往般高了。損益帳虧損擴大及行政總裁花紅過高都令人憂慮，但發展到這個地步實在頗令人難以置信。 現在，花旗這家世上最大的銀行又來求饒。他們要麼就向美國政府借貸，要麼就跟其他銀行合併，可是，哪家大行還能伸出援手呢﹖假使政府在保爾森領導下介入，在他於一月份退下來時會有所紓緩，以花旗目前的狀況看來，實難承受這後果嚴重的利息，AIG亦正面對同樣問題，未來怎樣是一大疑問。 我們已見識過房利美和房貸美崩潰，而他們存在的本來目的，就是為了應付我們正在面對的危機。但共和黨政策左搖右擺，加上其管理層為分得更多花紅，只顧爭取營業額，忘記了監督的本份。如能克服今次的按揭危機，那麼就有必要成立一個像他們的組織，彷如保爾森先前的7,000億美元求市方案一樣，紓緩市場負資產的重擔。也許，新管治班子可使兩房重拾正軌，但也許要另行成立類似的組織了。 整個美國金融業已是個爛攤子，引起了骨牌效應，一個推倒另一個，管理層卻束手無策。即使這會大大打擊中國出口，但又其實與中國何干？中國可藉機繼續為貨幣取得自由兌換，而面對出口下降，則可讓內需增長。
作者: 火煋人    時間: 2008-11-26 09:52

東尼日誌 : 短期投資？ 2008.11.25 環球金融市場到底出了甚麼問題？有人說，問題的根源是貪婪。這樣說雖然沒有錯卻抓不著癢處。例如，行政總裁拿公司的資金作賭注，可能還有其他原因。 對於一間公司的掌舵人來說，無論是1億美元還是2億美元的年薪，實質意義的分別其實不大，能賺取1億年薪的人不會貪心額外1億的收入，「面子」才是真正的重點。不是貪婪，不是妒忌，而是「面子」，是好勝心。 「想贏」是人性的一部分，追求更高利潤（和花紅）本來就是人之常情。大至上市公司老總為公司賺錢、員工在公司裏爭「上位」，小至想在哥爾夫球場上爭贏、在卡拉OK房裏展示歌喉，背後「想贏」的心態其實如出一轍。 「想贏」的心態令不少公司過度擴張，監管機構又坐視不理，結果到了現在才痛苦地收拾殘局。AIG和花旗就是最佳例子，其他公司不勝枚舉。 最麻煩的是，公司要「現在」賺錢，高層要「馬上」有花紅，結果把重點放在短期的利潤，而忽略長遠的回報。當短期利益和長遠回報發生衝突時，前者往往凌駕在上，結果反而損害公司長遠的賺錢能力。 這種現象在股市裏尤為明顯。我不斷批評短線交易的壞處：不單單是投機客，甚至連國際知名的機構投資者犯上同一錯誤。在世紀之交的科網泡沫裏，我不斷嘲笑所謂的「即日鮮」買賣；近年很多堂堂大公司竟然不斷用自己的資本炒賣，實在叫我驚訝不已。 交易所的管理層也是罪魁禍首之一。他們不斷下調交易成本和佣金，令交易變得更容易進行，間接把股市變成賭場。買家可以輕易「今天買、今天賣」，造就了一大批短線投資者，專注短期利潤而不顧長線回報。 證券行不斷降低佣金，不再側重於佣金收入，直接自行買賣變成了最重要的生意（當然，沽空和孖展利息收入也是主要的收入來源之一）。在如今的市況裏，證券行裏自然出現大量冗員，再加上貴租的煎熬，實在是雪上加霜。 多數投資者都太過看重資本增值而忽略股息收入，研究公司時往往不顧派息金額。這種現象在美國尤為嚴重，皆因稅務法規根本就不鼓勵上市公司派息。在科網狂潮的年代，很多公司的交投活躍，但其實這些公司從來都不會（或者沒有能力）派股息。 香港的股市向來波動如過山車，股價上落早已取代股息回報成為投資者的首要考量。很多時投資者利用股價上落所賺的錢，往往比收到的股息還要多。低廉的買賣佣金，再加上香港不像英美般設有資本增值稅（不過即使有也很容易避過），直接鼓勵投資者不停進進出出。 我自己也是資本增值的得益者，因此不反對投資者看重股價的升幅，但重點應該放在長遠回報而不是「即日鮮」式的升幅。我以前也是一個賭徒，是賭場、馬場的常客，因此要我反對賭場，其實一點說服力也沒有。 要避免股市變成賭場，必須令投資者養成長線投資的習慣，當局必須增加交易成本來懲罰投資者。這需要從監管做起，然後培養下一代（不單是今天的投資者，而是下一代的公司高層）有一個正確的投資觀念。這可不是一件簡單的工作。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-11-26 09:54 編輯 ]
作者: 火煋人    時間: 2008-11-27 12:27

東尼日誌 : 供股 2008.11.26 到了連花旗集團也要政府打救的時候，我終於發現，原來在銀行和金融機構的世界裏，甚麼都有可能發生。AIG的倒下、兩房的瓦解、貝爾斯登和雷曼的破產、美林的賣盤，不可能發生的全都發生了。 為了在金融海嘯裏求存，渣打（2888）最終被迫供股集資，這樣做的代價是多麼的高昂。 渣打建議每91股供30股，訂價為3.9英鎊一股，比最新收市價7.6英鎊差不多折讓一半；香港股東的訂價相若。折讓之大叫人咋舌，除權之後股價將會大跌。不願意加碼投資的股東將會沽出供股權，甚至乾脆沽掉渣打股票離場；另外有一些投資者會買入供股權，並且以低價供股來賺取差價。 這次供股確確實實是一次大平賣，不供股等同放棄了一次絕佳的投資機會。要是股價跌至50元左右（即與供股訂價相若），那將會是個一生難求的好機會。與此同時，供股權的交易市場將會活躍起來，套戥資金會運用「沽正股、買股權」的策略，令正股價格向供股訂價靠攏。 供股建議在渣打發佈亮麗業績的同一天公佈。要是連渣打也缺乏現金的話，其他銀行（包括匯控（5））也好不到哪裏去。到底匯控的情況如何？匯控會以高折價供股嗎？ 現在匯控可能願意接手花旗的部份資產，估計所指的是亞洲、中東和拉丁美洲的資產。大家最關注的是花旗在美國的資產，要是匯控想以低價買入花旗的家當，著眼點很可能是拉丁美洲區。 花旗較早前不斷聲稱自己資本充足，結果是花旗瀕臨倒閉。細閱渣打行政總裁冼博德（Peter Sands）發表的聲明，「今年渣打的經營狀況持續改善，表現強勁」，還強調「渣打有良好的流動性，資本充足比率達標，而且資產以保守的方式入賬」。既然渣打那麼「強勁」「良好」「達標」，為甚麼還要賤價供股向股東要錢？ 也就是說，渣打前景秀麗，高速增長，資本充足，投資者稍安無躁；不過同時卻又不夠現金，麻煩股東速速拿錢 － 此話何解？我真的不知道了。到底獨獨是我看不懂渣打的公告，還是台詞的背後另有玄機？上述的官腔台詞，和八股文一點分別也沒有。 正方的意見，是銀行股已經跌得極之低殘，我沒有理由去沽售；反方的意見，是銀行「強勁」的背後可能有內情，稍有不慎隨時粉身碎骨。綜合各種正反意見，我會原封不動保留手上的銀行股。 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-11-27 12:29 編輯 ]



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